作者：章俊，中国银河证券首席经济学家

　　原标题：美债收益率未来走势和影响？

　　近期，美债长端收益率再度抬升：20年期美债拍卖遇冷，10年期美债收益率一度回到4.5%上方，30年期超过5.0%。在分析美债收益率未来的走势和节奏前，首先需要明晰本轮收益率上行的原因，而我们认为本轮的收益率上行主要是“特朗普溢价”的再度提升，而非经济周期和通胀所致。

　　从长端美债收益率的三因子拆解和美债收益率的历史比较来看，本轮美债收益率快速上行无法仅用基本面因素来解释。从美国大滞胀以来首次降息后的收益率走势分析，当前美债的上行幅度明显高于“衰退”和“软着陆”的常规情况，可以类比的仅是1998年9月末降息至互联泡沫期间的10年期美债走势。不过需要注意的是，当时正在步入互联网泡沫的美国实际设备投资年化增速持续位于10%-20%左右，经济增长强劲，这是目前的美国经济所不具备的。另一方面，通胀中枢上行压力也并不是推升长端美债收益率的主要因素；自特朗普就职后，美债收益率与对名义通胀影响显著的原油价格趋势开始背离，且债券市场定价的长端通胀预期依然保持了相对稳定。

　　从三因子拆解考虑，美国的经济增长和通胀中枢似乎并未出现显著变化，且未来上行风险非常有限。经济增长方面，美国在大财政刺激下超过疫情前增长的趋势正在边际减弱，而近期软数据的下滑和关税的冲击似乎也并不利于中长期经济中枢出现上行。通胀方面，不论是我们的通胀预测还是其他学术和机构研究都大致指向关税再通胀是“暂时性”的，且如果拖累经济则可能形成短期滞胀但中期通缩的情形。因此，近期美债收益率回升主要是特朗普政府的财政和其他政策造成的“风险溢价抬升”，且这种抬升并不是传统的、伴随失业率走高的周期性抬升。