投资要点

　　公司继续保持超越行业的增速

　　2013 年1-12 月啤酒行业保持了平稳增长，累计产量5061.54 万千升，同比增长4.59%。由于合并了三得利公司，因此我们估计青啤产量增速能够保持超越行业整体的速度。预计全年增速在10%左右，销量约870 万千升，青啤市场份额继续提升。

　　完成1000 万千升的目标需要较大规模并购

　　在扣除三得利的合并产能后，青啤销量的自然增长速度约为6.5%，因此要完成14 年1000 万千升的销量目标必须依靠规模以上的并购。这种大规模的行业整合趋势在业内已然出现。如雪花收购金威，嘉士伯控股重庆啤酒，并购标的的产能都达到上百万千升。青啤也在市场中积极寻找标的，13 年底完成了两起收购：河北石家庄嘉禾啤酒，年销量15 万千升；张家口宣化钟楼啤酒，产能规划50 万千升。

　　市场份额要求更为迫切

　　公司在13 年初强调了利润与份额并重的策略，但是我们判断未来工作重心将更倾向于市场份额。一方面由于行业整合接近尾声，CR5 的集中度超过70%，往后整合趋势由“大吃小”转变为“大吃中”，“大吃大”，如果不能兼并对手就将被兼并，作为啤酒唯一的民族品牌，青啤天然要求成为整合者。另一方面作为公司的直接竞争对手英博百威未来几年将在中国投资200 亿，新建8-10个100 万千升的新厂，产能超1500 万千升。百威的新增产能将给青啤带来巨大的市场压力，能够维护好自己的市场份额、并且不断开拓压制对手将是未来的工作重点。

　　盈利预测

　　13 年公司稳健增长获得市场青睐，股价全年涨幅达到51%，14 年初虽有回调，但当前股价也已反映14 年完成1000万千升目标的预期，而实际上如果没有大规模收购，完成此目标比较困难，因此估值不具优势。预计公司2013-2015年每股收益1.66、1.75 和2.02 元，对应当前股价动态市盈率24.68 倍、23.40 倍和20.28 倍。维持增持评级。