近年来，高送转成为A股市场炒作的传统题材。上市公司高送转预案一经推出，便会获得资金的热捧，股价接连走高，随着市场炒作的降温，高送转个股也回归正常估值。

　　尽管监管机构和权威市场人士都发声提醒过投资者，“高送转”的实质是股东权益的内部结构调整，对净资产收益率没有影响，对公司的盈利能力也并没有任何实质性影响。“高送转”后，公司股本总数虽然扩大了，但股东权益并不因此而增加。

　　但高送转犹如“皇帝的新装”，每年都能上演一段疯狂的行情，上市公司不厌其烦，投资者乐此不疲。

　　2016年上证综指、深证综指等指数都呈现了不同程度的下跌，市场整体走势疲软、交易清淡。市场上眼花缭乱的高送转比例仍不断刺激着投资者的投资热情。不管市场走势如何，高送转个股似乎都能走出一段独立行情。

　　然而，通过梳理2014年、2015年年报中的10送转10(含)以上的高送转个股，可以发现，高送转行情与市场存在一定关联。在此基础上，笔者进一步探讨了高送转个股整体的长短期效应，揭示了高送转带来的机遇与风险，可为投资者参与高送转投资提供一定的参考。

　　高送转行情与市场走势

　　为了体现高送转行情与市场的关系以及不同送转比例产生的不同效应，我们选择2014年年报与2015年年报中10送转10(含)以上的高送转个股分别编制了2014年高送转指数系列指数与2015年高送转系列指数。本文高送转个股以10送转10(含)以上作为定义。

　　数据说明：为了体现不同年度高送转指数的独立性，本文在编制高送转指数时，对源数据进行了一定的处理。其中2014年高送转个股中剔除了2015年中报、2015年年报、2016年中报有送转的个股；2015年高送转个股中剔除了2014年年报、2015年中报、2016年中报有送转的个股。

　　通过比较高送转指数与上证综指、深证综指等股指的相关系数，我们发现高送转指数与深市相关性明显强于沪市(见表1).

　　考察这两年高送转个股的分布特征，这种相关性显得名副其实。

　　从实施高送转个股的分布来看，2014年、2015年高送转个股中深市个股占比分别为84%、72%，高送转个股多出于深市。深市作为新兴行业的代表，高送转热情更高。

　　分板块来看，2014年、2015年高送转个股中中小创占比分别达81%、66.5%，中小创个股成为高送转的主力军。中小创作为深市的中坚力量，市值相对小，对成长具有更高的诉求，通过高送转实现做大做强的愿望更为强烈。

　　除此之外，高送转行情与深市的强相关性有着深刻的经济背景。自1990年证券市场成立之初，沪市明显强于深市，而随着国企改革力度不断加强，新兴行业不断兴起，在改革与创新的背景下，以中小创为主力的深市发展不断壮大。

　　高送转个股的分布特征决定了高送转行情与深市、中小创走势有着密不可分的关系。结合目前经济背景来看，深市、中小创走势对于判断高送转行情仍有着一定的参考价值。

　　高送转指数与深市趋同

　　考虑到2015年年报高送转中10送转20(含)以上的个股与沪市、深市相关性较弱，将其与沪市、深市走势进行比较缺乏意义。因此下文中主要以2014年高送转系列指数和2015年10送转10(含)以上且低于10送转20的指数与深证综指进行比较。

　　以深证综指代表深市整体走势，将市场走势作为参考，以2014年年报、2015年年报高送转预案公告日披露的时点分别代表上涨行情和下跌行情。

　　从指数走势图上看，高送转指数较深证综指存在一定的短期阶段性超额收益。以2014年高送转指数来看，高送转方案预披露阶段(2014年11月至2015年5月底)存在阶段性的超额收益。不难发现，这一阶段，市场整体处于上涨行情，个股普涨，市场行情助力高送转个股获得了一定的超额收益(见图1).

　　以2015年高送转指数来看，2015年11月至2016年3月，高送转指数基本与深证综指重合，较深证综指超额收益不显著。此阶段，市场正处于下跌行情，即便是高送转也不能扭转大势走向。相反，除权后(2016年3月后)2015年高送转指数较深证综指开始存在阶段性的超额收益(见图2).

　　从走势图上看，2014年与2015年高送转指数取得短期超额收益的时点并不相同。不难发现，高送转指数的阶段性超额收益均是在市场处于上涨或走势相对平稳的阶段取得的。当市场处于下跌或波动较大时，高送转阶段性超额收益并不明显。

　　长期来看，高送转指数最终与深证综指走势趋同，超额收益不显著(见图1、图2)。以2014年、2015年年报高送转个股除权以来的平均涨跌幅来看，个股除权后多走出了贴权行情，多数个股填权效应难实现(见表2、表3).

　　可见，基于高送转预期，资金多为短期炒作，高送转实施后个股则回归真实估值。

　　送转比例越高风险越大

　　通过比较不同送转比例的高送转指数与市场指数的相关系数，我们发现高送转的送转比例越高，与市场的相关性越不显著。当送转比例大于(含)1小于2时，高送转指数与深综指、中小板综指和创业板相关系数均在0.9以上，相关性显著。当送转比例大于(含)2时，高送转指数与沪深两市相关性明显减弱，尤其是2015年相关系数均低于0.5，从统计上看不显著(见表1).

　　一般情况下，高送转的送转比例越高受到投资者追捧的动力越足，市场情绪越发高涨，由此带来股价的飙涨。高送转受到投资者追捧主要有两方面的原因：一方面，高送转向投资者传达了其做大做强的利好趋势；另一方面，高送转后，个股股价被稀释，有利于增强个股流动性，有利于填权效应的实现。这些利好的实现均建立在基本面良好的基础上。

　　通过比较不同比例高送转个股的业绩表现，不难发现送转个股高比例的推出与企业成长性、盈利性无关，更合理的解释是为了迎合市场炒作。

　　从成长性来看，10送转10(含)至10送转20的个股的净利润同比增长率均值明显高于10送转20以上的个股相应值。从盈利性来看，同样如此。相反，高送转比例的高低更多的是依赖每股公积金等指标(见表4).

　　另外，结合个股除权至2017年1月20日的涨跌幅来看，高送转比例越高，除权后下跌的风险越大。2014年、2015年年报10送转20(含)以上的高送转个股较10送转10(含)至10送转20个股下跌的空间和比例更高(见表2 ，表3).

　　由此，我们不难断定缺乏基本面支撑、仅仅靠提高送转比例并不能为高送转个股带来实质性的价值。市场上越来越多的大手笔高送转并不能作为企业基本面向好的一种标志。相反，高比例的送转易与定增、员工持股、大股东减持等相结合，成为相关利益者操纵股价的工具，投资者应提高警惕。

　　高送转行情现降温趋势

　　高送转是每年年末和次年年报公布前必炒的概念。近年来，高送转个股的数量呈直线上升趋势，以10送转10作为高送转的定义，2006年年报高送转个股仅25只，2015年年报高送转个股数量上升至335只，10年间增长了12.4倍。与此同时，高送转的送转比例被不断刷新，10送转10以上个股比比皆是。

　　2016年上市公司高送转热情不减。截至2017年1月20日，2016年发布年报高送转预披露方案或预案公告的上市公司已达52家。其中10送转30以上的个股有3只，10送转20(含)以上至10送转30的个股有20只，10送转10(含)以上至10送转20的个股有29只。

　　但高送转行情并不如往年一般风光。2016年11月至2017年1月20日，深证综指、中小板综指、创业板综指跌幅分别为8.55%、12.89%、9.04%。以2016年发布年报高送转预披露或预案公告的上市公司来看，公告日至2017年1月20日，高送转个股平均跌幅达4.59%，下跌个股数占比近58%，最高跌幅达40%以上。

　　此外，大手笔高送转也遭遇不堪。最典型的是赢时胜，2017年1月12日晚披露10送转30的方案后，股价迎来连续两日下跌，与市场一贯作风相违背。

　　从高送转与深市的相关性来看，2016年年报高送转行情有所降温。诚然，市场走势并非丈量高送转行情的唯一一把尺子，影响高送转行情的因素很多。监管机构频频问询对高送转行情也起到了一定的降温作用。近年来，高送转不断成为上市公司大股东利益操纵的工具，由此引发监管机构的重视。监管趋严对高送转炒作行情起到了一定的遏制作用，有利于市场更好的发展。

　　理性看待高送转行情

　　通过高送转指数与上证综指、深证综指、中小板综指、创业板综指的相关分析，我们发现高送转行情与市场之间存在一定的联系。以此为主线，我们不难发现高送转行情发展有一定的踪迹可循。

　　1、高送转行情与深市相关性强于沪市

　　在目前的经济背景下，深证综指、中小板综指、创业板综指较上证综指对判断高送转行情更具有参考意义。与此同时，高送转行情与中小创的强相关性决定了其易于被作为市场炒作的工具。

　　2、高送转比例越高风险越大

　　近年来，高送转的送转比例不断被推高。研究表明，高送转的送转比例达到一定程度，理性因素逐渐被市场情绪替代，送转比例并非越高越好。10送转20(含)以上的高送转，更多地体现了一种市场炒作，除权之后下跌的风险反而越大。投资者应提高警惕，小心踏入地雷区。

　　3、高送转短期收益与市场大势正相关

　　短期来看，高送转个股存在一定的投机效应，但短期阶段性收益与市场行情关联。分析表明，不同市场行情下，高送转指数获得短期阶段性超额收益的时点并不一致。一般在市场上涨或走势平稳阶段高送转个股获得超额收益的概率大。

　　4、高送转长期价值空间并不大

　　通过对2014年、2015年高送转个股的梳理发现，高送转长期走势与深圳综指走势趋同。基于高送转的本质，高送转长期很难为个股带来实质的价值，真正实现填权效应的个股少之又少，高送转长期价值很难落到实处。

　　随着资本市场的不断成熟，我们期待高送转行情不断趋于理性，市场恶炒之风渐行渐远。