但是，在此过程中，我们也发现一些纾困基金在设立和运行当中存在的问题，比如一些国资背景的基金在纾困救助过程中，心心念念改变企业控制权而不甘心谨守被动型财务投资者的角色；又比如一些地方政府主导下的国资背景基金有着对基金业绩一定程度上的“刚性兑付”要求，对于市场化运作基金的风险承担意识不足，要求基金必须保证“本金不损失”，此类情况在有限合伙人(Limited Partner)是国企背景时较为常见，名为防止国有资产流失；再比如在基金投资过程中投资标的筛选不严，纾困基金所挹注的资金成为某些僵尸企业或者在资本市场上行为不端的某些标的公司股东趁机解套，甚至继续肆行不法的工具和垫脚石。

　　针对上述存在或潜在的问题，我们强调纾困基金在配套机制的设计上，从设立到投资，直至最终的退出都应当坚持以市场原则进行运作。监管部门也应当从这个原则入手，对相关基金也应依法进行事前、事中及事后退出各环节的监管。

　　首先，此类基金从创设构造之初，就应遵循一般权益投资基金的设立流程，在基金业协会备案，依法市场化设立、阳光运作。

　　不能如同此前有些地方搞的所谓产业基金，名为股权投资平台，实则从如何设立、资金募集到投资、退出等各环节都是非市场化的不规范运作，实际上还是变相的政府投融资平台。这样一个无法按照市场化原则运作的非透明化的平台，没有充分及时的信息披露，既不利于接受资金的上市企业和其他合伙投资方对相关基金的运作建立起信心，也不利于基金各发起人包括地方国资等公共投资的保值增值。也无法实施基于信息披露接受全流程监管，极难保障各方合法权益。更不能延续此前一些基金或资管计划的弊端，继续玩分级资管产品的游戏，变相放杠杆。

　　其次，在基金的投资标的、投资项目的甄选上要坚持市场化原则，防止利益输送及一些“趁机解套”的不良企图。不能将纾困基金作为向某些已经丧失经营前景的僵尸企业，乃至利益相关的自然人，例如通过内幕信息加杠杆操纵公司股价、损害中小股东利益的上市企业大股东进行利益输送的工具。在投资标的，也就是纾困对象的选择方面，应由有牌照和资格的基金管理人或投资顾问自主决策。政府及其引导的国资力量一方面可以通过其投资平台注入资金做为财务投资人(通常是有限合伙人的身份)参与基金的运作和管理；另一方面可以为基金本身进行增信以吸引其他各方的资金支持，不进行过多干预，不缺位也不越位。

　　监管当局应该针对一些利用纾困基金，在金融市场上肆行违法违规行为的市场主体加大防范和打击力度。市场上有些上市企业的大股东，此前利用股票质押的方式套取大量资金，变相抽空上市公司资产，放大其他债权人和中小股东的投资风险，有的甚至通过内部人控制或内幕交易等违规违法手段操纵价格和市场交易，之后因为市场风险，导致资金链断裂危机。在本轮纾困基金救助行动当中，不排除有此类市场主体希望利用救助资金为自己解套。甚至于在解套之后继续故技重施，利用所获得的救助资金在二级市场上继续进行违规炒作。对于此类市场参与者，监管部门应在上述全流程穿透监管基础上，对于相关行为严格防范并严厉打击。对于相关企业和经营当事人，应考虑由监管部门建立负面清单，明示投资风险。

　　对于基金管理人而言，投资标的的选择应该坚持优先发展前景良好或者成长前景稳定的朝阳行业企业。对被救助公司治理结构、经营指标、盈利能力、社会责任和环境保护等方面的考察应符合市场化、专业化原则，尽力做到预期收益与投资风险的最优权衡。

　　再次，必须着手尽快强化金融市场的法制基础。市场运作无一处细节不是有着充分、详尽、统一的法律规制基础，其法制精神的统一贯彻令市场所有参与者、监管者都能实现真正的责权利统一，既没有责任缺位，也没有过度承担义务的责任越位。具体从纾困基金运作而言，需要对《公司法》《证券法》以及基金管理相关法规进行完善，以有利于依法对纾困基金进行有效监管，以此实现对包括政府、国企、银行等基金发起人、合伙人与接受投资的上市企业等交易参与者合法权益的明晰与保护。

　　最后，必须明确“国企也是企业、国有资产权益也是产权”的原则。对相关困难企业进行救助的这部分国有资产在实际运营中就应该遵循独立化、市场化的原则，不应该仍旧延续“管资产”的陈旧国资管理思想。既然是市场化的参股投资行为，就应该与其他入股LP共担合理的投资风险，而不是希望得到刚性兑付。

　　总的来说，在运作纾困基金并完善配套体制机制过程中，必须坚持法制原则，坚持市场化运作，从而营造风清气正的金融市场环境。笔者认为，一个以法制与信用为基础的金融市场，可以为有效的资源配置，为实体企业经营绩效的改善，进而为我国经济行稳致远发挥不可替代的关键作用，而纾困基金及其投资行为作为我国资本市场发展进程中的一个时代现象，必须遵循市场化原则，在法制与信用的阳光下运行。

　　(刘锋：中国银河证券首席经济学家、研究院院长，张宸：中国银河证券研究院宏观研究员)

（文章来源：中国经济时报）