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　　由国家质检总局、国家标准委批准的“专用校车安全国家标准”将于今年5月1日起实施。作为《校车安全技术条件》的主要起草者，郑州宇通客车股份有限公司（宇通客车，600066）或将成为校车市场的最大受益者，校车产品将成为公司未来业绩的重要增长点。

　　一 季度业绩快速增长

　　宇通客车最新公布的一季报显示，2012年一季度公司实现收入39.69亿元，同比增长32.79%；净利润2.41亿元，同比增长31.41%；每股收益0.36元，同比增长31.41%，扣除非经常性损益后每股收益0.33元，同比增长22.75%。公司毛利率同比上升0.9个百分点，产品结构进一步优化。

　　2012年一季度，宇通客车经营费用和应收账款增长较快。

　　其中，报告期销售费用和管理费用同比分别增长41%和33%，主要为期内业务费用、广告费用、人工成本以及研发投入增加。同时应收账款、票据总额为22.6亿元，较去年底增加23.5%。

　　产品结构优化、校车销量快速增长以及部分出口订单结算是一季度业绩快速增长的主要原因。

　　大中客车市场需求主要来源于公路客运、旅游、城市公交和团体专用等的客运需求，上述需求均得益于国内市场的消费升级。

　　我们认为，目前中国较低的人均出行里程、对便利城市公交系统的渴求和旅游需求的增长都将直接刺激大中客车市场的快速发展。此外，大中型客车高端化的趋势，在继续深化城市化和居民收入上升的背景下将愈演愈烈。城市化进程加快和居民收入增加，使居民出行需求持续释放，这将长期支撑客车市场景气程度。

　　消费升级背景下，旅游进入现代生活。2011年中国旅游人数达26亿人次、入境游人数稳步增长达到1. 35亿人次，旅游出行将成为未来居民消费升级的重要组成部分。这也一定程度上提升客车市场需求。

　　总的来看，中国城际客运、旅游及城市公交仍处低位，未来有望逐步释放，推动客车行业稳定增长，预计2012年大中型客车增量有望保持10%-15%。

　　除国内市场外，宇通客车也面临较好的国外形势。目前，中国客车出口快速增长，产品档次上升，未来空间广阔。

　　2011年客车出口市场达到历史高峰，2012 年延续2011年态势，至今保持着量价稳步增长的态势。大客出口均价上升接近10万美元，中客出口均价上升至2万美元，轻客出口均价保持在1万美元。

　　从竞争优势来看，中国客车品质优秀、价格优势明显，在国际市场竞争力逐步凸显。2011年大中客出口占比接近90%，出口产品档次逐步上升，年出口金额和单价稳步提升。出口机遇拓展了客车市场空间，有利于技术先进、品质过硬的行业龙头进一步扩大市场份额。

　　校车市场空间广阔

　　在校车事故频发背景下，政策推动是校车市场成长的关键。

　　2011年7月，国家曾颁布实施《专用小学生校车安全技术条件》，但监管与执行不力使校车事故不断发生，再次引起相关部门的高度重视。

　　2012年1月13日，《专用校车安全技术条件》、《专用校车座椅系统及其车辆固定件的强度》两项国家强制性标准通过审查。

　　2012年3月5日，“加强校车安全管理确保孩子们的人身安全。”校车安全问题首次写进政府工作报告。

　　2012年4月10日，国务院正式发布《校车安全管理条例》。

　　条例的顺利实施，有望加快国内校车需求的释放。

　　考虑到中国城镇地区采用就近入学制，因此校车需求主要位于农村地区。中国目前初中、小学人数合计约1.52亿人，位于农村地区的约有一半，按照其中30%需乘坐校车上学，每辆校车乘坐50人计算，则中国校车保有规模应该在50万辆左右，接近现有大客保有量的一半，使大中客市场空间大幅增加。

　　提前布局新能源客车

　　从产品结构来看，公司一季度公司销量实现快速增长，同比大中客增长稳定，轻客增长迅猛。大中客是公司传统主力产品，市场地位稳固，随着春节假期影响消除，大中客市场需求进入平稳期，预计公司销量将持续稳定增长，全年增长10%~15%；轻客原先规模较小，今年借校车迅速发展，将成为公司2012年主要增长点，预计销量将超过5000辆，同比增长约60%。

　　从客车类型上看，座位客车市场2011年下半年单月同比增速在20%左右，预计未来随行业发展仍将保持稳定增长；公交客车随销量规模上升，增速逐步回落，在国家大力发展城市公交系统背景下，该细分产品仍将快速发展，是公司重要增长点；卧铺客车受铁路、航空客运发展影响，预计仍将低位运行。

　　对于制约公司发展的产能瓶颈问题，随着今年起公司新产能逐步投放，市场份额有望持续提升。

　　公司产品竞争力明显，产能利用率长期超过100%。2012年至2013年将有专用车产能提升0.5万辆，和配股扩产1万辆实施，缓解公司产能压力；同时，未来还规划有2万辆产能，根据市场适时投建。产能瓶颈解决后，公司销量增速有望超越行业平均，进一步扩大市场份额。

　　此外，节能与新能源客车是发展方向，未来空间广阔，公司已提早布局相关生产线，抢占市场先机。

　　投资建议：我们认为在“居民出行、校车、出口”三驾马车的驱动下，未来大中客市场将保持稳定增长。宇通客车作为品牌优秀、技术领先、管理完善的行业龙头，新产能投放后瓶颈消除，市场份额有望持续扩张。

　　我们预计公司2012年至2014年将分别实现收入200亿、227亿和251亿元，净利润13.6亿、15.88亿和17.74亿元， 2012至20114年每股收益分别为2.02元、2.36元和2.63元，对应市盈率为13.15倍、11.26倍和10.12倍。公司经营管理优秀、业绩稳定有保障，预计2012年至2013 年净利复合增速超过15%，给予2012年15倍的估值，6至12个月目标价30元，维持“强烈推荐”评级。

　　宇通客车主要财务指标

　　2011年 2012年 2013年 2014年

　　营业收入（百万元） 16932 19995 22720 25060

　　同比增长 24% 18% 14% 10%

　　归属母公司净利润（百万元） 1181 1362 1590 1770

　　同比增长 36% 15% 17% 11%

　　净资产收益率 35.40% 28.10% 25.50% 22.10%

　　每股收益(元) 1.75 2.02 2.36 2.63

　　市盈率（倍） 15.16 13.15 11.26 10.12

　　（预计）

　　（预计）

　　（预计）

　　数据来源：公司公告