洪都航空：成飞集成不同资产注入方案对洪都航空的影响分析
类别：公司研究机构：中国银河证券股份有限公司研究员：邱世梁日期：2014-01-03
一、事件：
12月30日晚成飞集成发布公告，因实际控制人中航工业筹划与成飞集成相关的重大事项，经公司申请，公司股票自2013年12月23日开市时起停牌。停牌后，公司及有关各方正在紧张、有序地积极推进相关重大事项，并已确定以成飞集成为主体，拟注入中航工业从事防务装备生产制造业务的相关资产，目前有关方案的详细筹划及论证正在推进中。
二、我们的分析和观点
根据公告，成飞集成拟注入中航工业从事防务装备生产制造业务的相关资产。由于成飞集成是中航工业防务平台“中航工业航空装备有限责任公司（简称中航装备，前身是中航防务）”的两个资本运作平台之一，我们判断，此次注入的资产应为中航装备旗下相关资产。中航装备旗下有成飞集团、沈飞集团等十个成员单位；拥有洪都航空和成飞集成两个资本运作平台；公司按业务划分主要分航空军品、航空民品和非航空民品。首先我们先对中航装备旗下资产进行研究，再根据可能注入资产的几个方案进行分析其对洪都航空的影响。
（一）中航装备资料：
1、中航工业从事防务装备生产制造业务相关资产的平台为中航工业航空装备有限责任公司（简称中航装备），成立于2011年。中航装备前身为中航防务，成立于2009年3月。中航装备是中航工业的主业板块，主要负责战斗机、教练机、无人机及导弹武器系统的预研、研发、实验、制造、销售、维修服务和国际合作，并从事中型喷气公务机和非航空民品业务等相关防务技术延伸产品的研制生产。目前中航装备管理10家单位，包括沈飞集团、成飞集团、洪都集团、中航贵飞四家飞机制造公司，沈飞所、成飞所和空空导弹研究院三家飞机导弹设计研究院所；吉航、长飞、天水三家飞机维修企业；拥有洪都航空和成飞集成两个资本运作平台。中航装备成立后，原中航防务分公司旗下的上海航空发动机公司被置出，新增一家中航贵飞公司（2011年成立，将中航通飞旗下贵航集团的教练机、无人机等业务整合后成立的公司，归为中航装备旗下）。根据中航工业网站信息，中航装备2012年末资产总额750亿元、收入351亿元，利润9.4亿元，EVA5.7亿元。从收入构成上看，公司的防务产品收入占比约80%。
2、中航装备按照业务划分可分为三大业务板块：（1）航空军品板块：战斗机、教练机、无人机和导弹武器系统；（2）航空民品板块：大飞机结构件、民机转包等通用航空业务；（3）非航空民品板块：专用汽车、汽车结构件和锂动力电池。除了三家飞机维修公司、三家研究院所和中航贵飞以外，沈飞集团、成飞集团和洪都集团业务均涉及航空军品、航空民品和非航空民品。
3、中航装备在航空军品方面的规划是，做好现役航空武器装备生产交付的同时，以歼-10、歼-11、L-15、教-8、教-9和霹雳系列导弹等航空武器产品为重心、加快实现相关产品系列化发展，并重点研发新一代战斗机、无人机和导弹武器系统，同时以枭龙、L15、K8、雷电10A导弹等产品为重点拓展国际防务市场。航空民品方面将做好大飞机等结构件制造，加快开展中大型喷气公务机研发制造，提高民机转包生产能力，扩大通用飞机产业规模。在非航空民品方面，重点发展专用汽车、汽车结构件、锂动力电池等业务，使军民产业形成优势互补，良性发展的局面。
（二）几种可能注入方案的分析和影响：成飞集成是主营业务包括汽车模具、汽车零部件和锂电池系统等产品，是行业内公认的四大汽车覆盖件模具企业之一，是中国汽车覆盖件模具重点骨干企业。根据公告，成飞集成拟注入中航工业从事防务装备生产制造业务的相关资产。由于中航装备是中航工业从事防务装备生产的制造平台，那么中航装备旗下资产都有注入成飞集成的可能性。由于研究院所资产整合难度较大，估计此次注入院所资产的可能性不大。按业务分类，可能注入的包括航空军品、航空民品和非航空民品。
三、投资建议：市场普遍认为成飞集成将注入军品，且认为对洪都航空是大利空。我们认为对洪都航空的影响是中性。对于整机类企业，持续推出新机型的能力以及是否有采购量大的主力机型的型号的意义将大于一次性注入。此前我们推荐洪都航空主要是基于公司的现有及未来产品，洪都上市公司有自己的飞机设计所，这在中航系统是唯一厂所合一的上市公司，累计生产飞机超过5000架，具有强大的整机制造能力和研发能力，强5、K8、L15、轻多、利剑、将来可能的四代教练机等就是例子。我们推荐的逻辑主要是其内生增长和核心竞争力，没有考虑任何资产注入预期。公司现有业务未来3年收入和利润复合增速超过50%，洪都集团层面教练机总装、导弹总装和无人机总装有注入上市公司的预期，持续推荐。
如果成飞集成注入的是民品，对洪都航空来说是利好。由于中航装备仅有两个资本运作平台，则洪都航空有可能成为防务资产整合的平台。将其洪都航空作为防务整合平台也将由有利于中航工业航空武器装备资产整合和长远发展。
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航空动力调研简报：各业务发展顺利，创建航空发动机平台
类别：公司研究机构：西南证券股份有限公司研究员：许维鸿日期：2013-12-13
业绩基本符合预期：公司2013年前三季度营业收入50.1亿元，同比增长4.2%，实现利润总额2.42亿元，增长7%，归属净利润2.05亿元，同比增长7.3%。1-9月每股收益为0.19元，净资产收益率为4.8%。公司业绩基本符合预期。收入和利润继续保持稳定增长的态势，但三季度单季度的收入和利润指标要低于上半年的指标，但是随着年底军品集中交付，完成全年目标，实现持续增长的预期不变。
航空发动机需求将持续增长。随着，我国航空发动机的研制和生产技术与西方领先水平的差距逐步缩小，在未来几年中，随运-20逐步运用于战争投送、侦察、预警、空中指挥、加油，以及各种新型战机和无人机的投入使用，航空发动机需求将持续保持快速增长。同时伴随着国产发动机保有量的增加，航空动力的维修业务也将带来飞速增长。
燃气轮机市场空间广阔。公司燃气轮机优势明显，目前国外燃气轮机已用于军舰动力系统，而国内驱逐舰采用了燃气轮机作为动力的还不多，未来发展潜力巨大。随着“西气东输”、“西电东送”、“南水北调”等三大工程以及舰船制造业快速发展，预计未来几年国内30兆瓦级燃气轮机市场需求将会达到几十亿元。
开启资产重组，创建中国航空发动机平台。公司6月召开的第七届董事会第七次会议审议通过了《关于公司发行股份购买资产并配套融资暨关联交易的议案》等8项议案。公司拟收购沈阳黎明、贵州黎阳、株州南方等公司的发动机制造及维修资产，目前公司已完成相关资产评估审计工作，预计年内将完成审批工作，明年完成资产收购。届时公司将成为中国航空发动机产业的旗舰平台，实现整合协同效应，有利于公司长期发展，为中国军工发展打造国之重器。
盈利预测及评级：在暂不考虑资产注入的情况下，预计2013年EPS为0.31元，2014年EPS为0.4元，对应2013年动态PE65.5倍，维持公司“增持”评级。
风险提示：资产重组进程的不确定性。
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中信海直：细分市场龙头，静待厚积薄发 类别：公司研究机构：中国国际金融有限公司研究员：沈晓峰，杨鑫日期：2013-12-19
投资亮点
投资逻辑：专注直升机运营30年，已成为直升机运营、维修、培训等全方位专家，为业务扩张奠定了坚实基础；受益通航政策催化，公司有望从核心优势出发，发展成为集直升机运营、4S店和培训为一体的综合性直升机服务商。
通航元年即将开启。中国通航发展落后，参考通航强国发展史，打响通航发展第一枪的都是政策支持。近几年中国通航政策频发且层层深入，通航发展元年渐近。
直升机有望先行发展。考虑中国民航机场资源紧张、通航机场数量少的现状，直升机凭借对地面设施和飞行通讯保障要求较低的优势，有望在基础设施大量投产前，获得先于固定翼飞机发展的机会。
现有业务将加速。中信海直核心业务为海上油气平台运输，行业已处于寡头竞争状态。目前，陆上油气探明率及开采率远高于近海、近海远高于深海，因此，未来油气开采向海洋、尤其是深海推进是必然趋势。公司拥有的远距离运输机数倍于竞争对手；且主基地位于深圳，占据地理优势，我们预计公司的市场份额和运价都有望持续向上突破。
厚积薄发，新业务“四两拨千斤”。30年的海上油气平台运输，自然形成了完整的运营、保障和人才培养体系。目前已经开展的陆上通航业务和维修业务依然专注于直升机，因此完全依托“现有设备、人员和体系”，轻松跨界。按这个发展逻辑，公司未来有能力进入直升机代理销售、航材共享和人员培训三大业务。值得关注的是，已经开展和未来可能开展的所有业务，全部专注直升机，且是“一套班子”+“轻资产运行”，因此有望实现规模、业绩同步增长，甚至正向放大。
财务预测
预计公司2013/2014/2015年收入分别增长13.1%、13.9%和15.9%，EPS分别为0.29、0.35和0.44元。
估值与建议
目前市盈率为28.4倍，市净率为2.0倍，估值考虑通航政策后续仍有继续催化的可能，较通航产业其它公司估值更低，首次覆盖给予“推荐”评级，目标价10.5元。
风险
海上石油市场开发放缓，低空放开进度低于预期，人民币贬值。
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中航电子：集优质资产于一身的航电旗舰公司 类别：公司研究机构：海通证券股份有限公司研究员：龙华，熊哲颖，胡宇飞日期：2013-12-30
经过三次资产注入，中航电子已经基本形成了航电的全产品链、价值链业务。公司将继续按照既定的战略方向和目标，积极推进中航工业航电板块整体上市，打造中国的航电旗舰级上市公司。
中航电子是我国航空电子领域的旗舰上市平台。中航电子经过3次资产注入，目前由11家子公司组成，已经基本形成了航电的全产品链、价值链业务。公司战略定位于打造“全球领先的航电系统综合集成商和电子产品设备供应商”。
受益于我国军费开支的稳步提升及军费结构优化，核心军品制造业务将维持高景气。2012年我国军费开支占GDP比重仅为1.3%，远低于美国、俄罗斯的4.4%，也较印度、越南、韩国、台湾地区低一个台阶。假设我国未来军费开支占GDP比重为达到2.5%左右（与印度等国相仿），那么我国未来15年军费开支的CAGR将达11.1%。军费结构中装备费开支占比有望提升，有利于核心军品制造业务发展。
军用航电系统的发展速度将领先于航空工业平均增长速度。“一代飞机平台几代航空电子”，一架军机的寿命在20-30年，但在飞机的全生命周期中，发动机、航电、机电等关键部件需更换2-3代，这意味着平均10年左右就会产生可观的航电系统改造升级需求。
我国正处于“三代机”换装高峰期，整体制造及核心零部件需求旺盛。按照航电系统占三代（半）战机30%的价值比重测算，2014-2020年军机航电系统市场规模约为640亿元。航电系统在更先进的战机和信息作战飞机的价值占比分别高达40%、50%，因此我们看好先进航电产品的市场前景。
首次给予“买入”评级。我们预计公司2013-2015年收入增速为48%、26%、25%，归母净利增速为47%、24%、28%，EPS分别为0.39、0.48、0.62元。给予目标价28.5元，对应公司2014年59xPE。
若按照中航工业航电板块资产整体注入上市公司测算（此测算仅是一种假设状态，不代表我们认为其会在未来某时点发生），2014年预测EPS0.81元计算，28.5元目标价对应35xPE。
风险提示。资产注入进度不达预期；资产注入价格过高。
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哈飞股份：成长趋势逐渐显现，新品将陆续打开未来成长空间
类别：公司研究机构：航天证券有限责任公司研究员：王宇飞日期：2013-11-07
公司单季度业绩高于市场预期，成长趋势逐渐显现。公司2013年前三季度营业收入19.6亿元，同比增长40.53%；净利润1.02亿元，同比增长38.24%。第三季净利润为4726.98万元，同比增加71.89%，营业收入为8.79亿元，同比增加53%，公司业绩增长主要受益于产品销量增加。
公司重组标的资产过户完成，民用直升机资产将为公司未来成长打开广阔空间。本次发行股份购买资产的标的资产包括：江西昌河航空工业有限公司100%股权，景德镇昌飞航空零部件有限公司100%股权、惠阳航空螺旋桨有限责任公司100%股权、天津直升机有限责任公司100%股权以及哈尔滨飞机工业集团有限责任公司拟注入资产。均为民用直升机以及直升机零部件制造相关资产，民用直升机资产是未来增长空间最大的，将显著增厚公司业绩。中航工业直升机目前的产品谱系覆盖了1吨级到13吨级，形成全谱系发展格局。中国民用直升机市场呈现平稳较快增长的发展势头，根据相关预测，“十二五”期间总的国内民用直升机总增长量预计在300架左右，平均每年60架。到2020年国内民用直升机机队总量预计在1100架左右。未来中国民机市场结构将趋近于国际市场。政府市场将占30%，企业和私人市场将占70%，企业和私人市场未来空间巨大。
未来第三代武装直升机换装需求是哈飞股份军用直升机的主要增长点。昌飞的直-10、哈飞的直-19是新一代国产武装直升机。目前直-9是我国陆航主要装备的直升机，属于第二代直升机，未来第三代武装直升机换装需求是哈飞股份军用直升机的主要增长点。我国陆军航空兵数十年来一直缺乏专用攻击型武装直升机，长期用运输型直升机加装武器系统代替，武直9代表了陆航追求专用武直的决心和努力，但直九过小，并非良好的武器整合平台。武直-10和武直-19是我们纯国产的武装直升机，包括十分关键的发动机，都是完全自主研发，航电、导航和电子对抗方面达到国际最先进技术性能水平。
盈利预测及评级：我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.42元、0.54元、0.70元，对应PE为60倍、46倍、36倍，我们持续看好公司在军民用直升机领域广阔的发展前景以及在通用航空领域未来的发展空间，维持对其“买入”评级。
风险提示：国内低空开放慢于市场预期；民用直升机市场空间大，但是也面临国外公司激烈的竞争，短期可能存在销量低于预期的风险。
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四创电子：全年业绩高增长，未来受益低空放开
类别：公司研究机构：国海证券股份有限公司研究员：徐志国日期：2013-12-09
投资要点：
总参和民航总局联合下发《通用航空飞行任务审批与管理规定》涉及低空放开的多项事项。
三季报主要内容：2013年1-9月公司实现营业收入5.86亿（YoY21.94%），归属上市公司股东净利润为1256.71万（YoY0.11%）与去年同期基本持平，扣非净利润174.04万（YoY-67.05%）；根据我们测算，Q3单季度营收2.85亿（YoY40.92%）；归属上市公司净利润638.64万（YoY108.98%），扣非净利润62.02万（YoY-0.87%），符合我们的预期。
点评
1）低空放开，解决了通用航空目前最致命的空域不足的现状，未来通用航空会大规模的发展，这样新建的机场和已有机场的改造需要大量航管雷达，这是对公司航管雷达极大的利好，未来市场空间非常巨大。
2）公司营收稳定增长，单季度利润主要来自非经常损益项目上半年公司完成了产业整合和转型，聚焦雷达、公共安全两大主业，培育北斗卫星产业，又募集资金3.17亿投向核心产品，公司半年报中业绩稳定增长正是雷达、安全两大核心产品发力的贡献，我们认为前三季度营收良好的增长态势进一步体现了公司战略调整的成效。Q3非经常损益项目金额累计576.62万，构成了三季度的主要利润来源。因前三季度利润相比全年来看基数较小，因此利润的同比下滑属于正常波动，不影响全年业绩。
3）年底是公司业绩集中爆发期，将迎来高增长公司雷达产品具有非常显著的季节性交付特征，四季度是公司产品的集中交付期，也是公司全年业绩的主要贡献期。公司在过去三年中，每年Q4单季营收都占全年营收的一半以上，单季净利润占全年净利润更是高达74%（2010）、85%（2011）、74%（2012）。我们认为，随年底公司订单的交付，公司业绩将迎来高速的增长，预计全年营收将达到13亿，同比增长31%，净利润同比增长81%。
4）智慧城市升温，利好公司中长期发展中国智慧城市大会近期在北京召开，根据新华网报道，国家智慧城市试点工作开始于2012年，申报城市超过200个，已正式确定试点的城市193个；全国650多个城市中，有近2/3的城市提出了智慧城市的计划。年中公司与合肥市公安局签署的5.37亿元监控系统大订单体现出智慧城市的旺盛需求。公司战略重点布局和募投项目投向安全电子产业，随智慧城市建设加速铺开，未来发展潜力巨大，关注由此带来的长期投资机遇。
风险提示
1）募投项目达产迟于预期。
2）雷达产品订单大幅波动。
3）公共安全产品订单大幅波动。
4）低空开发进度低于预期。
估值与投资评级根据目前公司基本面情况，我们预计公司2013-2015EPS分别为0.49元、0.70、和0.94元，对应PE为56倍、39倍和29倍，公司业绩增速明显高于市场预期，考虑到公司雷达产品的独特性、广阔的需求空间和目前的股价，维持“买入”评级。
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