1、Q3收入稳健增长，现金流表现突出。公司Q3实现营业收入255.55亿，同比+9.86%；归母净利126.12亿，同比+12.35%，收入与市场普遍预期和近期的大规模投放存在一定偏差，但现金流表现较好，Q3销售收现291.6亿，同比+17.1%。Q3净利率同比+1.0pct，主要系税金及附加比收入-2.1pct，管理费用率+0.7pct。期末合同负债91.37亿，环比Q2 -1.07亿。前三季度经营性净现金流367.52亿，同比+46.36%，主要系因销售收现增加以及控股子公司集团财务公司吸收集团公司其他成员单位资金增加所致。

　　2、系列酒增长较快，渠道改革持续推进，直营占比继续提升。Q3茅台酒/系列酒收入220.43/34.79亿，分别同比+5.55%/+48.07%。系列酒继续享受次高端和酱酒热双重红利，今年大幅增长；茅台酒增速较低，前三季度收入同比仅+8.06%，由于21H1投放节奏较慢，。前三季度直销收入占比19.7%，较去年同期+7.1pct。

　　3、新管理层带来新气象，市场化改革初显成效。中秋节以来加大投放，要求经销商“100%拆箱100%清零”，开放“空瓶复购”、试点“开瓶消费”，散瓶批价从高点3000元回落至2800元左右。近期入住茅台国际大酒店不再享有1499元购酒的资格，打击黄牛炒作；10月21日起取消普茅之外其他茅台酒的开箱销售，整箱牛年/精品价格应声下跌。期待茅台酒后续供给恢复，价格合理良性回落。

　　盈利预测与评级：预计21~23年EPS为43.22/50.01/57.08元，对应PE 44/38/33倍，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：疫情控制不达预期；宏观经济大幅波动；国家行业政策变化；营销工作执行效果不达预期。