投资要点：

　　携手工行全面战略合作， 共筑“企业云服务和金融”新生态。 公司和工行的合作由来已久，在此前合作基础上， 本次围绕“企业云服务和金融” 新生态达成深度全面战略合作。 在数字化商业时代，企业服务呈现以交易场景为核心，业务服务、金融服务、 IT 服务日渐三位一体的趋势。 对用友而言，全面转云是公司正在进行的大战略，同时大力拓展企业金融服务，为后续变现奠定基础。对工行而言，传统经营管理模式和服务方式在未来将发生根本变革， 积极拥抱金融科技已不可避免。 用友企业客户数已超过 353 万家，工行全球拥有 578.4 万公司客户。 双方拥有的庞大客户基础将为本次大规模、全方位的深度合作奠定良好基础。

　　在诸多领域展开具体和实质性的合作， 夯实企业互联网和金融服务。 1、大中型企业客户服务方面： 双方针对各自拥有的大中型企业客户， 帮助企业打通信息流与资金流，用友云和传统软件产品有望同工行产品相互嵌入，相互引流推广，实现丰富产品功能和扩大客户群体的双赢态势。 2、 小微企业客户服务方面： 基于双方已有的小微企业服务平台， 共同为小微企业打造一站式的云服务与金融服务，全面扶持中小微创新企业发展。 3、企业现金管理、企业支付结算、企业理财与供应链金融等企业金融服务方面： 双方将提供统一平台的支付结算、资金归集、资金预测分析等企业现金管理服务，以及有机整合交易场景、客户业务、金融产品后的企业支付结算服务，这方面用友的畅捷支付是主要合作产品，目前畅捷支付拥有八大企业支付基础产品，并提供银企联云和银客通的的解决方案；庞大的工行理财产品，使得用友能向企业客户提供企业资金保值增值的定制化解决方案；同时， 双方将共同探索供应链金融合作模式，打造新型交易银行服务及创新线上供应链融资平台。 与工行在以上诸多具体业务场景的合作，为用友云服务和金融业务提供了广阔发展，我们判断部分合作项目将很快落地， 有望给公司短期业绩带了积极影响。

　　投资建议： 预计公司 2017-2019 年净利润分别为 3.89、 6.47、 10.05 亿元， EPS 分别为 0.27、 0.44 和 0.69 元。由于云和金融服务业务与传统业务在发展阶段和盈利模式上差异较大， 将公司业务分拆估值更为合理。

　　1、云业务： 2016 年公司云服务业务实现营收 1.17 亿元，预计 2017 年同比增长 160%，达 3.04 亿元；预计 2018年翻倍增长，达 6.08 亿元，参考国外可比标的 Salesforce 上市前两年( 2005-2007) PS 在 8-18 区间，给予平均值， 13 倍 PS，则对应市值近 80 亿元。

　　2、金融业务： 2016 年公司金融服务业务实现营收 2.44 亿元，预计 2017 年同比增长 200%，达 7.32 亿元；预计2018 年同比增长 100%，达 14.64 亿元。目前公司 P2P 业务占较大比例，我们判断 2018 年仍是如此， 参考国内标的宜人贷近两年的 PS 在 3-6 区间，给予 4 倍 PS，对应 2018 年市值 59 亿元。综上， 考虑传统软件业务 2018 年净利润 9.5 亿元左右，则 2018 年传统业务对应估值仅 18 倍。考虑用友企业互联网生态圈布局领先，以及后续云业务和金融业务的高成长性，维持“买入”评级。

　　风险提示： 传统业务增长持续性不及预期， 云和金融业务进展缓慢。