我们在去年完成的2014 年度策略报告中提出，铁矿石价格因供需格局重构进入下行通道，今年以来市场表现完全印证了我们的观点。近期市场传言，今年以来铁矿石港口库存上升，是因铁矿石贸易利用信用证融资所致。而近日铁矿石期货价格连续两日暴跌，市场再传是因融资出现违约或其它资金链断裂现象，对行业的理解未免过于牵强附会，我们就此对铁矿石行业整体观点梳理重申如下：长期来看，进口矿现货价格进入下降通道主要因供应端变化引起，而非所谓的个别融资事件决定。支持观点的逻辑在于：1)海外矿山进入产能释放高峰期。2013-2014年四大矿合计新增产能均为8000-1 亿吨左右。2013 年开始，铁矿石进口量上升明显，并于最近几月连续创出新高。2)中国作为铁矿石主要需求方，自今年开始净新增产能明显减小。供需失衡格局进一步加剧，是港口库存堆积的行业因素。3)海外矿山成本远低于国内矿，因此矿价即使整体下行，仍距海外巨头的成本支撑价位较远，将首先挤占国内高成本矿空间。

　　短期来看，实体经济复苏低于预期是跌幅扩大根源。一季度因有天气原因和春节现象，是传统的钢铁淡季。今年春节较早，且因政府对地产整体态度尚不明朗，产业链各环节资金依旧紧张，导致节后复工进度较慢，贸易商谨慎观望推迟补库，钢价季节性反弹尚未开始，截止上周五，螺纹、热卷现货价格已至历史低位，分别为3307、3388 元/吨，作为铁矿重要下游，矿价与钢价相关性极高，压制短期表现。总结而言，实体经济整体复苏低于预期，对于大宗商品整体均有系统性风险。

　　对于铁矿石融资风险暂时不应作过度解读。市场担忧铁矿石融资成为下一个钢贸融资。我们认为，钢贸危机爆发源于虚假仓单重复质押，经过前期风险事件，银行对于抵押融资风控已经异常严格，铁矿石融资再现钢贸风险的概率较小。另外，目前铁矿石融资仍以产业链实体参与者为主，目的在于增加资金来源渠道，这也与铜融资较强的金融属性不同。但后期，若铁矿石融资进一步扩大，出现如融资资金投向高风险项目等危险讯号，仍需重点关注。

　　铁矿石市场当前走势完全符合我们的精准判断。在2014 年度策略《重构新平衡》中，我们原文表述如下：“全球钢铁新增产能相对有限，加之受制于整体实体经济低速增长，铁矿石供需关系有望改善，若无特殊因素影响的话，我们预计2014 年进口铁精粉价格将下行至120 美元/吨左右，甚至100 美元/吨下方。”有别于市场认识，上述判断几个月前在行业中或许备受质疑的、看得最低的，但当前回顾来看却是最精准的。

　　成本对于钢铁行业的压力逐渐减少，维持钢铁行业“增持”评级。今年情况来看，尽管钢价底部运行，但经我们模拟测算的吨钢利润连续多周同比回升，螺纹单吨毛利亏损缩窄至48 元(按行业平均固定成本)，同比去年上升80 元/吨，而一些采购成本控制较好的钢厂盈利更为乐观，且宝钢等重点企业今年以来的出厂价持续稳中有升。继续强调我们年报观点：铁矿石价格长趋势向下、钢铁产能精简、下游需求稳定是钢铁投资环境改善的三个最简单直接的条件，显现出强劲的改善迹象，由过去的长期失衡走向平衡，开始逐渐增添投资吸引力，我们对钢铁股的长期回报开始持乐观态度，建议市场不妨对宝钢、华菱、河北钢铁等受益矿价下行的低PB 个股加强关注。