置出铁路资产轻装上阵，华丽转型环保新材料科技公司

　　我们认为此次资产重组符合各方诉求，一举解决长期以来的同业竞争问题；置出低盈利性资产，甩掉包袱、轻装上阵，公司完成了从传统装备制造向环保新材料高科技企业的转型；重组后公司定位更加清晰， 将凭借沃顿雄厚实力发展为膜法精细化水处理领域重要的整体解决方案供应商；公司站在新起点，多年积淀的创新基因将彻底释放，驱动公司持续成长。

　　工业净水+家用净水+海水淡化，驱动反渗透膜广阔市场需求

　　工业净水、 家用净水器、 海水淡化等领域对反渗透膜的需求将保持强劲增长。工业水的深度处理和废水资源化利用的趋势拓展了反渗透膜组件的应用范围；家用净水器 RO 滤芯市场规模将保持 50%的年复合增速， 2020年将超 80 亿元；海水淡化等应用为复合反渗透膜打开广阔的想象空间。

　　时代沃顿为国内反渗透领导者，技术+产能+激励推动快速成长

　　时代沃顿技术实力强， 强大的技术储备为公司反渗透膜业务建立宽阔护城河， 目前国内 80%以上的反渗透膜市场仍被陶氏、日东电工等国外巨头垄断，进口替代潜力巨大，沃顿优越性能和超强性价比将继续提升公司产品市场份额。 沙文项目产能翻倍，技术工艺再度升级， 公司在沙文基地投资 2.6 亿元建设反渗透膜及超滤膜项目，新增生产线为第四代生产线，新增年产 900 万平方米的生产能力， 产能释放将打开复合反渗透膜和膜组件业务新增长空间。 管理层持股的持久激励， 让企业的中高层团队保持了高度的稳定，保障公司长期稳步成长。

　　盈利预测与评级：

　　我们预计资产置换完成后公司 2014-2016 年 EPS 分别为0.48/0.36/0.50 元，对应 PE 分别为 27.4/36.3/26.2 倍(含非经常性损益，2014 年公司收到综合保税区拆迁损益约 1.2 亿元计入营业外收入)。考虑到复合反渗透膜行业的广阔前景和成长性，对比行业其他公司估值水平，我们给予公司“强烈推荐”评级。

　　风险提示：

　　重组方案进展低于预期；沙文项目延迟投产；植物纤维业务竞争加剧。

　　相关研报

　　南方汇通：重组大幕开启，华丽转型环保新材料

　　通过置出“包袱”资产，置入优质资产， 公司将由传统装备制造业向环保新材料行业华丽转型。 公司铁路货车业务营收占比常年保持在 50%以上，但近年来由于铁路货车行业需求不足，竞争加剧，同时原材料、能源、运输、人工等成本不断增大，盈利能力持续走低。而子公司贵阳时代沃顿是国内复合反渗透膜龙头企业，技术实力强，近年来受益工业净水、家用净水器和海水淡化等领域需求的强劲增长，营收规模快速增长，盈利能力持续增强。本次重组拟置出铁路货车业务，置入贵阳时代沃顿 36.79%股权， 公司主营业务将由铁路货车业务转为膜材料和植物纤维业务，公司由传统装备制造企业转型为环保新材料高科技企业。

　　重组后公司资产质量大幅提高，持续盈利能力显着增强。 重组后公司主要资产为控股 79.61%的贵阳时代沃顿科技公司(从事复合反渗透膜业务) 和控股 51%的大自然科技公司(从事植物纤维业务)。这两个子公司都是公司经过多年培育形成的优质资产，盈利能力强且未来产能扩张进度明确。贵阳沃顿现有反渗透膜产能 800 万平方米，预计在 2015 年年中将扩建反渗透膜产能 600 万平方米和超滤膜 300万平方米， 膜材料年生产能力将达到 1700 万平方米，产能提升112.5%；大自然科技现有产能 15 万床标床垫，整体搬迁改造项目达产后植物纤维业务将形成 40 万床的生产能力，产能提升166.67%。 资产置换后虽然资产和负债规模大幅下降，但综合毛利率将大幅提高，持续盈利能力将显着提升。

　　公司对外投资意愿强烈，剩余股权注入值得期待。 公司旨在成为一家多元并进、各板块专业化发展的控股型上市公司 ，未来对外投资意愿强烈。 同时贵阳沃顿和大自然科技的剩余股权注入仍值得期待。

　　盈利预测与估值： 我们预计公司 14-16 年 EPS 分别为 0.35、 0.36、0.53 元(15-16 年为假定重大资产重组完成后预测值)， 对应当前股价的 PE 为 37、 36、 25 倍，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示： 重大资产重组被否、 膜材料业绩不达预期、 植物材料业绩不达预期等。(广证恒生)