文/新浪财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏作家 韩会师　

　　2014年以来，人民币趋势性升值行情画上句号，市场情绪波动剧烈，但人民币1月的走势常常与全年总体表现相差不多，所以人民币开年的表现尤为受到关注。例如：

　　2017年1月份，人民币对美元止跌回升，当年人民币对美元升值约6.7%；

　　2016年1月份，人民币对美元延续2015年4季度的贬值行情，当年人民币对美元贬值约6.6%；

　　2015年1月份，人民币对美元延续了2014年4季度的贬值行情，2015年全年人民币对美元贬值约4.5%，当年还发生了著名的8.11一次性贬值。

　　最近4年只有2018年比较特殊。2018年1月份，人民币对美元延续了2017年四季度的强势表现，但2018年4月下旬开始，人民币对美元双边汇率开始贬值，全年贬值幅度约5.2%。

　　截至1月9日，2019年已经过去了6个交易日，人民币延续了2018年11月中旬以来稳中有升的态势，对美元双边汇率日盘收盘价从2018年底的6.8658攀升至1月9日的6.8330。

　　现在就下结论1月人民币将总体升值有些言之过早，对全年的人民币行情进行预判更是难度巨大，但根据一些市场波动的蛛丝马迹猜测，2019年人民币即使难以持续走强，也有希望在波动中总体保持平稳。

　　一、11月中旬以来人民币的走强并非主要源自美元指数走弱

　　在参考一篮子货币定价机制下，美元指数走弱时人民币对美元双边汇率会趋于升值。本轮人民币对美元的升值始于2018年11月中旬，截至2019年1月9日，升值幅度约1.9%，同期美元指数虽然有所贬值，但贬值幅度仅为0.5%。人民币对美元的强势表现直接导致人民币对一篮子货币总体呈现升值态势，CFETS人民币汇率指数从92.40左右攀升至92.30附近。

　　再考虑到2018年11月银行结售汇出现了179亿美元的全年最高单月逆差，人民币始于2018年11月中旬的这一波明显属于“逆势上扬”的行情背后可能主要体现了监管当局抑制人民币贬值预期的立场。

　　二、人民币持续大幅贬值之后，调整期可能较长

　　2018年人民币对美元的贬值行情始于4月中下旬，加速于6月中旬，下半年最大贬值幅度约10%，最低点位6.9780。在贬值幅度上能和这一波相比的只有2015年8月到2016年底那令所有汇市投资者均刻骨铭心的长达17个月的贬值周期，当时人民币的最低点位为6.9666，和2018年的这一波相差无几。

　　在人民币经历了上一波17个月的大幅贬值，且一度逼近7.0之后，市场各参与主体无奈地意识到，人民币贬值预期并没有因持续大幅度贬值而消失，结售汇逆差格局也难以扭转。虽然学者们对于“贬值究竟是释放了贬值预期还是强化了贬值预期”存在争议，但面对2016年12月单月463亿美元、全年3377亿美元的银行结售汇逆差这些触目惊心的数字，很多人意识到必须换个手段管理市场预期。于是也就有了2017年人民币的持续升值。

　　事实也证明，随着人民币止跌回升，银行结售汇逆差逐渐萎缩，最终基本恢复平衡，显示贬值预期得到了有效控制。这一波升值维持了13个月，随后在2018年2月-4月陷入横盘整理。

　　这里要插一句：不可否认，在2017年启动的人民币升值行情中，同期美元指数的下跌也有贡献，导致很多学者将其看作人民币攀升的主要原因。但其实只要看一下2015-2016年的市场行情就能很容易发现，美元指数的波动对人民币的影响没有想象中那么大。2015-2016年，在人民币持续大幅度贬值的同时，美元指数80%的时间里在94-100之间反复震荡，和人民币的走势关系并不密切。本来关系并不密切的两个变量，因为2017年之后出现了类似的走势，就说二者存在很强的因果关系，很明显是缺乏说服力的。

　　回到正题，为什么大幅度贬值之后调整的时间会那么长？主要原因是市场信心容易打碎，但恢复起来很难，虽然人民币2017年1月就开始反弹，但直到2017年8月银行结售汇单月逆差才下降到100亿美元以下。这比较容易理解，一年被蛇咬十年怕井绳嘛。

　　与2015年8月至2016年底那一波贬值相比，2018年4月中下旬启动，6月中旬加速的这波贬值只花了7个月就完成了前者17个月才达到的贬值幅度，对市场信心的冲击自然不小，如果想再次扭转市场情绪，可能也需要比较长的时间。

　　三、每年1月份如果不是政策转向的节点，一般此前的行情会延续一段时间

　　人民币在2015、2016和2018年的1月份都延续了此前年份四季度的走势，很大程度上是因为总体的政策环境没有变化。2014至2016年，市场舆论的主流是“贬值可以释放贬值压力，并且可以刺激经济增长”，在这种大氛围下，监管当局对于贬值总体持观望态度。

　　而2017年3、4季度，银行结售汇在顺差与逆差之间反复波动，显示市场情绪仍然不甚稳定，监管当局选择继续引导市场情绪，抑制贬值预期，这是2018年1月人民币强势行情得以延续的主要原因。

　　回到眼前：2019年开年6个交易日的升值行情是2018年11月以来升值行情的延续。2018年11月以来，从公开媒体信息看，监管当局抑制贬值预期的政策立场没有变化。如果最近几年的经验仍然奏效的话，那么人民币相对强势的行情是可能得到延续的。

　　总体来看，人民币始于2018年11月的升值行情可能具有一定的可持续性。如果美元指数也比较配合，后市能够延续偏弱的走势，人民币对美元的升值态势将更为清晰。

　　祝各位老朋友好运！也祝人民币好运！

　　(本文作者介绍：建信金融资产投资有限公司研究主管。)