神州泰岳业绩体检表

　　项目/年度 2010A 2011E 2012E 2013E

　　营业收入（百万元） 842 1169 1516 1978

　　增长率 16.42% 38.94% 29.65% 30.49%

　　净利润（百万元） 328 472 628 773

　　增长率 21.29% 43.96% 33.10% 23.09%

　　每股收益（元） 1.04 1.24 1.66 2.04

　　市盈率（倍） 28.78 24.04 18.08 14.69

　　市净率（倍） / 3.67 3.05 2.53

　　资料来源：民生证券研究所

　　民生证券

　　中移动已向北京神州泰岳软件股份有限公司（神州泰岳，300002）发出通知，7月份即将开始商谈续签，公司继续为飞信提供运维服务日渐明确。如果中移动从卓望公司收回运营权，将减少业务审核环节，减少利润分流，可提高神州泰岳的盈利能力，有利于其发展。

　　此外，飞信和农信通的“平台化和开放化”运营策略正引领神州泰岳向互联网转型，其将不再仅仅是系统运维商，而且开始参与业务的运营和收入分成，在平台运维费用之外，CP（内容供应商）接入分成和自有增值业务分成将成为公司新的收入来源。

　　飞信开放平台或在6月底正式发布。飞信开放平台的启动将驱动飞信活跃用户2011年突破1亿户，可达1.06亿户，收入达6.57亿元。

　　另外，农信通即将进入爆发式增长期，2011年下半年农信通即可在全国铺开，预计2011年农信通用户可达800万户，公司收入1亿元，农信通有望成为神州泰岳的第二个“飞信”。

　　神州泰岳IT运维管理业务需求仍将稳定增长，预计2011年运维业务收入将保持30%以上增长，实现营业收入4.12亿元。

　　我们预计未来三年神州泰岳净利润CAGR（复合年均增长率）可达33.11%，2011-2013年公司将实现每股收益分别为1.24元、1.66元和2.04元。并首次给予其“谨慎推荐”的投资评级，合理估值区间为40.37元-43.63元，对应2011年PE（市盈率）在33-36倍之间。

　　昨日神州泰岳报收于29.17元/股，跌2.54%。

　　商谈飞信续签

　　有一定议价能力

　　中移动已向神州泰岳发出通知，7月份将开始商谈续签，飞信合同到期不会终止，并将对合同的具体细节进行确认。公司与中移动2009年签署的飞信合作合同将于2011年10月底到期，由于多年的IM（即时通讯）业务合作，使中移动更换技术支撑提供商的转换成本非常高，因此合同到期后终止续签的可能性基本不存在。

　　我们认为，神州泰岳在商谈续签中具有一定的议价能力：

　　第一，神州泰岳与中移动已形成牢固的互相依存关系。2007年3月，公司即开始为中移动飞信业务提供全方位运维支撑外包服务。作为飞信平台的缔造者，从平台搭建初期的系统软硬件集成，到2008年以后的技术服务和维护管理，神州泰岳的服务内容涵盖了飞信业务的方方面面。目前，中移动的飞信机房已建在神州泰岳，飞信业务与公司已基本融为一体。

　　第二，作为最大的运营IM业务技术提供商，拥有2000余人的技术支撑团队和4年的磨合经验与理解是无法在短期内复制并找到替代者的。

　　我们认为，中移动从卓望收回飞信运营权有利于神州泰岳发展。从我们所得到的市场信息来看，中移动很可能会将飞信运营权从下属子公司卓望收回，中移动重新成为飞信运营的主体。这意味着今后公司将与中移动直接签订飞信运维支撑合同，而不是如之前的与卓望签约。我们认为这将有利于神州泰岳的发展，首先，公司直接向中移动负责，减少了项目开发的审核环节，提高了运营效率；其次，没有卓望的利润分流，将提高公司的盈利能力。

　　或在6月底

　　推飞信开放平台

　　飞信和农信通的“平台化和开放化”使神州泰岳向互联网转型。神州泰岳已不再仅仅是系统的开发者和维护者，而且开始参与业务的运营和收入分成，并实现向互联网企业的华丽转身。而飞信“平台化和开放化”将促使飞信活跃用户再上台阶。

　　神州泰岳对内整合自有业务提高用户黏性。作为中移动的手机第一桌面，飞信将进一步整合移动网与互联网的优势资源，在传统的IM业务之外，增加定位、MMS、图铃等移动互联网功能，将语音、视频、GPRS、文字、短信、彩信、手机邮箱、文件交换、内容共享、139社区等多种通信方式深度融合。在客户方面，从个人消费者向行业集团客户扩展。

　　目前，神州泰岳对飞信的技术创新和升级力度一直在加强，每个月都会有一个小版本推出升级，每3个月都会有一个大版本推出升级。

　　此外，神州泰岳对外开放平台寻找新用户支点，或在6月底正式发布。2010年3月，中移动推出了开放邮箱注册功能的飞信3.6版本，迈出了平台开放的第一步。PC客户端无需中移动手机号，通过邮箱即可注册飞信使用，此举将打破飞信长久以来只能通过移动手机号码进行注册的封闭局面。目前，中移动正在着手建设面向整个互联网行业的飞信开放平台，微博类网站、电商类网站、内容类网站、社区类网站都可以接入飞信平台，用户可以通过飞信短信、手机客户端、PC客户端、手机飞信网和动态中心等方式与增值业务网站互动。根据市场信息，飞信开放平台很可能将于5月30日内测，6月30日正式发布。

　　从飞信用户数增长情况来看，我们预计2011年飞信活跃用户数将突破1亿户，达到1.06亿户，而如果按每个用户的平台维护费用6.2元计算，则2011年神州泰岳的飞信业务收入将达到6.57亿元。此前，飞信用户数从2007年1281万户增到2010年的7842万户，3年间已经增长了5倍，2011年3月末活跃用户已达8000万户。

　　打造第二个“飞信”

　　农信通全国铺开

　　2010年，农信通业务正式被中移动纳入到基地化管理，其产品计划、推广目标与策略等方面业已确定并开始启动。按照中移动总裁李跃的要求，农信通资源投放要按照“721”的比例进行，即语音服务70％，短信服务20％，互联网服务10％。12582语音热线是主要服务形式，务工易（是面向新生代农民工、职校学生、城市蓝领打工人群的产品）和百事易（是面向农村用户的普及型产品）是两大主打产品。

　　2010年中移动明确农信通在全国推广，并纳入中移动经营指标，要求各省分公司成立专职部门运营农信通，目前全国50%的省分公司已经人员到位，预计2011年下半年农信通即可在全国铺开，农信通进入爆发式增长期。

　　对于农信通业务，神州泰岳从一开始就不仅仅是平台的开发者，而同时也是应用业务提供者和运营者。因此，公司的农信通业务收入主要有三个来源： 一是农信通的平台建设和运营支撑费用，按合同定额执行； 二是其他公司的增值业务接入分成，公司作为平台的建设与运维方，与接入平台的CP进行收入分成（按照中移动以往惯例，公司作为平台运维厂商与移动平分15%的收入，即公司获得 7.5%的收入）； 三是公司自己开发的增值业务分成，如“务工易”，将会与中移动的各省分公司分别协商分成，参照可比公司预计按5：5分成。

　　目前，务工易用户达322万户，预计2011年末全部农信通用户将达800万户。2010年神州泰岳的农信通业务收入为3329.82万元，预计2011年将达到收入1亿元左右。神州泰岳已成功复制了飞信运维支撑外包服务模式，农信通有望成为其第二个“飞信”。

　　另外，我们预计2011年神州泰岳运维业务收入保持30%增长。

　　神州泰岳是国内领先的IT运维管理整体解决方案提供商。根据IDC（互联网数据中心）的研究报告，公司在国内IT运维管理领域连续多年处于领先地位，2004年至2008年，公司在该领域的市场占有率分别为15.0%、15.1%、19.3%、23.6%和25.7%，稳居第一且比例逐年提高。公司OSS（运营支撑系统）客户以中移动为主，三大运营商均有介入。

　　2010年神州泰岳收购了北京友联创新系统集成有限公司（友联创新）100%的股权，友联创新在联通及原网通拥有丰富的电信运维经验和客户基础，从而扩大了中国联通的IT运维市场。随着神州泰岳IT运维业务规模效应和三大运营商客户资源协同作用的显现，我们预计2011年公司运维业务将保持略高于行业的速度增长，达到30%，实现营业收入4.12亿元。