项目结算利润率下降造成2014 年营收增长快于利润。2014 年公司完成营业收入433.85 亿元，同比增长33.21%；实现营业利润83.08 亿元，同比增长4.81%；归属于上市公司所有者净利润42.63 亿元，同比增长1.46%。实现基本每股收益1.66 元，同比增长1.75%。2014 年完成签约销售金额超510.49 亿，实现签约销售面积超364.28 万平方米。公司2014

　　年分配预案为，每10 股派3.20 元(含税)现金股息。截止报告期末，公司资产总额1516.92 亿元，负债总额1079.46 亿元，资产负债率为71.16%。预收账款355.99 亿元，占负债总额32.98%，预收账款将随着项目的竣工结算转为本公司的主营业务收入。在负债结构上，短期借款和一年内到期的非流动负债98.57 亿元，占负债总额的9.13%。公司期末货币现金229.83 亿，足够覆盖当前长短期债务。

　　公司计划2015 年销售额保持15%以上增长。报告期内，公司新开工项目45 个，新开工面积414 万平米；年内竣工项目30 个，竣工面积277 万平米。报告期内结转面积290.97 万平米，实现签约销售面积364.28 万平方米，签约销售金额510.49 亿元，平均售价约14013.67 元/平米。销售均价较去下降11.12%。2015 年，公司计划新开工面积520 万平米，计划竣工面积350 万平米，计划销售金额587 亿元以上(较2014 年保持15%以上增速)。我们预计公司2015 年总可售货值在1000 亿左右，其中留存300 亿，新推700 亿。从产品结构看，我们预计2015 年90 平以下小户型产品占30%、90-144 平占40%、144 平以上高端占30%。后期改善产品去化能力决定公司2015 年销售超预期程度。

　　土地储备保持良性增长。在公司成立30 周年之际实现“30 年30 城”的战略布局，成功布点全国30 个城市。一二线城市得到显着巩固与加强，年内在上海、广州、深圳、南京等核心城市通过招拍挂、收购等多种方式，新增项目资源610.74万平方米，其中公司权益面积466.23 万平方米。

　　创新发展——大招商，大协同。招商局集团旗下拥有包括招商局国际、招商轮船、招商局公路、招商银行、招商证券、蛇口工业区以及直投基金管理平台招商局资本等一批优秀公司。招商地产是招商局集团房地产板块的旗舰企业和唯一上市公司。横跨实业和金融两大领域的招商局集团，近年来大力推进产融结合，通过资本和产业的有效互动发挥协同效益以实现跨越式发展。此外，综合实力强大的招商局集团，在全国乃至世界范围有较大的影响力和号召力，其拥有的外部协同资源也将给公司带来巨大的商业机会。在招商局集团大力实施“产业协同、创新发展”战略的支持下，公司与兄弟企业积极协同。

　　投资建议：维持“买入”评级。公司已制定“一个根基(扩大中高端住宅市场优势)，探索两条新路(海外业务拓展并打造轻资产运营平台)，开辟三片沃野(体验式综合体、特色产业园、健康地产——推进高端医院、高端养老健康服务与地产开发相结合的盈利模式)”发展思路。考虑公司股权激励第一行权期要求，我们预计公司2015、2016 年每股收益分别是1.99 和2.48 元。截至3 月10 日，公司收盘于23.09 元，对应2015、2016 年PE为11.6 和9.31 倍。公司属广东自贸区潜在受益标的，给予公司2015 年15 倍市盈率，目标价为29.85 元，维持 “买入”评级。

　　其他机构评级

　　银河证券：招商地产推荐评级

　　1。事件

　　2015 年3 月10 日，招商地产发布年报，2014 年实现营业收入433.85 亿元，同比增33.21%，实现归属于上市公司股东净利润42.64 亿元，EPS1.66 元，同比增1.75%。ROE 为14.68%，比去年减少2 个百分点。同日发布2 月简报，2 月实现签约销售面积9.75万平方米，同比减21.56%，签约金额12.94 亿元，同比减26.25%。

　　2。我们的分析与判断

　　(一)低毛利项目结算拖累净利率

　　公司2014 年销售净利率12.7%，下滑幅度为4.21pc。，与销售毛利率下滑幅度相当。另外，公司销售费率从2013 年的2.37%下降为2.05%，管理费率和财务费率微微下降。显然净利率下降主因是公司房地产板块毛利率下滑幅度较大。我们判断是公司在2013-2014H1 销售的产品以刚性需求产品为主，降价销售导致毛利空间缩窄，拖累了净利率的表现。但从14 年下半年开始，特别是四季度以来，改善型产品销售逐渐好转，往未来看改善型产品的溢价空间更为明确，公司毛利率有望见底回升。

　　(二)当前销售处于改善的起点

　　今年1-2 月公司销售额增速同比下滑有三个原因：第一，去年12 月为完成销售目标，单月销售均价下滑明显，从1-11 月的1.45万元每平米回落到1.25 万元每平米，今年1 月、2 月显着回升；第二，今年春节月重点城市去化率指标健康，但销量整体表现平淡；第三，由于13 年底信贷偏紧，较多确定的意向成交额直到14 年才签约，而今年1 月按揭放款顺畅，无结转的销售额贡献。3 月份，公司新推盘100 亿，二季度推盘250 亿，销量处于改善的起点。

　　(三)资金资源优势明显、受益多重利好

　　公司融资成本优势显着，控股股东持有的优异资源，公司可以通过外生资源实行规模增长。此外，公司还受益前海蛇口自贸区、一路一带概念、多元化地产、国企改革等多重利好。

　　3。投资建议

　　预计公司2015-2017 年实现EPS 分别为1.94、2.30、2.81 元，对应PE 分别为12.2X、10.3X 和8.4X，维持公司推荐评级。

　　4。风险提示

　　下半年或面临政策风险，公司销售不达预期。(银河证券)