报告正文

　　一、碳交易如何理解？

　　1.1何为碳交易？

　　碳交易，即碳排放交易的简称，是一种以促进全球温室气体减排、减少全球二氧化碳排放为目标的市场化机制。在该机制下，卖方可以将自身多余的碳排放权出让，买方则通过支付卖方获得温室气体排放权，用于履行减排温室气体的义务和目标，从而实现碳排放权的系统内有效转移。碳排放权作为人为创造的交易商品，其定价根本上取决于供需变动，交易市场主要涵盖以下几个主体：1)控制碳排放总额的各级政府；2)存在碳排放需求的企业，其中就包括碳排放超标/不足的碳排放额买卖双方；3)碳排放额流转交易场所，即碳排放交易所；4)参与碳排放额二级市场交易的机构与个人。

　　碳交易具体涉及哪些流程？从碳排放一、二级市场联动的运行流程看，该交易主要涵盖碳申报、核查、分配、交易和履约清算五大环节，其中主要的技术环节集中于两点，其一为碳排放的测量与核查，其二为碳排放配额的制定与分配。

　　1.2 碳排放如何测算？

　　关于碳排放的计量，国内外目前还没有形成统一的标准化测量方法，其中使用范围较广、兼具宏观和微观特点的方法主要有三种：排放因子法、质量平衡法和实测法。

　　1)排放因子法(Emission-Factor Approach)

　　碳排放因子法是IPCC提出的第一种碳排放估算方法，其数据主要来自于国家相关统计数据、排放源普查和调查资料、监测数据等，排放因子可以采用IPCC报告中给出的缺省值(依照全国平均水平给出的参考值)，也可以自行构造。该方法的基本思路是依照碳排放清单列表，针对每一种排放源构造其活动数据与排放因子，以活动数据和排放因子的乘积作为该排放项目的碳排放量估算值。

　　2)质量平衡法(Mass-Balance Approach)

　　质量平衡法是根据每年用于国家生产生活的新化学物质和设备，计算为满足新设备能力或替换去除气体而消耗的新化学物质份额。该方法的基本原理就是质量守恒定律，即投入某系统或设备的物料质量必然等于该系统产出物质的质量，是把工业排放源的排放量、生产工艺和管理、资源(原材料、水源、能源)的综合利用及环境治理结合起来，系统、全面地研究生产过程中排放物的产生、排放的一种科学有效的计算方法。该方法的优势是可反映碳排放发生地的实际排放量，不仅可区分各类设施之间的差异，还可分辨单个和部分设备之间的区别。但是采用此方法计算时，必须详细掌握企业的生产工艺、污染治理、管理水平等情况。

　　3)实测法(Experiment Approach)

　　实测法主要是通过监测手段或者国家有关部门认定的连续计量设施，通过采集排放气体，测量排放气体的流速、流量和浓度，用环保部门认可的测量数据来计算气体的排放总量的计算方法。通过排放连续监测系统(简称“CEMS”)对温室气体排放进行实时测量，并基于排放源的现场实测基础数据，进行汇总从而得到相关碳排放量。该法中间环节少、结果准确，但数据获取对环保检测设备需求较高，投入成本也较高。

　　总结而言，现有的集中主要计量方式各有优劣，而且实际上存在从宏观到微观的层次特点，其中排放因子法适用范围最广，但受产业结构、设备升级以及区域特异性影响较大，实测法成本较高，但对于水泥、火力发电等稳定高排放领域具有独特的监测优势。考虑到我国的碳中和“时间紧任务重”的特点，短期仍将以排放因子法为主，但不断更新矫正相关因子也是大势所趋，预计未来将逐步增加对后两者的综合应用，逐步提升碳排放检测精度。

　　1.3 碳配额如何分配？

　　参考海外经验，碳配额分配方式众多、各有千秋。结合海外碳交易经验，根据份额是否需要付费，首先可分为免费分配与有偿分配两大类，其中免费分配主要可分为历史分配法与基准分配法，有偿分配又可分为拍卖分配与固定价格分配。从方法优劣对比看，免费分配一般更适用于早期推广阶段，既可有效控制成本，又可弱化高排放企业的参与抵触，促进碳交易市场主体范围的快速拓广；有偿分配则更适用于市场对碳交易认可度较高的发展阶段，该方法能够更有效地调动市场主体碳减排积极性，并且有利于高效推动整体碳减排目标的实现。

　　中国碳排放配额将如何分配？结合2021年2月开始实施的《碳排放权交易管理办法》，我国碳配额分配在初期将以免费分配为主，适时引入有偿分配，并逐步提高有偿分配的比例。另结合首批全国推广的电力行业看，《2019-2020年全国碳排放权交易配额总量设定与分配实施方案(发电行业)》明确对电力行业沿用基准法核算重点企业机组配额，经各级政府汇总后实施相应配额分配。因而，预计“碳达峰”之前，我国将采取免费分配方式，加速推广碳交易的覆盖度提升，随后逐步引入拍卖等有偿分配试点，为后期碳负排放阶段积累经验。长期看，有偿分配比重将逐步提升，且有望成为“达峰”后的主要分配方式，进一步强化市场化动力，促进“碳中和”目标的实现。

　　二、碳交易的诞生与发展

　　2.1 海外碳交易：起步早，覆盖广，经验丰富

　　1)背景：全球气候治理诉求凸显

　　全球气候治理诉求日益凸显，IPCC与UNFCCC应运而生，奠定全球碳减排合作基础。上世纪后期，伴随全球气候研究的深入，世界各国对温室效应的理解也愈发深刻。为促进各国政府的全球气候治理决策，联合国环境规划署(UNEP)携手世界气象组织(WMO)于1988年正式组建政府间气候变化专门委员会(IPCC)。1990年，IPCC发布了第一份评估报告，确定了气候变化的科学依据，肯定了持续的人为温室气体排放将导致气候变化。同年举办的第二次世界气候大会正式呼吁建立气候变化框架条约，尽管此次会议宣言中并没有指定任何国际减排目标，但会议提出的“共同但有区别”、“可持续发展”等原则仍为之后的气候变化公约奠定了基础。1990年12月，联合国常委会正式批准了气候变化公约的谈判。在此后的近两年时间内，150余个国家和地区进行了多次会议谈判，最终于1992年6月正式签署《联合国气候变化框架公约》(UNFCCC，后简称《公约》)，这也是世界上第一个为全面控制二氧化碳等温室气体排放、应对全球气候变暖给人类经济和社会带来不利影响的国际公约。公约明确提出全球气候治理的五大基本原则，强调了公平、公正、因地制宜和可持续的碳减排基调，为全球碳减排奠定合作基础。

　　2)发展：交易机制落地，全球加速推广

　　《京都议定书》正式落地，驱动碳交易机制走向全球。1997年12月于日本京都通过了《公约》的第一个附加协议，即《京都议定书》(后简称《议定书》)。《议定书》正式提出三大合作机制，包括国际排放贸易机制、联合履行机制和清洁发展机制。《议定书》正式市场机制作为解决二氧化碳为代表的温室气体减排问题的新路径，将二氧化碳排放权作为一种商品，从而形成了二氧化碳排放权的交易，简称碳交易。自此以后，碳交易成为发达国家碳减排调控的重要机制选择，世界各国陆续建立本国或地区的碳交易机制，碳交易机制逐步成为全球碳减排治理的重要范式。截至2021年1月，全球已成立24个碳交易市场，实施碳排放交易的司法管辖区全球GDP占比已达54%，涉及碳排放份额已突破75亿吨二氧化碳当量，覆盖约16%的全球碳排放量。

　　3)行业覆盖：行业高度集中，提升空间巨大

　　全球碳交易电力与工业覆盖度最高，但行业全覆盖是大势所趋。从当前全球主要碳排放交易所行业覆盖度看，从高到低依次为电力、工业、建筑、交通、航空、废弃物和林业。电力作为全球碳排放的主力，基本属于各地区碳交易纳入的首选，只有以日本为代表的少数国家和地区未纳入电力行业。当前全球主要碳中和市场的行业覆盖度还有较大提升空间，仅有新西兰则率先实现了七大行业的全覆盖。立足于全球碳中和的共同目标下，碳交易未来势必也将逐步实现行业的全覆盖，切实推动全产业链碳减排与碳中和目标的实现。相较海外成熟碳交易市场，中国碳交易目前仍处于试点到全面推广的过渡阶段，但行业覆盖度已处于中游水平，已涉及电力、工业、建筑、交通和航空业，为后续全国推广积累较为丰富的行业覆盖经验。

　　4)发展经验：以欧盟(EU ETS)为例

　　纵观海外碳交易市场，欧盟市场历史最为悠久，经验也相对更为丰富，本文将简单梳理欧盟碳交易的发展历程，并梳理其中的经验得失，以期为中国碳交易发展提供借鉴。自2005年正式启动以来，欧盟碳交易市场已走过了16年，大致可以分为探索、修正和改革三个阶段。

　　阶段一：探索(2005-2007)

　　2003年10月，欧盟正式颁布《排放交易指令》，规定欧盟27国的厂商必须符合EU ETS规定的二氧化碳减排标准，如减排量超标，可卖出“欧盟排碳配额”(EUA)；反之，如减排未达标，则须从市场购买相应配额的排放权。这一指令的发布标志着欧盟碳交易市场建设的正式开启。2005年1月，欧盟碳交易正式启动，开始为期三年的碳交易首秀。

　　特点：探索阶段的欧盟碳交易仅涉及二氧化碳排放权的交易，具体涵盖能源、内燃机、石油炼化、钢铁、水泥、玻璃、陶瓷和造纸等行业，涉及约1.15万家企业，覆盖约50%的欧盟碳排放。分配方式上，采用历史排放量分配法进行免费发放，并由国家分配计划(NAP)决定成员国自身分配总量，但欧盟委员会有额外调整成员国配额的权利。

　　成效：1)反映排放许可权稀缺性的价格机制初步形成：一方面，价格信号基本反映碳排放许可权的供需变动；另一方面，排放权价格变动开始影响企业生产决策，激励企业主动采取减排措施或降低产量。2)促进了欧盟碳金融产业的发展：一方面，推动欧洲气候交易所、北方电力交易所、未来电力交易所等一批大型碳排放交易中心的建立；另一方面，也有力地推动了排放权期权交易，欧洲交易所于2005年6月推出了与欧盟排放权挂钩的期权交易，明显改善了碳排放市场的流动性，促进了碳交易金融衍生品的发展。

　　经验：1)碳排放权发放超标，碳减排目标基本失效：碳交易首年排放权发放量达到实际排放量的104%，且各行业均处于超发状态，以至于第一阶段实际排放量比配额发放量还低7%，过剩供给导致EUA价格下行，一度跌至2.5欧元/吨，并未形成有效约束。2)早期微观数据缺失，但数据收集整理持续推进，为后续改革奠定基础：初始运行阶段，企业二氧化碳排放量普遍缺失，以至于历史分配法早期只能依赖估计，这也是导致碳配额超发和碳交易价格大幅波动的重要客观原因，但是经历三年的数据收集与积累，已经基本修正企业实际排放数据，为后续碳配额分配提供了历史数据支撑。

　　阶段二：修正(2008-2012)

　　2008年1月1日，欧盟遵循《京都议定书》承诺，正式开启第二阶段碳减排工作。此阶段欧盟开始着力修正早期探索暴露出的碳配额超发问题，同时继续扩大碳交易覆盖范围，促进欧盟碳交易向健康发展回归。

　　特点：第二阶段在二氧化碳的基础上，将氧化亚氮、二氧化硫，氟氯烷等也纳入可选范围，行业层面于2012年成功纳入航空业，企业与碳排放覆盖范围进一步拓宽。配额分配上，主体沿用历史排放量分配进行免费分配，同时引入许可权拍卖方式作为有益补充。

　　成效：1)碳排放配额分配明显缩减，向合理水平回归：第二阶段整体下调年排放权总量，调整后的年排放权平均比2005年低6%，碳配额供给趋于合理；2)增加许可权拍卖分配模式，弱化过剩配额对碳价形成的不合理扭曲：政府在第二阶段逐步提高许可权拍卖模式的分配比例，促进碳定价合理性进一步提升；3)实际碳排放明显缩减，碳交易调控效果显现：欧盟第二阶段碳排放总量相较1980年减少19%，单位GDP能耗降低近50%，成功实现《京都议定书》所签订的降低碳排放总量的8%目标。

　　经验：1)单一免费分配方式难以设定合理总量目标，适时引入有偿拍卖分配机制卓有成效，相较免费分配机制，有偿拍卖分配机制更能调动企业减排积极性，也更能促进碳价市场化合理定价，适时引入有偿拍卖机制起到了明显的改善作用；2)区域碳配额计划汇总难免高估碳配额需求，导致总量供给过剩：欧盟各成员国往往高估经济增长与产能扩张速度，提出过高的碳排放配额需求，进而导致总量供给过剩，碳交易调控效能弱化；3)历史排量分配法自身具备“鞭打快牛”的副作用，导致碳减排奖惩失衡。由于欧盟采取依靠历史排放量分配碳排放权，这就导致持续高碳排企业可以获得更多配额，而积极实施碳减排的企业的排放权将持续被挤压，呈现出“鞭打快牛”的不良效果，也在一定程度上限制了数据缺失的新企业加入。4)碳配额跨期交易割裂，导致交易市场连续性受阻，降低企业跨期减排动力：EU-ETS前两阶段名义上允许同一阶段内排放配额的存储，但不允许跨期借贷，且两阶段认为限定无法跨阶段使用，这就导致2007年底剩余碳配额价格被迫集体失效，碳价归零，市场交易连续性被打破，此外企业自身的碳减排动力也集中于年度内，缺乏跨期减排动力。

　　阶段三：改革(2013-2020)

　　立足第二阶段暴露的种种问题，欧盟在第三阶段进行了大刀阔斧的制度改革，交易范围、行业覆盖度继续提升，分配方式也实现明显的改良和优化，欧盟碳交易制度日趋完善。

　　特点：碳交易覆盖范围继续引入氧化亚氮和全氟化碳等温室气体，行业层面也继续纳入石油化工制品及其他化学品、氮、铝、石膏、有色金属等行业；配额分配上，免费分配方式由历史排量法向产出基线法转型，同时调增拍卖分配机制比例。此外，碳排放总量权力由成员国上交到欧盟委员会，并且开放配额跨期限制，允许第二阶段剩余配额在第三阶段继续使用。后续，欧盟还推出碳排放权分配的动态调整机制，进一步完善碳配额分配机制，对各行业设定活动水平临界值(ALT)作为调整系数，调低或取消产能不及临界值的企业配额，并对新设企业或者新增产能，增发免费配额，形成灵活调控机制。

　　成效：1)碳配额机制调整优化，碳减排效果继续凸显：第三阶段欧盟碳排放整体加速回落，截至2019年，第三阶段年均碳排放约34.87亿吨，相较第二阶段减排幅度继续提速，突破10%；2)跨期交易机制开启，碳交易实现稳步过渡：第三阶段碳交易价格避免了此前的剧烈震荡，实现平稳对接，碳交易量也保持稳步提升，碳交易市场连续性明显改善；3)碳价稳步上行，碳交易活跃度稳步提升：伴随第三阶段碳配额分配机制的调整与优化，拍卖分配占比由前两阶段的10%以下提升至30%以上，2020年更是计划增至70%，进一步增强碳配额定价的透明度和信息对称性，碳定价日趋合理且波动收敛。

　　经验：1)碳配额分配机制调整效果明显，“历史法-基线法-拍卖法”逐步过渡提供有效借鉴。欧盟碳交易市场经历近16年发展，目前逐步走向成熟，其中配额分配方法的逐步调整起到了明显的优化作用。早期受限于市场推广需求被迫以免费分配为主，但是也积极开展拍卖分配试点，前两个阶段设定10%左右的试点比例，为后续调整积累了一定经验；后期一方面将免费分配具体方法由历史排量法转向基准线分配法，提升行业配额分配的公平性，并引入动态调整机制，加强配额调控，进一步调动企业参与积极性；此外，根据市场对“付费碳排放”理解的深化，逐步提升拍卖分配方式占比，加速推动了碳定价的透明度与市场化水平，切实优化碳交易对碳减排工作的推动效力。2)配额跨期机制促进碳交易平稳过渡，且激励企业规划长期减排。欧盟第三阶段允许配额跨期借贷和储存，一方面引导碳交易跨期平稳过渡，另一方面也激励了企业制定更为长远的减排规划，促进碳减排常态化和可持续化。

　　2.2 中国碳交易：起步晚，发展快，空间广阔

　　2011年《碳排放交易试点工作通知》发布，标志我我国碳交易正式启动。2011年10月，国家发改委发布《碳排放试点工作通知》，次月14日，又在北京召开了国家碳排放交易试点工作启动会议，正式确定了北京、广东、上海、天津、重庆、湖北和深圳七省市为首批碳排放交易试点省市，这也标志着中国碳交易正式启动。相比于欧美等海外国家和地区，中国碳交易起步较晚，且并未全国实施，仅以试点模式初涉碳交易。从发展模式看，我国的碳交易发展可分为两大环节，其一是基于试点省市的碳交易实践，其二是自上而下的全国碳交易框架制定与可行性探索。

　　1)碳交易试点实践

　　碳交易元年开启，五大试点省市率先启动，碳交易快速放量。自2011年《碳排放交易试点工作通知》发布以来，从国家到地方加速推动试点工作，国家发改委于2012年发布《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》，为CCER交易市场搭建整体框架奠定了基础；北京于2013年率先发布场外碳交易细则，同年上海率先出台碳排放核算指南，提出采用历史排放法与基准线法测算配额，深圳率先明确允许个人投资者参与碳交易，广东也设立全国首个有偿配额试点市场。2013年，北京、上海、深圳、广东和天津五大试点省市碳排放配额规模合计约7.3亿吨，覆盖企业2200家左右，配额量占各地区排放总量的30%-40%。国际视角下，中国碳交易实际运行首年已成为仅次于欧盟的全球第二大碳市场，而且以单个试点配额规模看，广东碳市场也成为全球仅次于EU ETS的第二大市场，中国碳交易市场发展迅速。

　　碳交易持续稳步推进，企业与市场认可度加速提升。2014年，首批率先启动五个试点城市顺利完成第一轮碳排放履约，企业对碳市场的理解和接受能力进一步加强，同年4月和6月，湖北与重庆两大试点城市又相继启动，碳交易量快速增长，截至2014年底，我国首批七大试点省市碳排放份额交易量累计达到1412.6亿吨。2015年企业对碳排放权交易的意识大大增强，积极性和主动性都得到了提高，100%完成履约的试点市场从2014年仅有上海一个地区，到2015年北京、广东、上海、湖北4个试点市场均达到100%的履约率。

　　产品创新与探索同步推进，碳交易走向多元化。伴随企业对碳交易意识的增强，市场对碳交易的理解逐步加深，中国碳交易相关产品的创新与研发与同步推进。2015年，中国核证自愿减排量CCER正式进入碳市场，纳入到碳交易履约体系。CCER的纳入，一方面促进了碳市场的流动性，另一方面也在一定程度上拉低了市场价格，使得各个试点市场2015年的配额价格均有所下降。此外，首笔碳配额、CCER质押陆续完成，碳资产价值进一步得到金融机构的认可；碳债券、碳基金等各类金融产品得以推出，控排企业也开始通过配额托管的方式优化自身碳资产管理。

　　2)全国碳交易

　　碳交易框架与经验日益丰富，全国碳交易厚积薄发。早在2014年，国家发改委即发布《碳排放权交易管理暂行办法》，首次从国家高度明确了建立全国统一碳交易市场的长期规划。2015年9月，《中美元首气候变化联合声明》中，中国明确提出计划于2017年开始启动全国碳排放交易体系。2017年，《全国碳排放权交易市场建设方案(发电行业)》的印发，标志着我国碳排放交易体系完成了总体设计，并正式启动。以电力行业为突破口，纳入企业达到1700多家，排放量超过30亿吨，率先启动全国碳排放交易体系，培养市场主体，完善市场监管，逐步扩大市场覆盖范围，建设工作具体将分为基础建设期、模拟运行期(配额模拟交易)和深化完善期(配额现货交易)三阶段推进。2019年2月18日，中共中央、国务院印发了《粤港澳大湾区发展规划纲要》，提出支持广州建设绿色金融改革创新试验区，研究设立以碳排放为首个品种的创新型期货交易所。历经近5年的政策框架探讨和试点实践，我国碳交易已经积累了较为丰富的理论和实践经验，为碳交易的推广与实现奠定了基础，全国碳交易有望厚积薄发。

　　碳交易全国推广势在必行，2021年望成为全国碳交易元年。自2020年9月，中国在联合国气候大会上提出“碳中和”目标以来，全国碳交易步入建设关键期。碳交易作为落实我国二氧化碳排放达峰目标与碳中和愿景的重要政策工具之一，全国碳市场的重要性愈发凸显。2021年1月1日，全国碳市场首个履约周期正式启动，涉及2225家发电行业的重点排放单位，约占全国碳排放量的40%，而且预计“十四五”期间还将逐步纳入钢铁、石化、化工、建材、有色、航空等高碳排放行业。2月1日起，《碳排放权交易管理办法(试行)》正式施行，这标志着全国碳市场的建设和发展进入了新阶段。

　　全国碳交易发展前景广阔，有望成为“碳中和”的重要抓手。历经近10年的探索与实践，我国碳交易额持续攀升，2020年全年试点省市碳交易额已达16亿元，未来伴随全国碳交易市场的建立与推广，全国碳交易市场还将加速扩张。截止2019年底，我国碳排放总规模已达98亿吨，位列全球之首，如此大规模的碳排放背后实则也蕴藏着巨大的碳交易潜力。从长期发展视角看，我国碳交易市场发展前景广阔，伴随碳交易的区域覆盖度、行业覆盖度协同提升的双轮驱动，我国碳交易年成交量有望突破100亿，市场规模亦有望突破5000亿，成为我国实现“碳中和”目标的重要抓手，切实推动全产业碳减排的高效、平稳运行。

　　三、碳交易全国化趋势下，关注哪些投资机遇？

　　3.1 碳交易全国推广将带来什么影响？

　　碳交易全国推广，推动负外部性利益化，促进碳减排合理、高效、平稳实现。以二氧化碳为代表的温室气体，是工业时代的重要副产品，而且长期对全球气候、地球生态等呈现明显外部性，碳交易的推广正是将这种外部性纳入经济考量的重要形式，真正加速驱动碳排放负外部性与企业经济利益挂钩。本质上讲，无论是碳中和目标，还是此前一直强调的生态环保、大气污染治理，本质上都是对自然生态循环的人工修复，但是这一目标单纯依靠产业自身，往往导致企业效能受到压降，改革动力匮乏。为了实现“碳达峰”、“碳中和”的长期目标，一方面有赖于总量层面的碳排缩量，另一方面也需要构建合理的内部调整机制，促进碳减排合理、高效、平稳实现。因而，引入碳交易将成为产业间碳减排任务分配的重要市场机制，“控总量”的同时，调动市场积极性，利用“碳排放奖惩机制”促进碳减排优先向更高效的产业和环节倾斜，进而逐步过渡至全行业的碳减排。

　　全球视角下，碳关税或将成为长期趋势，碳交易推广也将助力国际贸易全球化。所谓“碳关税”，是指对某个国家或地区的高能耗进口产品征收特别的二氧化碳排放关税。伴随《巴黎协定》的签署，世界主要经济体相继开始加速碳关税的研究和计划指定。这一制度的落地，无疑将对碳排放居首的中国形成巨大影响，进而掣肘“中国制造”的进一步走出国门。尽管从国际贸易角度看，碳关税具有一定的贸易保护色彩，但是在全球碳中和的大趋势下，碳关税或将成为全球主要经济体未来的重要选项，有望成为长期趋势。国内碳交易推广，一方面将协助国内碳测度体系的构建，促进碳关税制度的全球对接；另一方面，碳交易的推广还将自上而下推动行业碳排放结构调整，缓解潜在的碳关税压力，进一步维系“中国制造”国际地位，促进国际贸易新秩序形成。

　　碳交易推广如何影响行业？由于碳交易对行业的影响主要体现在配额的分配与供需调整中，因而不同行业的碳排放属性直接决定了其在碳交易推广中扮演的角色和地位。从行业碳排放属性出发，大致可以分为高碳排放、零碳排放和负碳排放三大类，且各类行业受碳交易影响将存在较大差异：

　　1)高碳排放行业

　　碳减排能力与潜力决定高碳排行业的受益幅度。结合CEADs披露的碳排放数据与行业对应看，高碳排放行业主要涵盖公用事业、钢铁、建材、交运和化工(基础化工、石油化工)五大行业，累计碳排放占比约92%。此类行业能否受益于碳交易推广主要取决于其碳减排的能力和潜力，若企业可以通过有效渠道实现碳排放快速缩减，则有望进一步提升市场份额，并获得碳配额盈余带来的业绩增厚，从而充分受益于碳交易的全面推广。

　　从碳排放核算出发，电气化水平提升与生产工艺改良成为制造业受益于碳交易的关键。据现行《省级温室气体清单编制指南》，先抛开电力行业不谈，制造业碳排放核算主要涵盖燃料燃烧碳排放、生产过程碳排放、外购电力与热力碳排放三大环节：1)外购电力与热力主要通过电力与热力端的能源转型实现，制造业自身难以改变；2)燃料燃烧碳排放的降低则存在两个途径，一则是通过能源替代降低单位能耗碳排放，如能源消耗比重由煤炭向油气倾斜，二是通过提升制造业电气化水平实现碳排放转嫁，采用电力取代燃料碳排放；3)生产过程碳排放则仅集中在部分特定产业，据现行指南规定，需披露生产过程碳排放，且形式为二氧化碳的生产过程，主要涉及建材(水泥、石灰)和钢铁(生铁、钢材)等行业，这部分碳排放主要源于特定的化学、物理过程，难以通过电气化加以削减，只能依赖生产工艺的调整和产能的提效降耗。总结而言，从高碳排放制造业本身看，提升产业链电气化水平和改良工艺提效降耗是其实现碳减排的关键，也是决定行业内部碳排放缩减弹性差异化的关键，将直接决定碳交易推广对行业主体的影响。

　　2)负碳排放行业

　　负排放行业受益于CCER推广，温室气体消耗能力成为关键。为鼓励生态环保与提升碳消耗，我国于2015年就已经推出CCER(核证自愿减排量)，1单位CCER可抵消1吨二氧化碳当量的排放量。这一产品为可以消耗二氧化碳等温室气体的行业及生产过程提供了新机遇。结合碳交易管理办法看，CCER抵消机制也是碳排放权交易制度体系的重要组成部分，减排项目可以将其产生的二氧化碳减排量，在全国碳市场出售，获取经济收益。因而，可再生能源、碳汇、甲烷利用等领域减排项目均将受益于CCER以及碳交易的推广，而温室气体消耗能力将成为此类行业收益幅度的关键。

　　3)零碳排放行业

　　碳交易对零碳排放行业影响主要集中于绿色电力产业，能源转型成为受益关键。结合碳配额分配规划，短期将以免费分配为主，且主要以历史碳排放规模作为分配参考，因而历史上呈现零排放(碳排放为零或极低)的行业并无法参与配额发放，因而预计受碳交易影响较大的主要为面临能源转型的电力行业，其中风电、光伏、水电和核电等新能源发电模式均可视为零碳领域。从碳配额具体分配方法看，电力行业预计将以行业基线法加以分配，因而电力能源结构由传统化石能源向绿色新能源转换的弹性将在很大程度上决定碳配额的盈余幅度，进而直接决定电力行业主体的碳交易受益程度。电力行业有火力发电向“风光水核”的转型将成为零碳排放行业的受益关键，一方面已有绿色发电产能可以申请CCER(核证自愿减排量)，另一方面现有火力发电产能的“绿化”也能贡献更多碳配额盈余，两者均将增厚企业盈利。

　　3.2碳中和全国化趋势下，关注五大投资方向

　　结合海外碳交易发展经验以及碳交易对各类行业可能形成的影响，我们在此梳理出有望受益于碳交易推广的五大投资方向：

　　1)高碳排：行业集中度提升，龙头优势加速凸显

　　从碳减排能力和潜力看，行业头部企业一般兼具产能优势和技术优势，这也决定了行业龙头将具备更高的减排能力和减排潜力，因而也将相对更加受益于碳交易全国推广。结合营业收入和总市值双重视角，推荐关注行业集中度均处低位的高碳排放的钢铁、金属非金属新材料、工业金属、化学制品、装修装饰和其他建材五个细分行业头部企业。

　　2)零碳排：光伏、风电、核电、水电

　　根据碳交易管理办法规划，电力行业将率先全部纳入碳交易范围，光伏、风电、水电和核电等绿色能源电力将受益于其零碳排属性。其中光伏与风电，若基于2025 年非化石能源消费占比提升到 20%的基础假设，预计“十四五”期间，风电所需年均装机在 38~48GW，光伏所需年均装机在 96~116GW，风光“十四五”发展均有望获得确定性提速；此外，核能发电碳减排效果优势明显，政策态度也有望更为积极，未来也具备较高的发展潜力。推荐关注受益于碳交易推广的光伏、风电、核电与水电。

　　3)负碳排：林业碳汇、垃圾处理与CCUS技术

　　伴随碳交易的推广，CCER有望再次快速发展，而具备碳消耗属性的行业与技术将迎来新的发展机遇。首先，人工造林与生态保护仍是碳消耗的主要贡献来源，林业也将进一步受益于碳汇收益；其次，垃圾焚烧、掩埋等也涉及二氧化碳的排放消耗效率，高效的垃圾处理也有望受益于碳交易推广；最后，人工碳捕获、贮存与应用技术(CCUS)仍是长期人工碳减排的重要抓手，建议重视CCUS相关技术的发展及应用带来的潜在投资机遇。推荐关注林业碳汇、垃圾处理及CCUS技术相关投资机遇。

　　4)碳测算：监测需求潜力可期，环保设备迎来新机遇

　　无论是短期碳排放数据的收集还是行业基准的定期调整，均将涉及碳排放监测需求的增长，而且《碳排放权交易管理办法》明确提及重点排放单位应当按照生态环境部公布的相关技术规范要求编制温室气体排放监测计划，优先开展化石燃料低位热值和含碳量实测，监测计划应通过环境信息管理平台或生态环境部规定的其他方式，报送生产经营场所所在地的省级生态环境主管部门备案。这也意味着，重点排放单位均将贡献碳排放监测设备需求，而且未来伴随碳交易行业覆盖度逐步提升，碳监测需求还将持续抬升。推荐关注环保监测设备、环保工程及服务，以及CEMS技术相关投资机遇。

　　5)碳金融：产品创新与推广并重，为大类资产配置提供新方向

　　2月22日，国务院印发《关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见》，明确提出加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系，大力发展绿色金融。人民银行初步确立了“三大功能”“五大支柱”的绿色金融发展政策思路，以适应国家产业结构、能源结构、投资结构和人民生活方式等全方位的深刻变化。央行行长易纲在中国发展高层论坛圆桌会上曾表示，实现碳达峰和碳中和的资金需求测算一般都在百万亿元人民币级别。这就需要建立并完善绿色金融政策体系，引导和激励金融体系以市场化的方式支持绿色投融资活动。截至2020年末，中国21家主要银行绿色信贷余额超过11万亿元人民币，绿色交通、可再生能源和节能环保项目的贷款余额及增幅规模位居前列，而且我国绿色债券存量超过8000亿元，居世界第二，中国碳金融市场空间广阔。未来伴随碳交易的全国推广，碳期货、碳期权、碳远期、碳基金、碳指数等碳金融产品还将迎来创新与推广的新发展阶段，推荐关注银行金融板块及碳金融衍生品相关投资机遇。

　　风险提示

　　1、宏观经济超预期波动；2、碳交易全国推广不及预期。

（文章来源：尧望后势）