大势研判：乘风破浪，驶向新高。7月下旬以来，A股市场连续38个交易日录得万亿成交，既包含了存量资金的博弈，表现为换手率的提高（0.61%→1.49%）；更反映了新的增量资金持续入场，推升股市站上近六年新高。我们认为，本轮拉升行情的核心在于分母端的驱动：1）教育双减、房地产新规、反垄断等政策不确定性逐步落地，风险评价整体下行。2）北交所宣布设立，以“专精特新”为代表的中小企业迎来源头活水，资本市场改革步伐加快，同时近期中美对话机制的开启，市场风险偏好稳中有升。3）稳增长稳就业背景下，伴随货币与信用的宽松释放，无风险利率下行成为拉升行情的关键推手。往后看，经济与盈利预期下行的斜率最陡阶段已出现，随着分母端发力与预期修正，A股市场正驶向新高。
从预见到遇见：无风险利率下行未完待续。国君策略在专题《新的力量：无风险利率下行，把握成长机遇》中指出，受通胀预期见顶、盈利增长压力催化，迎来下行可能，并见证了全面降准落地、国债/理财收益率的持续下行。无风险利率是指投资者在其他市场上能够获取的无风险收益，是股票投资的机会成本，无风险利率的下行会推动资金向股票流动。从时间维度来看，无风险利率的下行经历了多个阶段。2014年信托刚兑打破，叠加政策宽松的发力，迎来2014-2015的牛市。2018年金融去杠杆、理财净值化转型，2019~2020年基金发行份额不断加速，增量资金的涌入清晰可见。2021年我们面临的环境：1）房地产市场调控加强，银行理财净值化转型加快，“易获得+稳健+相对高收益”资产逐步变得稀缺；2）经济下行周期，实体需求疲弱，叠加PPI高位运行，伴随“宽货币+宽信用”格局逐步打开，无风险利率下行周期未完待续。
万亿成交的背后：微观结构推波助澜。具体来看：第一，估值与盈利增速的背离显著收敛，交易因素对股价的推升作用减弱，表现为大盘股估值分位数显著回落，中盘具备盈利弹性空间的品种给予更高估值。第二，交易拥挤度下降。当前成交额排名TOP3的行业成交额占全部A股比重30.97%，较年内周度极值35.52%显著下滑，交易拥挤度下降，资金筹码压力改善。除此之外，当前两融成交额占A股成交额比重为9.51%，落在近十年均值+1倍标准差以内；两融余额占A股流通市值比重2.62%，杠杆水平处于稳健区间。
行业配置：推荐券商/新能源/老能源。一方面，财富管理业务助力券商二次成长曲线。另一方面，考虑主赛道景气向上趋势延续，总量需求修复较弱之下，盈利优势仍旧突显，当前时点需追寻三次能源革命下的供需紧平衡方向。重点行业推荐：1）首推券商；2）持续推荐光伏，新能源车两条超级赛道配置机会；3）周期板块中的景气方向则在钢铁、铝、玻璃等供需格局有改善的赛道。