国航继续采取谨慎的运力扩张计划，8月供给同比增长4.5%，然而需求同比仅增加2.4%，在三大航中增速最慢，不及预期，客座率同比下降1.7个百分点，表现不佳。尽管8月份运力投放由国际向国内转移，国际线同比仅增加2.3%(国内线同比+6.0%)，较7月的同比增幅下降4.7个百分点，受国际线需求疲软同比下降1.5%影响，客座率下降3.1个百分点；国内线需求增速亦不及供给增速(需求同比+4.5%)，客座率下降1.2个百分点。考虑生产数据不达预期，结合汇率利好已经充分反应、京沪高铁即将提速，下调目标价区间至10.4-10.7元，下调评级至“增持”。

　　暑运需求表现不如预期，国内、国际航线客座率均下降，地区线改善明显

　　暑运期间，国航客座率表现一般，7、8两月同比下降1.3个百分点，需求同比仅增长2.7%，较东航、南航分别低4.0/6.7个百分点。分航线来看：1)国际线需求表现疲软，暑期同比仅增0.4%，较东航、南航分别低4.9/16.1个百分点，客座率同比下降3.4个百分点，拖累整体表现。2)国内线表现一般，客座率下降0.4个百分点，需求、供给增速基本持平(分别为3.8%/4.8%)。其中7月份受雷暴天气影响较甚，需求同比仅增加3%，8月有所改善，同比增加4.5%。3)地区线受暑运旺季影响较明显，需求同比增加9.3%，客座率提升6.1个百分点，位列三大航之首，表现亮眼。

　　中长期利好因素尤存，短期利好反映充分，下调目标价区间

　　尽管中长期来看，不乏利好因素：1)货运混改带来业绩改善；2)国泰航空三年改革计划或能使其投资收益由负转正；3)北京第二机场的投入运营将增强其主导地位。但短期来看，基于：1)下半年油价、汇率利好已经充分反映在股价中，2)暑运旺季的生产数据表现不及预期，3)供给增幅计划加速，下半年量价平衡难度加大，4)京沪高铁提速在即，我们认为估值仍有吸引力，但缺乏催化股价上行催化剂，下调中国国航的评级至“增持”。基于公司历史估值倍数取13.5x 2017PE和1.65x 2017PB，下调目标价区间至10.4-10.7元。

　　风险提示：经济低迷，油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁提速，疾病、自然灾害等不可抗力。