银河2009年投行收入为5.77亿元，同比增长9%左右。而国泰君安投行收入为3.95亿元，同比则下降32%

　　理财周报投行实验室研究员 滕晓萌 朱昌斌/文

　　 中国股市不断扩容，但有一批老牌券商却默默地让出了部分舞台，也许是蛋糕不合胃口，这些老牌券商全部转战债券发行。

　　理财周报记者比较2009年券商证券承销业务发现，像银河、国泰君安这样的大券商，其IPO业务在当年基本陷于停滞，投行业务几乎全靠债券发行支撑。

　　但押宝债券是否就能抵回弃守IPO的损失呢？据目前公布的年报显示，银河证券2009年证券承销收入为5.77亿元，比2008年同比增长仅9%左右。而国泰君安2009年证券承销收入为3.95亿元，比2008年的5.8亿元下降32%。

　　IPO阵地逐年丢失

　　 根据证券业协会的官方数据，在2009年有证券承销的50家券商中，银河证券和国泰君安以26只、24只的绝对数量分别名列第六位和第七位。但如果将债券和股票分开计算，则银河证券2009年承销了23只债券、3只股票；而国泰君安承销了20只债券、4只股票。

　　 这令银河证券和国泰君安债券承销数量占总体证券承销数量的比值分别达到88.5%和83.3%，在所有券商中分别排名第三位和第四位——在它们前面的，是一直专注债券领域的华林证券、和在债券承销上占据先天优势的中银国际（按照目前规定，只有中金公司、中信证券和中银国际证券可以从事短期融资债和中期票据发行业务）。

　　 相比较2008年统计数据，银河与国泰正逐年弃守股票承销阵地，这当中包括市场关注的IPO领域。2008年，国泰君安承销了16只债券、7只股票，其债券占总体业务的比重为69.9%，同期银河证券的比重是78.6%，两者比重均低于2009年。

　　债券承销成本低、风险低、利润低

　　 “和股票相比，债券发行的利润肯定是更低的。”一位券商资深人士向理财周报记者表示，2009年，增长最快的债券发行市场是企业债，而2007年发改委财金司曾经出过一个“承销企业（公司）债券佣金收费标准规定”，后来又数次重申企业和券商不得擅自调高或者降低收费标准，因此目前平均承销费率仍然维持在1%左右。而股票承销，最保守的估计，单个项目费率也不会低于2.5%。2009年，中信证券承销神州泰岳，费率甚至高达6.6%。

　　 该券商人士表示，尽管单个债券项目利润率肯定低于单个股票项目，但是券商仍然愿意从事的原因在于：债券发行成本低、风险低、时间短。股票市场针对的主要是个人投资者，因此可能出现股票发行方案超过市场承受能力的情况。而债券市场主要是机构市场，基本不太可能出现债券“砸手里”的情况。

　　 相对股票发行而言，债券发行对于数据、方案的可信度和精细度要求不是那么高。目前债券发行的管理机构为国家发改委，券商从与一家公司签订合同，到进场调查、拟定说明书、发行，最快两个月就可以完成。“因此如果一家公司的债券发行团队资源和经验都足够的话，一年能做十几只债券，累计的利润也会很可观。”

　　 目前业内公认在债券发行上有优势的券商包括中信证券、银河证券、国泰君安、中金公司、中银国际和中信建投。据Wind统计，2009年，以债券承销金额论，中金公司、中银国际和中信证券依然排名靠前。

　　 依靠大量债券业务，据目前公布的年报显示，银河证券2009年证券承销收入为5.77亿元，在所有未上市券商中排名第三，比2008年仍然增长5000万左右。而国泰君安2009年证券承销收入为3.95亿元，比2008年的5.8亿元下降32%。

　　老牌券商处境尴尬

　　 前述券商人士表示，银河证券和国泰君安2009年债券和股票承销业务差距这么大的原因，应该和2009年上半年A股发行曾经暂停一段时间有关。当时A股市场前景不明朗，而债市十分火爆，吸引了不少券商。

　　 下半年，虽然股票发行回暖，但是和2008年不同的是，大项目很少，中小板和创业板成为主要市场。一些对于中小板、创业板有优势，或者有地方政府背景的券商，更容易获得这部分项目资源。

　　 “对于国泰君安、银河这样量级的券商来说，太小的项目或者企业也瞧不上，传统可能还是以做A股大型项目为主。但是如果是真正的大盘股，比如中国建筑、中国重工，可能中金公司这样的券商又会更有优势，因此公司的投行看起来就高不成低不就。”前述券商人士表示。

　　 事实上，银河和国泰君安2009年分别有3家和4家股票承销是来自中国证券业协会的数据，可能是股票增发。在理财周报的数据库中，银河证券整个2009年只保荐了四川成渝的IPO，而国泰君安一单未见。

　　 理财周报记者查阅历史数据发现，2009年，没有一个被否决的IPO项目来自银河或者国泰君安，说明两家投行保荐能力并无问题，没有IPO的原因仍然是项目不足。

　　 在银河和国泰君安依靠债券苦苦度日的同时，国信、平安这样善于运作中小板和创业板的券商急速崛起。国信和平安是2009年证券承销总数排名靠前的券商中，债券承销占总体比重最低的两家，只有30%左右，两家分别承销了21和17只股票。

　　 根据2009年年报，国信证券承销业务收入9.74亿元，平安证券该项收入7.30亿元，在未上市券商中分列前两位，大幅跑赢银河证券和国泰君安。