首先，银行基于资负期限匹配及年末指标改善需求，发行长期限同业存单意愿强烈。10月份9M/1Y的存单合计发行8714亿元，比去年同期多1463亿元。11月份，银行继续提价促发，一级市场陷入“国股提价，大行跟提但募量一般，国股继续提价，大行继续跟提”，发行利率持续上行，但募集量走低，11月份9M/1Y存单合计发行仅7370亿元，比去年同期少600亿元。

　　其次。从需求端看，市场对长期限同业存单配置相对谨慎。货币基金主配窗口在季末月，10-11月需求有限，且受组合剩余期限限制，需求集中在3M-6M期限。同时，为了控制负偏离，含货币基金在内的成本估值产品在收益上行阶段，参与较为谨慎，只在放量降价阶段积极参与右侧交易。在11月份，发行利率加速上行带动二级上行时，券商交易性需求受压制。作为流动性配置资产，在中性货币环境下，银行自营参与长期限同业存单需求较为有限。

　　同业存单利率是货币市场利率重要组成成分，其收益率大幅上行，必然带动短端利率债收益率上行，导致利率债收益率曲线上移，不利于实现“市场利率围绕政策利率上下波动”。12月份，央行加大对货币市场呵护力度，12月1日超预期发行一期MLF，并维持隔夜资金价格在1%附近。央行此举在于通过释放较长期限流动性，满足银行长期限负债需求，减轻一级同业存单发行压力；同时，管理市场预期，稳定市场情绪，激发配置需求。在此推动下，市场交投迅速活跃，同业存单放量发行，价格大幅下行，12月8日同业存单一级公告发行3454亿元，创同业存单日发行量历史高点。

　　目前市场对跨年资金面相对乐观，预期年前长期限同业存单继续大幅上行可能性不大。考虑同业存单的信用溢价及MLF额度奇缺性，1年期国股同业存单应略高于MLF。同时，从与资金利差角度看，2019年-2020年1年期国股同业存单与隔夜加权利率利差均值约为90-100bp，故在稳健货币环境下，隔夜中枢为2.0%-2.1%，那么1年期限国股同业存单中枢可能在3.0%-3.1%。

　　展望后市，在货币政策稳健的主基调下，央行仍将继续“精准滴灌”，不搞“大水漫灌”。随着货币市场利率将逐步回归合理区间，资金价格中枢或将从低位抬升，市场流动性时有全天收紧的情形或将再现。富国基金货币团队将继续加强货币市场有效研究，灵活调整杠杆率，防范流动性风险；继续严控持仓主体信用风险，不以资质下沉博收益，在充分保障产品流动性、安全性的前提条件下，为持有人提供持续、稳健的收益。

　　（本文作者为富国安益货币、富国收益宝等基金基金经理 吴旅忠）