投资要点:会或进一步限制3年以内高现价产品的销售,中小保险公司将面临巨大现金流压力。低利率环境下,高现价产品的利差损风险和现金流风险加大,保监会进行规范属预期之中。但新规短期影响较大,预计实施的可能性较小。

　　保监会或进一步限制3年以内高现价产品的销售。据媒体报道,保监会拟就高现价产品监管规则进行修订,修改范围涉及高现价产品的定义、主体责任、偿付能力充足率要求、产品开发及销售等六方面。最核心的影响集中于对高现价产品销售的规定:保监会拟要求保险公司不得开发新的存续期在3年以内的产品,且2016年10月1日之后也不得继续销售此类在售产品;同时,自通知下发起不得销售存续期在1年以内的产品。

　　高现价产品定义范围扩大。按现行规定,高现金价值产品是指第二保单年度末保单现金价值与累计生存保险金之和超过累计所缴保费,且预期该产品60%以上的保单存续时间不满3年的产品,投资连接保险产品、变额年金保险产品除外。修改后的监管规则将该类产品范围扩大,指第4保单年度末保单现金价值与累计生存保险金之和超过累计所缴保费,且预期该产品60%以上的保单存续时间不满5年的产品,实际上是将存续期3-5年的产品也将归入此类产品中。

　　低利率环境下,高现价产品的利差损风险和现金流风险加大,保监会进行规范属预期之中。高现价产品存续期较短,在目前央行频繁降息的背景下面临巨大风险:1)利差损风险。此类产品承诺收益普遍在3.5%以上,部分万能险预期结算利率甚至超过7%,投资收益难覆盖成本;2)期限错配风险(现金流风险)。此类产品存续期一般在1-2年,而资金投向多为债权计划、权益等久期较长的资产,一旦集中退保遭遇新增保费下滑,保险公司将面临巨大的现金流压力。

　　对大型保险公司影响有限。1)根据保监会数据,2013年高现价短险产品规模达2800亿,占人身险1.1万亿总保费的25.5%,预计2014年和2015年该比例提高至30-40%。2)上市公司高现价规模占比均低于行业平均。预计新华保险高现价产品保费占比约25%,中国人寿约20%,平安人寿和太保寿险预计更低。3)考虑高现价产品的新业务价值利润率极低,同时投资压力较大,2016年大型寿险公司均计划压缩高现价产品的绝对规模。

　　中小保险公司将面临巨大现金流压力,负债成本可能进一步提升。2015年前十一个月,反映未能通过风险测试的万能险和分红险的投资收入部分(多为万能险)的“保户投资款新增交费”较去年同期大幅增长。相比于2014年全年保户投资款新增交费3917亿元,2015年前十一个月已上涨至6703亿元。其中华夏人寿、正德人寿、前海人寿等部分公司保户投资款新增交费数倍于原保险保费收入。以华夏人寿为例,其2015年前十一个月的原保险保费收入为48亿元,而同期的保户投资款新增交费高达1398亿元。

　　预计新规实施的可能性较小,仍看好保险行业。讨论稿较为严格,对于高现价占比高的中小保险公司影响较大,直接实施的可能性不大。预计大概率采取折中方案,即,产品定义仍维持原来的定义,即为存续期为3年以内的产品,同时过渡期时间更长。2016年仍为行业景气高点。低息环境下,保险产品吸引力显著增强,保单销售持续好转,个险新单保费和新业务价值增速仍会较快。行业估值横向、纵向比较均较低,向上修复空间巨大,看好保险板块的投资价值。维持“增持”,首推中国平安和新华保险。

　　风险提示:权益市场下跌导致业绩估值双重压力。

　　作者：海通证券