去化明显改善，北京区域龙头地位巩固：公司14 年度业绩预增25%至40%，符合我们预期，考虑到公司结算结构中京外项目占比逐渐加大，我们推算公司14 年利润率依然延续下降趋势，但随着公司北京资源结算结构回升，15 年利润率有望企稳。2014年公司实现签约面积154 万平米，签约金额206 亿元，同比分别增长9.3%和10.8%，14 年公司打破09 年以来重心向京外转移的趋势，京内销售占比重新回到50%以上，北京区域龙头地位愈发稳固，我们预计公司15 年有望实现20%-30%左右增长。

　　扩张发力，继续加码北京核心区域：公司14 年拿地趋于谨慎，全年拿地金额占销售额比重有所回落，但从节奏来看，公司四季度已开始发力，尤其北京丰台地块也刷新北京总价地王，彰显公司加码北京核心区域的决心。公司早于2013 年末启动股权以及债权再融资预案，当前涉房企业再融资条件已不需要经过国土部核查，我们预计公司再融资进展有望加速，一旦公司再融资获批，将显着改善公司融资成本，有助于公司在新一轮周期中发力。

　　受益北京市场弹性带来的资源价值重估：我们在1 月初发布报告报告，明确指出北京区域将会在新一轮地产恢复周期中优先受益，公司作为深耕北京区域的龙头房企，在北京区域拥有约400万方项目储备，占到总土储的25%左右，在此轮周期复苏过程中优先享受价值重估。另外值得强调的是，环球影城项目已于14年10 月份正式落地北京通州文化旅游区，计划年内开工，环球影城、迪士尼等大型主题公园项目对地方经济及区域价值的拉动提升作用已经在全球得到论证，公司在通州拥有约74 万方土地储备，未来也将充分受益于区域价值提升所带来的红利。

　　盈利预测与投资评级：公司作为北京区域资深龙头，有望受益北京区域，预计公司 14、15 年 EPS 分别为0.76、0.98 元，维持“买入”评级。

　　其他机构研究

　　中金公司：首开股份京津冀土地储备丰富

　　近期推盘销售情况：2014 年京内实现销售面积78.7 万平米，销售收入124.2 亿元(剔除保障房部分，商品房均价约2.1 万元/平米)；京外实现销售面积75.4 万平米，销售收入81.7 亿元。2014年4 季度共推盘70 万平米(含车库，其中京内约32 万平米)，总推货货值约100 余亿元，而4 季度单季度实现销售78.3 亿元。

　　年末滚存有所上升：北京区域年初可售货源约27 万平米，全年新增可售128 万平米，年末滚存77 万平米；而京外年初可售货源约63 万平米，全年新增可售124 万平米，年末京外滚存112 万平米。

　　京津冀土地储备丰富：目前公司土地储备达1524 万平米，其中北京388 万平米。并表项目的平均楼面地价为3620 元/平米，北京项目平均楼面地价为7880 元/平米。而公司在北京南部、廊坊和天津现有包括北京于家务、廊坊国风悦都等超过200 万平米项目储备。

　　中票、再融资等融资渠道放开有望显着降低公司财务成本：目前公司平均融资成本为7.5%(京内银行贷款成本为贷款基准利率最高上浮10%，京外最高上浮20%左右；信托规模约150-160 亿元，利率区间为8%-8.5%)。而地产企业中票、再融资渠道均以打开，我们认为，公司将积极推进相关融资安排，未来财务成本将显着降低。

　　估值建议

　　下调公司2014 年盈利预测6.1%至每股0.76 元。我们根据最新公司开竣工安排，更新了公司模型，下调公司2014 年盈利预测6.1%至每股0.76 元，维持公司2015 年盈利预测0.96 元不变；引入公司2016 年盈利预测为每股1.09 元。

　　维持“中性”评级，但上调目标价9.1%至12.5 元，以反映近期京津冀预期升温。目前股价对应的2014、2015 年PE 分别为14.8 倍和11.7 倍，较2015 年NAV 溢价0.6%。公司在京津冀区域项目储备多，我们上调公司目标价9.1%至12.5 元，目标价较2015 年NAV 溢价12.4%。

　　风险

　　宏观经济下行风险。(中金公司)