广东潮宏基实业股份有限公司(潮宏基，002345)创立于1996年，主要从事高档时尚珠宝首饰的设计、生产与销售，拥有“潮宏基”和“VENTI(梵迪)”两个品牌。

　　其中“潮宏基”定位相对比较高端，目标消费群体年龄较广，主营K金和足金饰品；“VENTI”定价较“潮宏基”略低，更加年轻化和欧化，目标客户群为20-35岁年轻时尚的职业女性，主要由控股子公司汕头朗日进行管理销售。

　　潮宏基2011年实现营业收入13.19亿元，同比增长58.9%，净利润1.51亿元，同比增长46.0%。其中黄金、足金和铂金饰品分别实现销售6.82亿元、5.25亿元和1.06亿元，占销售比例为51.7%、9.8%和8.0%。2012年前三季度，公司营业收入同比增长22.1%至11.82亿元，净利润同比下降13.4%至1.05亿元。

　　我们预计潮宏基2012-2014年净利润同比变化幅度分别为-13.1%、25.2%和24.2%，每股收益0.73元、0.91元和1.13元。

　　我们首次给予潮宏基“中性”评级。K金饰品消费属性强，金价敏感性低，公司立足差异化经营，未来将充分受益于行业快速增长和消费升级；但整体规模较小，市场份额容易受到挤压。目前2012-2014年市盈率分别为26.7倍、21.3倍和17.2倍，位于业内中等水平。

　　K金饰品毛利率达51.2%

　　K金是黄金和其他金属(如银、钯、锌)熔炼在一起的合金，具有延展性强、坚硬度高、色彩多变的特点，根据金属配比和镶嵌技术的不同，K金珠宝可以衍生出更富时尚性的色彩和造型，可加工性更强。

　　潮宏基在K金饰品领域占据领导地位，是国内惟一一家主营K金的上市珠宝企业，与周大福[微博]、老凤祥等竞争对手形成差异化经营，在消费者心中建立起了独特的品牌特色。

　　根据中宝协的数据，潮宏基生产的K金珠宝首饰销售一直处于业内领先水平。2008至2011年潮宏基K金饰品分别实现销售收入3.15亿元、3.64亿元、4.75亿元和6.82亿元，复合增长率为24.5%，虽然近几年受黄金业务增速较快影响，K金收入占比有所下降，但依旧是主要收入来源。

　　相对于黄金饰品，K金饰品及镶嵌饰品定价模式更接近于品牌服装等可选消费产品。

　　潮宏基K金及镶嵌产品定价采取根据市场差异化程度和不同定位、按不同档次产品分类，在成本基础上加成定价的策略，受原材料价格波动影响较小且受益于品牌价值及知名度的不断提升，品牌溢价逐步增加，正常直营毛利率维持较高水平。2011年潮宏基K金饰品毛利率达到51.2%，显著高于黄金业务16.6%的毛利率水平。

　　自营销售占比近九成

　　潮宏基销售模式以自营为主，品牌代理、批发为辅，2009-2011年潮宏基每年新增自营网点和品牌代理门店15家、55家、78家和7家、11家、-1家，截至2011年底，公司合计拥有销售渠道444个，其中自营网点数量达到350家，位于同业第二位，仅次于香港品牌周大福，代理门店94家，覆盖全国27个省市近百个主要城市。

　　近年来，潮宏基自营销售业务占比逐步提升，2011年其自营业务实现销售11.26亿元，占比达到85.5%，较2009 年的78.8%提升了6.7个百分点；而品牌代理和批发业务则呈现下降趋势，2011年品牌代理及批发合计实现营业收入1.91亿元，销售占比为14.5%，较2009年的21.2%下降了6.7个百分点，其中批发业务收入占比仅为0.4%，即将被剥离出主业。

　　随着近年来人们生活水平和审美观的提升，国内消费结构和消费需求正在逐步发生改变，K金珠宝首饰因其款式的多样化具备较强的市场竞争力。

　　与黄金饰品相比，K金饰品不具备保值属性，投资需求低，主要满足于佩戴和自身的搭配，时尚感较强，此类消费属性较强的饰品(镶嵌、K金饰品等)在欧美等国家是消费主流。但受文化因素及偏好影响，国内珠宝首饰以黄金消费为主导。

　　根据Frost&Sullivan估计，2011年国内珠宝零售额为3525亿元，其中铂金&K金饰品占比20%，低于黄金饰品52%和镶嵌类饰品28%，市场规模及消费意识仍需进一步提升。

　　根据我们对香港和内地知名品牌的各品类饰品销售单价的渠道调研发现，镶嵌类饰品的单价最高，主力区间在8000-20000元，足金和铂金饰品次之，分别为1000-4000元和1000-2000元，而K金饰品单价最低，主力价格区间在500-1000元。

　　跨区域扩展压力较大

　　2011年潮宏基实现收入13.2亿元，与周大福、周生生、老凤祥等香港及内地品牌相比，潮宏基销售规模相对较小，对代理商议价能力较弱，市场份额较低且容易受到冲击。

　　此外对于珠宝品牌而言，销售网络是企业竞争的核心，2011年底潮宏基自营及代理网点合计444家，而在业内上市公司中，老凤祥同期门店总数约2015家，周大福合计拥有门店1627家(大陆1532家，会计年度为2012年3月底)，门店规模和渗透率均显著低于可比公司。

　　同时与周大福等公司相比，潮宏基单店销售规模也存在一定劣势：2011年潮宏基自营单店收入只有370万元，显著低于周大福的1933万元。

　　国内珠宝品牌公司中，除了老凤祥及周大福外，大多数业内品牌仍处于区域割据状态，未来将面临全国性扩张难题。

　　由于百货商场中的珠宝专营店/专柜具备百货公司品牌和珠宝品牌的双重保障，消费者更倾向于到百货商场中购买珠宝首饰，百货店成为业内公司尤其是某区域新晋品牌的主要销售渠道之一。但百货商场尤其是定位高端的百货门店对珠宝首饰品牌的选择具有排他性，对同一档次品牌的专营店数量有较严格的限制，因此对于跨区域扩展的珠宝品牌商而言，能否顺利入驻当地百货商场甚至是明星百货店至关重要。

　　潮宏基虽然定位为全国性品牌，销售网络遍及全国27个省市，但目前主要销售区域集中在华东、东北及华南，2011年分别实现销售7.46亿元、2.02亿元和1.08亿元，销售占比分别为56.6%、15.3%和8.2%。

　　未来潮宏基在上述三个成熟区域深化发展的同时，也会加快其他区域的扩张，但相关进展仍需跟踪。