来源：凭澜观涛

　　分析师：管涛（中银证券全球首席经济学家）

　　摘 要

　　人民币兑美元汇率出现明显升值，但升值幅度大于多边汇率；人民币汇率弹性有所增强，在主要货币中保持了基本稳定；境内外汇总体供大于求，全年外汇盈余明显增加；汇率“稳定器”作用正常发挥，但年末出现“追涨杀跌”的羊群效应；市场汇率风险管理意识有所增强，但仍以被动管理为主；汇率预期方向由贬转升，总体市场预期基本稳定；跨境外汇资金偏流出压力，股债资金流动方向不一。

　　6月份之后，人民币兑美元汇率出现较快升值，但由于多边汇率升值幅度较小，因此本轮人民币升值对出口企业的财务影响大于竞争力冲击。与上年相比，人民币汇率弹性有所增强，在主要货币中保持了基本稳定。

　　境内外汇总体供大于求，全年外汇盈余明显增加。服务贸易结售汇逆差减少、货物贸易结售汇顺差扩大是即期结售汇顺差扩大的主要原因，后者又是结售汇总体顺差扩大的主要贡献项。

　　“低（升值）买高（贬值）卖”的汇率杠杆调节作用基本正常发挥。但12月份仍然出现了较为明显的“追涨杀跌”的羊群效应，主要表现为市场结汇意愿增强、购汇意愿减弱，即期询价成交量增长明显。

　　市场主体汇率风险管理意识有所增强，年末对于远期结汇的外汇风险对冲力度加大。在银行代客涉外收付中，代客结售汇占比降至40%，企业主要运用自然对冲汇率风险的被动管理方式，境内外汇存款发挥了蓄水池的调节作用。

　　人民币汇率预期由偏贬值方向转为偏升值，但总体市场预期基本稳定；国际收支口径的跨境资本为偏流出压力，股票市场和债券市场资金流动方向相反，前者为净流出，后者为净流入。

　　正文

　　6月份之后人民币兑美元汇率升值幅度大于多边汇率

　　2020年，人民币汇率（如无特指，文中人民币汇率均指人民币兑美元汇率）呈现先抑后扬的走势，全年中间价和（境内银行间市场下午四点半）收盘价分别升值6.9%和6.5%。前5个月，人民币汇率总体承压。6月份以来，人民币汇率节节攀升，从7.1下方持续升至6.6上方（见图表1）。年末，人民币汇率中间价收在6.5249比1，较5月末上涨6067个基点，涨幅为9.3%。同期，美元指数下跌8.5%，与人民币汇率的升值幅度大体相当，且万得人民币汇率预估指数仅上涨2.7%。这一定程度上是因为，3月底至5月期间，美元指数回落，其他非美货币升值，人民币依然处于低位，直到6月份之后，才开始加速升值，一定程度上有补涨性质。

　　截至2020年末，本轮人民币升值态势已经持续7个月，但期间人民币升值速度和升值幅度并不是最快和最大的。从单月涨幅来看，本轮人民币升值最快的月份是11月，当月中间价升值2.2%，但仍然低于2018年1月份的3.2%、2019年1月份的2.4%。从累计涨幅来看，2020年6至12月，中间价累计升值9.3%，小于2017 年初到 2018 年 3 月底10.3%的升值幅度（见图表2）。如果考虑2021年初继续升值的人民币汇率，2020年6月至2021年1月22日，中间价累计升值10.4%，则略微超过了2017 年初到 2018 年 3 月底期间的升值幅度。

　　需要指出的是，尽管本轮人民币兑美元汇率出现较快升值，但人民币多边汇率升值幅度较小。6月至12月，国际清算银行公布的人民币实际有效汇率指数仅上涨了2.2%，远低于同期人民币兑美元汇率9%以上的涨幅；全年上涨3.3%，也小于双边汇率6%以上的涨幅。因此，本轮人民币升值对我国出口企业的财务影响大于竞争力冲击。