⊙王 勇

　　进入3月以来，无论人民币兑美元即期汇率还是中间价都是连续下跌。而2月人民币汇率几乎每天都徘徊在跌停价格附近。正值全国两会期间，人民币汇率如此走势似有些出乎预料。因为尽管当前中国经济数据并不给力，但也并不支持人民币即期汇率如此频繁地下跌。更重要的是，今年的中国经济，已步入新常态，李克强总理在政府工作报告中指出，保持人民币汇率处于合理均衡水平，增强人民币汇率双向浮动弹性。那么，新常态下的人民币汇率究竟该是怎样走，双向浮动弹性究竟会有多大幅度，眼下各方争议激烈。

　　去年，人民币兑美元中间价下跌了0.36%，呈小幅贬值态势。但人民币兑美元即期汇率经历了上半年(1月初至6月初)贬值、年中(6月到11月中旬)升值、年末(11月下旬至12月底)贬值的走势，汇率波动幅度显著增大，且五年来首次年度下跌，累计下跌2.5%。另外，去年人民币汇率波动性较往年显著加大，印证了人民币汇率已接近均衡水平之论，单边升值确已成为历史，这也反映出市场汇率预期在分化，人民币汇率波动性在上升。

　　只是，2015开年两个月，人民币对美元贬值幅度已近1%。而人民币持续贬值，已引发了社会公众对未来人民币汇率长期贬值的预期，这或许对汇改、人民币国际化及中国经济从容应对通缩风险都很不利。

　　提及人民币汇率持续贬值的成因，首要因素，自然是美联储加息预期升温及美国经济复苏甚至经济增长潜力仍然强劲，就业市场改善，再加之核心通胀好于市场预期等，致使大量资金流入美国并推高美元。截至2月26日，美元指数连升八个月报94.51，相比去年6月1日上涨超过17.5%。其次，为稳增长、防通缩，近期我国央行[微博]降息、降准预期增强，人民币和美元之间的利差因此被认为会进一步收窄，市场人民币流动性会进一步宽松。而更重要的是，乙未春节后人民币即期汇率连续逼近跌停的幕后推手之一，是汇差交易。可以说，汇差交易的最大获利来源，就是针对人民币境内外不同报价的套利。人民币汇率市场一直存在两个报价：一是境内在岸市场的即期汇率报价，其波动幅度区间受央行每日公布的美元/人民币中间价限制；二是香港无本金交割远期外汇(NDF)市场的离岸人民币汇率报价，反映境外机构对人民币汇率未来走势的看法。随着今年人民币汇率趋向贬值，境外离岸市场的人民币汇率报价大幅低于境内在岸市场，由此激发汇差交易潮涌，很多企业与投资机构先在境内购汇(买入美元卖出人民币)，再通过境外售汇(买入人民币卖出美元)，套取境内外人民币汇率价差。由于春节期间人民币贬值预期增强，这种汇差交易有愈演愈烈之势。更有甚者，某些投资机构通过汇差交易，正在刻意营造人民币即期汇率持续“跌停”的市场氛围，意在豪赌中国央行或在二季度进一步放宽人民币汇率波动区间。更有在押注中国央行或在年内被迫放弃人民币汇率与美元挂钩的。这些汇改猜测，将会引发人民币汇率更大跌幅的波动，进而获得更可观的汇差收益。

　　可见，未来人民币汇率的走势，既取决于国际经济环境特别是美元的强势能否持续，又取决于国内经济走势，更取决于人民币汇率政策取向。就当前美元的强势而言，根据历史经验，美元大幅升值往往具有一定惯性，但惯性最多持续半年或三个季度就会发生一定幅度的调整。这意味着，美元大幅上升后的二度上升空间并不大。另一方面，考虑到美元是现行国际货币体系的核心，美元的长期运行机理是“DO/DO机制”，即长期贬值趋势是内生稳定的，两个阀值变量即全球化和危机决定了美元从长期贬值状态转换到中短期升值状态。全球化推进，危机缓解，美元贬值模式开启；全球化放缓，危机恶化，则美元贬值模式关闭，开始中短期升值。结合美元历史走势和“DO/DO机制”，目前，只要地缘政治不发生类似局部战争那样的重大事件、欧洲不发生经济危机，虽然美元走强的惯性可能会再延续一两个季度，但强势美元持续时间可能比市场预想的会短一些。

　　再看国内，虽然今年前两个月的经济数据凸显我国经济面临的压力依然不小，但随着改革进入“深水区”，各项政策逐步落实，提质增效的观念不断深入，今年我国经济仍将保持平稳发展状态，维持7.0%左右的经济增速应该不成问题。中长期看，我国调结构、转方式正逐步到位，“一带一路”战略及对外经济合作进一步加强等利好因素，将对人民币汇率长期走势构成持续而有力的支撑。至于人民币汇率政策，有人建议以人民币持续贬值的汇率政策来应对通缩压力，笔者认为不妥。试想，在人民币加速实现国际化的今天，人民币价值骤降将引发资产蜂拥外流，岂不是将威胁中国脆弱的金融系统，最终干扰人民币实现国际化目标？所以，政府工作报告中所提的“保持人民币汇率处于合理均衡水平，增强汇率双向浮动弹性”，是今年最稳妥的汇率政策，不仅如此，笔者认为还需稳步实现人民币资本项目可兑换，扩大人民币国际使用，加快建设人民币跨境支付系统，逐步减少外汇市场常态干预，更好发挥市场在汇价决定中的作用。

　　总体研判，新常态下的人民币汇率走势仍将是以双向波动为主，不会持续大幅贬值。笔者由此希望市场主体分析研判人民币汇率，应逐渐减少政策色彩，更多着重市场因素。根据自身业务经营情况合理安排资产负债结构，恰当运用风险避险工具对冲不确定性风险，主动适应跨境资金流动和人民币汇率双向波动的新常态。

　　(作者系中国人民银行[微博]郑州培训学院教授，银行业研究与诊断中心主任)