类别：公司研究机构：东北证券(行情000686,诊股)股份有限公司研究员：李强日期：2017-09-08

　　经营改善初见端倪，引入阿里强强联合。苏宁2015、2016和2017H1营业收入增速分别为24.44%、9.62%和21.87%，相比于前三年明显提速。从扣非归母净利润方面看，公司从2014-2016年分别亏损12.5亿元、14.6亿元、11亿元，2017H1仅亏损1.96亿元，较2016H1的6.90亿亏损大幅改善，改革的阵痛正在出清。通过非公开发行引入阿里作为第二大股东在线上线下渠道共享、物流网络对接、售后服务共享、O2O业务合作和联合采购实现强强联合。

　　线下门店战略调整，苏宁云店+苏宁易购服务站双线推进。网络零售市场规模在社会零售中的占比逐年增加，另外租赁费用和员工费用占营收的比例持续上升。电商冲击叠加营业成本增加，倒逼线下门店战略调整。至2017H1，云店数量达到205个，全年有望达到300家。17H1，云店可比店面销售额同比增长6.40%，高于所有其他门店。苏宁易购服务站是苏宁渠道下沉布局农村电商的重要载体。

　　2017H1可比单店年销售收入同比增长33.51%，并且2017H1占比60%的苏宁易购服务站直营店实现盈利，这个比例还在上升。

　　线上GMV高速增长，短期内仍以自营为主。2017H1线上GMV达到500亿（+53.7%）。拆分来看的话，2016和2017H1自营商品销售收入分别为618.7亿（+54%）和413.7亿（+61.39%）。2016和2017H1开放平台GMV分别为186.4亿元（+87%）和86.74亿（+21.72%），增速开始回落，占比有所下降。

　　物流和金融蓄势待发，未来获利可期。收购天天完善小件配送和最后一公里配送，自建物流面积远超其他电商，未来社会化物流利润可观。苏宁金融坐拥13张牌照，为主业服务空间巨大。

　　盈利预测及估值:预计公司2017-2019年的EPS分别为0.12/0.14/0.20元/股，对应的PE分别为99/82/59x，公司的估值从线下、线上、物流、金融四大板块来看，合理市值在1520亿元，给予“买入”评级。

　　风险提示:苏宁易购云店推进不及预期；线上GMV增速不及预期。