2013运营结果高于指引，并入包头煤化工项目

　　神华公布了2013年煤炭总产量3.18亿吨(同比上涨5%)，以及发电量2100亿千瓦时(同比增长9%)，我们认为公司在2013年不利的宏观形势下取得这样的运营成绩实属不易。神华包头煤化工项目于2013年12月开始并表，我们预计该项目2014/15年的净利润贡献分别为人民币13.7/15.8亿元(EPS分别为0.07/0.08元)，占全部利润的3%。

　　下调煤炭价格假设以及13/14/15年的每股盈利预测

　　我们分别将公司13/14/15年的煤炭价格假设下调3%/10%/9%，我们调整后的价格假设对应14/15年秦皇岛基准煤炭价格预测分别为540/550元/吨，同时我们调低了第三方煤炭采购价格，我们将2013/14/15年的每股盈利预测分别下调0.2%/11.8%/11.7%至2.05/2.01/2.20元，我们2014年的EPS预测比市场一致预期低9%。我们调低了电价假设，假设从2014年1月1日起电价同比下调4.4%，但若电价下调推迟，则我们目前的盈利预测有上行风险。

　　2014年水力发电不确定性或将影响煤炭需求

　　我们认为2013年12月煤炭进口量达3550万吨，主要是由于火力发电量的环比提升，部分由于水力发电从7月起环比下降。瑞银电力团队预计2014年水电在总发电量占比为22%。我们认为水电发电量的波动将影响煤炭的需求。

　　估值：目标价小幅上调至人民币21元，维持“买入”评级

　　此前我们给予2013年9.6XPE得到目标价20元。我们将目标价小幅上调至21元，对应我们24元的每股NPV有11%的折扣。新目标价是基于10.5倍2014年目标PE推导(根据瑞银预测大秦铁路12.2倍，华能国际10.1倍目标市盈率，以及神华2011年以来的历史平均10倍市盈率加权平均得出的。