近两周，钢铁、采掘、建材等板块大涨，周期股迎来了久违的“暖冬”。2018年以来，受外部需求疲弱和内部调控趋严的影响，经济下行压力逐渐加大，周期股表现持续低迷。近期周期股的强势反弹，是否说明经济已经触底，债券市场即将见顶回落了呢？我们认为，周期股上涨的原因比较复杂，不能简单得出“经济见底，债市见顶”的结论。

　　今年以来，A 股市场整体表现强势，消费板块涨幅尤为惊人。临近年末，为了保存胜利果实，部分机构选择“落袋为安”，卖出估值偏高的“核心资产”，调入估值偏低的“周期股”，或是近期周期股表现强势的重要原因。

　　此外，近期逆周期政策密集出台，引发市场对基建投资超预期的遐想，也对周期股反弹起到了推波助澜的作用。然而，综合政策意愿和政策空间，逆周期政策大概率将较为温和。考虑到外部需求疲弱和内部调控趋严的环境没有改变，经济短期下行的趋势很难终结，基本面对债券市场仍相对友好。

　　从政策意愿来看，此前有观点认为，要实现十八大确定的2020年国民生产总值较2010年“翻一番”的目标，2020年经济增速需要达到6.0%以上，这意味着“稳增长”意愿较强。然而，近日公布的经济普查数据上调了2018年GDP数值，这使得2020年实现“翻一番”所需的增速明显下降，从而降低了“稳增长”的急迫性。

　　从政策空间来看，在经济放缓和减税降费的背景下，财政收入难以大幅增长。房地产调控持续趋严，开发商拿地热情下降，“土地财政”也显得捉襟见肘。此外，在国内债务水平相对较高与规范地方政府融资行为等约束下，依靠大幅借债刺激基建的空间也较为有限。

　　当然，从拓宽专项债可用作资本金的范围，到降低部分基础设施项目最低资本金比例，通过放大财政的撬动能力，增加专项债配套资金，确实有利于基建投资的企稳。然而，专项债和资本金的放松并非没有限制，仍需要符合国家的产业政策，能撬动的资金相对有限。

　　此外，“稳增长”并不仅限于财政领域，货币政策同样在发力。本月，尽管猪价飙升推高了CPI，央行仍先后调低了1年期MLF和7天逆回购利率，释放了较强的宽松信号。未来，若专项债及配套资金有所放量，在降低实体经济融资成本的大背景下，预计央行将保持宽松积极应对，供给增加并不会大幅冲击债市。

　　整体来看，近期周期股的上涨原因比较复杂，兼具了机构调仓换股和基建放量预期。但逆周期政策更多是“托而不举”，并不能简单得出“经济见底，债市见顶”的结论。