13 价肺炎结合疫苗为疫苗之王，公司为全球第二家研发成功的厂家。 2018 年 1月 12 日，公司收到在研 13 价肺炎疫苗 III 期临床试验的《统计分析报告》， 安全性结果和免疫原性结果已全面达到临床试验预设评价标准。该疫苗为全球最畅销疫苗， 目前仅辉瑞( Pfizer)独家生产销售， 2015 年、 2016 年的销售额分别为 62 亿美元和 57 亿美元。 辉瑞产品于 2017 年国内上市， 从 3 月到 11 月已获批签发 70 余万支，由于市场需求极为旺盛， 目前多地出现“疫苗荒”。

　　13 价肺炎疫苗有望 19 年上市销售，峰值期或贡献 10 亿元以上利润。随着 CDE改革的推进，我们预计沃森 13 价肺炎结合苗作为儿童急需用药，极有可能进入优先审评审批通道，并最快于 2018 年底拿到生产批件。 以康希诺的埃博拉病毒疫苗为例， 2017 年 5 月受理，纳入优先审评后， 2017 年 10 月底便获批。 另外，公司 23 价肺炎疫苗从拿到生产批件( 2017 年 3 月 31 日) 到上市销售( 2017年 8 月) 耗时 4 个多月，基于 23 价肺炎疫苗历史及 13 价肺炎结合疫苗生产工艺，我们预计 13 价疫苗拿到生产批件至产品上市销售需时约 5 个月，最快于2019 年上市销售。国内市场方面，我们假定公司定价 500 元/支，净利润率 50%，1800 万新生儿接种渗透率 7%以上，得出销售峰值期或可贡献 10 亿元以上净利润。 同时， 该产品为全球急需，根据盖茨基金会预测目前全球有 1.8 亿剂缺口，国际市场可期。

　　大幅亏损修正主要源于河北大安历史原因，公司未来盈利可期。 公司于 2014年和 2016 年签署河北大安股权转让协议，协议约定河北大安在 2017-2019 年血浆采集规模应不低于 150 吨、 200 吨和 250 吨。 2017 年河北大安的实际采浆量为 91.13 吨，仅完成应采规模的 61%，且 2018 /2019 年也存在较大可能无法完成应采规模。基于上述情况，公司将承担河北大安赔付责任产生的应收账款损失 3.34 亿元，计提资产减值 1.22 亿元。 我们认为该损失为一次性事件， 对未来业绩影响预计不超过 1 个亿。

　　盈利预测与投资建议： 考虑到河北大安对赌损失为一次性事件，结合公司业绩指引，我们下调公司 2017 年业绩预测，但维持之后两年的业绩预测不变。 预计2017-2019 年 EPS 分别为-0.35 元、 0.10 元、 0.33 元， 对应的 PE 分别为-59倍、 211 倍、 62 倍。维持“买入”评级。

　　风险提示： 疫苗行业动荡风险，核心产品获批进度及销售或低于预期， 河北大安对赌损失事件导致的实际损失和持续时间或超预期。