夏德威（LarryHatheway）

　　每年年底，我们都会一起探讨来年可能会出乎投资者意料的情况，也就是所谓的“黑天鹅”。近期，尽管美国经济温和增长，但美国国债收益率急剧回升；美联储坚持超宽松货币政策的同时核心通胀率却在下降无不在提醒我们：市场起落出人意表；价格波动瞬息万变。以下是我们关注的来年10只黑天鹅：

　　金价跌穿1000美元/盎司

　　过去几年，黄金一直是表现相当突出的资产。黄金如此受追捧的原因很多，包括主权债务不确定性加剧、新兴市场国家的基本面需求强劲，以及主权投资者、散户和投机客对黄金的兴趣日益浓厚。利率水平接近零也大大降低了持有黄金的机会成本。

　　但非常有趣的是，近期市场风向无论怎么变，金价都会上涨——风险偏好上升，金价涨，投资者避险，金价也涨；担心通胀，金价涨，忧虑通缩，金价也涨；经济增势喜人，金价涨，二次探底恐慌，金价还是涨。黄金便似乎与坏消息绝缘。

　　实际上，我们在全球资产配置组合中依旧建议超配黄金（贵金属），认为2011年金价还大约有10%的上涨空间。

　　那么什么因素可能导致金价大幅跌破1000美元/盎司？我们的答案是利率上升。如果利率上升，黄金的吸引力将逐渐减弱，因为投资者可能会重新考虑进入债券市场，选择收益率更有吸引力的债券。如果债券收益率上升反映的是经济增长前景好转，从而提振包括全球股市在内其他资产的回报率，那么金价也可能走跌。不过如果收益率上升反映的是通胀或主权信贷风险，那么作为规避不确定性和“尾部风险”资产的黄金或能保持它的吸引力。

　　黄金市场出现抛售大跌潮的第二种可能，是各方就解决欧洲信贷和银行业危机达成一致决定。实际上，任何会降低“世界末日”风险的决议都可能削弱黄金的吸引力。当然，如果各大央行——首先是欧洲央行——决定出售黄金储备，那么也会压低金价。

　　最后，金价还存在另一层面的下行风险。俗谚有云：当开出租车的和修管子的也大谈投资诀窍时，投资者就该警惕了。与上世纪90年代的网络股和2006年的美国房价类似，如今的黄金越来越接近这一俗谚描绘的景象……

　　10年期美债收益率升逾4.5%

　　2011年经济形势好转，往往会推高公债收益率——2010年四季度已经出现过这种情况。不过，尽管经济数据好于预期以及美国新出台的减税政策支撑市场上调经济增长预测值，但经济实际增长和通胀率可能依旧低迷。充沛的闲置产能将令通胀预期维持在低迷水平，这应能限制公债收益率的回升幅度。

　　不过，如果2011年长债收益率进一步大幅攀升——例如10年期美债收益率突破4.5%——会让大多数投资者意外。即便投资者开始预计2012年美联储紧缩银根（正如我们预期的），他们也只是预计美联储会逐步加息，因此只会为公债收益率创造出非常温和的上行空间。

　　对于债券投资者而言，收益率急剧上升的影响很明显——公债和可能还包括投资级企业债券投资者的总回报将大大缩水。就10年期美债而言，收益率从当前水平升至4.5%相当于使总回报变为-5.8%。

　　对于股票投资者而言，是好是坏取决于收益率上升的根源。增长预期提高几乎肯定有利于公司盈利预测，因而也利好全球股市。即便对通缩的恐慌有所减退也可能成为利好。相反，如果推升债券收益率的原因是通胀预期升温或对主权信贷风险的忧虑，那么这肯定不利于全球股市。