楚天高速(600035)收费公路业绩稳步增长，未来业务双轮驱动，高速公路、车联网业务协同效应可期。通过员工持股计划实现多方利益绑定，对收购标的(三木智能)业绩补偿协议合理，利好公司长远发展。且存在进一步外延并购和国企改革的预期。经测算，重组后公司2016-2018 年实现净利润分别为4.2 亿、4.5 亿、4.9 亿，2016-2018 年EPS 分别为0.29 元、0.31 元、0.34元，当期股价对应PE 分别为18.3X、16.8X、15.4X。增发后，预计公司市值将达90 亿，首次覆盖，给予【推荐】评级。

　　路网效应加强，收费公路业绩稳步增长：楚天高速目前主业为收费公路的投资、建设及经营管理，拥有沪渝高速公路汉宜段(里程278.869 公里)、麻竹高速公路大随段(里程84.39 公里)及武汉城市圈环线高速公路黄咸段(里程55.97 公里)等三大高速公路收费权。公司营收主要来源车辆通行费收入，业绩稳中有升。2016 年Q2 实现营收6.3 亿元，同比增长 5.33%。2016 年Q2 实现净利润2.2 亿元，剔除2015 年公司吸收合并子公司特殊性税务处理事项影响后，同比增长28.40%，经营业绩符合市场预期。随着区域路网效应加强，未来大随高速公路、黄咸高速公路车流量及营收仍有较大幅提升空间。

　　双轮驱动，公路现金牛加速三木智能物联网业务布局：根据爱立信，2015-2021 年物联网年复合增长率高达23%，到2021 年物联网终端将达160 亿台，物联网市场前景广阔。2011 年，工业和信息化部印发《物联网“十二五”发展规划》，加快物联网产业发展。楚天高速坚持“一主多元、双轮驱动”战略，在做强做优高速公路运营主业同时，快速切入移动智能终端及物联网应用终端行业。2016 年7 月，楚天高速发布公告，拟收购深圳市三木智能股份有限公司100%股权，并募集不超过4.1亿元配套资金。三木智能致力于移动通信和产品的研发设计及制造，提供平板电脑、智能手机方案设计和整机生产服务，及物联网通信产品研发生产。三木智能拥有完整研发和品质管理体系，在物联网领域沉淀深厚，目前已取得中兴通讯、北斗国信等公司订单。而楚天高速收费公路项目资产扎实，预计未来一年将实现7 亿现金流(含三木智能)，楚天高速充裕现金流将加速三木智能在物联网、车联网等领域完善布局，推动整体业务延着物联网应用终端产业链，向车联网、智能家居、可穿戴设备、智能城市等领域的拓展，业务前景广阔。

　　楚天高速路运营通行数据、三木智能车联网技术的协同效应可期：车联网是物联网的重要应用，将显着降低交通拥堵、交通事故损失，提升通行效率。根据GSMA 和SBD，2018 年全球车联网市场规模将达到400亿欧元。根据中投顾问，2013-2017 年年复合增长率高达31.5%，2017年我国车联网市场将达到250.9 亿元，车联网市场潜力巨大。楚天高速通过收购三木智能切入“智能交通”领域，楚天高速路运营通行数据与三木智能车联网技术的协同效应显着。未来楚天高速将利用公路运营通行数据，通过高速公路数据共享、服务区平台利用等路径，协助三木智能设计开发智能通行、智能监控、交通数据实时共享等的软、硬件产品。“智能交通”也将帮助楚天高速改善高速公路管理效率、提升服务质量，开创新利润增长点。

　　多方利益绑定，业绩补偿协议合理，利好公司长远发展：本次收购计划，拟通过2016 年度员工持股计划(广发原驰楚天高速1 号定向资产管理计划)向105 人以内的公司员工募集3941.216 万元(董、监、高管占比45.91%、其他核心员工占比54.09%)，持股计划将绑定股东、高管、核心员工等多方利益，锁定期长达3 年。控股股东湖北交投集团及其他认购者看好重组后上市公司前景，将以锁价发行(4.64 元/股)方式进行增持，并承诺新取得楚天高速股份锁定3 年，促进长期稳定发展。此外，根据《业绩补偿协议》，三木智能原股东共同承诺三木智能2016-2019年净利润不低于0.98 亿元、1.18 亿元、1.4 亿元、1.7 亿元，若低于业绩承诺，则对实际归母净利润与净利润承诺数的差额补偿，大幅降低收购风险。若三木智能在补偿期内累计净利润高于累计净利润承诺数，则超出部分的50.00%将作为奖励(奖励总额不应超过标的资产交易价格的20%)，业绩补偿协议高效合理，将充分调动三木智能管理层积极性。

　　风险提示：宏观经济下行压力加大，区域车流量下降风险；高速路运营通行数据与三木智能车联网技术整合不及预期风险。