收并购是本轮行业自发出清的主要路径

　　地产信用复苏不对称的背景下，依靠行业并购消化不良资产可能是本轮行业风险出清的主要路径。此前市场质疑收并购逻辑或有几点理由：1 优质房企三条红线的限制仍在；2 央企并购流程过于复杂；3 民企资产质量和价格过高的问题；4 销售预期不明朗的情况下再投资预期谨慎。我们此前年度策略中总结过房企加杠杆的一般规律：顺周期集中度提升较快。因此虽然再融资对优质房企的偏好已经兑现，但是行业景气度能否顺利修复依然是收并购推进的最大前提，销售预期不明朗的情况下再投资预期谨慎是目前的最大堵点，也即我们之前提出目前信用、基本面的核心问题都指向需求侧。

　　改善1:需求侧从数据上来看确实在修复

　　11 月全国商品房单月销售同比增速有所修复，12 月至今高频销售数据同样显示重点城市新房销售面积同比-10.8%，较11 月的-20%进一步收窄。据证券时报，20 多个城市在公积金支持、限购松动、购房补贴等因城施策层面释放积极信号，此外按揭额度上的改善对利率和放款周期的传导逐渐兑现：

　　12 月103 城首套房利率5.64%、二套房5.91%，均较11 月回落5bp，四季度较9 月高点累计回落10 个、8 个bp，此外12 月平均放款周期57 天，较11 月缩短11 天(贝壳研究院)。虽然销售持续性依然存疑(短期源于前期积压需求回补)，但是监管层表态支持、按揭层面的宽松叠加因城施策所形成合力至少在短期发挥了一定的稳预期作用，有望缓解企业层面再投资的悲观预期。

　　改善2:金融机构的资金和服务支持进一步优化此次发文的几个亮点同样有望缓解企业收并购的顾虑：1 重点支持优质项目并购，而非股权，能够在一定程度上盘活出险房企资产的流动性，提高优质房企收并购的灵活度；2 鼓励银行业金融机构提供融资服务、加快审批、投资收并购融资工具，提供资金支持的同时提高匹配效率；3“配合并购双方推动地方政府优化被收购房地产项目预售资金管理”有望改善项目层面现金流；4 月度报告制度反映并购业务开展情况以及存在的问题和建议，不排除后续支持力度的进一步提升。

　　后续有哪些政策可以期待

　　我们认为制约优质房企收并购意愿的核心因素值得关注。1 信心：按揭支持具有一定的持续性，定向降息有望缓解销售层面的负反馈预期；2 杠杆：虽然目前没有明确表态并购不纳入三条红线统计，但是如果行业信用风险进一步恶化，不排除政策支持力度的提升，甚至着力于缓解优质房企对于真实负债率的担忧(比如股权融资的支持)；3 预售资金监管：此次提及的“优化被收购房地产项目预售资金管理”后续如何落地值得期待，此外近期中国房地产报(住建部官媒)发文呵护市场主体，提及“地方政府要从稳定和发展大局深刻理解其中的利与害，加快落实中央各项政策，在房地产行业积极围绕房地产市场主体需求制定实施合适的政策，推动良性循环更好更快地运转起来”

　　把握左侧收并购和右侧集中度提升

　　未来行业beta 取决于行业结构调整、产能出清节奏和政策托底力度；alpha在于收并购对重点房企资产负债表和利润率的修复、逆周期加杠杆的精准度、围绕住房场景价值的长期挖掘。建议持续推荐：1)优质龙头：金地集团、保利发展、融创中国、万科A、龙湖集团、招商蛇口；2)优质成长：

　　金科股份、新城控股、中南建设、旭辉控股集团；3)优质物管：碧桂园服务、新城悦服务、绿城服务、招商积余、保利物业。

　　风险提示：宏观经济波动、政策实施不及预期、房企销售不及预期

（文章来源：天风证券）