公司于公布 2017 三季报，实现收入 44.8 亿元、 归母净利润 12.5 亿元、 扣非归母净利润 11.76 亿元，同比增长分别为 12.5%、 1.7%、 4.7%。

　　三季度单季度实现收入 15.5 亿元、归母净利润 3.50 亿元、扣非归母净利润3.4 亿元，同比增长 18.0%、 -13.1%、 2.4%。

　　经营分析

　　收入快速增长，销售费用降低利润：

　　母公司收入增速亮眼： 母公司三季度实现收入 11.7 亿元，同比增长30.1%。 母公司主营阿胶块及阿胶浆，进入了传统的销售旺季，作为高端滋补品的阿胶块收入回升，复方阿胶浆也逐步在各地落实新价后量价齐升。

　　销售费用率提升： 公司三季度销售费用同比上升 45.0%， 用于公司产品的推广，由去年三季度的 2.9 亿元增长至 4.2 亿元，导致利润下滑。

　　上游原材料：

　　驴皮战略存货库存充足： 母公司存货自 2016 年底的 21.36 亿元快速上升至半年报的 33.13 亿元， 新增存货中约 90%均为驴皮， 三季度母公司存货为 33.10 亿元，基本维持半年报水平。 现有驴皮存货保证公司生产原材料的供给，以备生产无虞。未来公司将视上游情况，进行存货的调整。

　　拥有上游较强的话语权： 公司应付账款较年初上升 104.66%，主要是由于公司对上游话语权提升，相较于之前的现金结算，拥有了更长的付款账期。

　　全产业链发展模式初见成效：

　　公司目前驴产业链的营业收入(如驴屠宰、驴肉等) 已超5亿元，该部分毛利率较低，但有助于提升毛驴单头养殖效益，激发农户养驴积极性，进一步加强公司对产业链的控制力。

　　盈利调整

　　依据公司经营情况，我们调整盈利预测，预计公司 2017-2019年 EPS 为3.16/3.59/4.04 元， 对应 PE 为 20/18/16 倍。

　　投资建议

　　在消费升级、 保健意识日益提高的背景下， 我们看好优质消费类公司的发展。 公司作为保健消费细分领域阿胶行业的龙头，具有较强的上游掌控能力及定价能力， 三季度的营业收入增速超预期，产品有望在四季度销售旺季进一步放量， 维持“增持”评级。

　　风险提示

　　销售费用高于预期；OTC 渠道开拓低于预期；“真颜”新品牌开拓低于预期； 产品提价导致客户流失。