AI、红利等概念轮番登台，A股前半年的走势至今仍令人心跳加速。七月已至，三中全会立足长远、美联储降息预期升温，A股市场积极因素正在积累……

接下来，行情将如何演绎，哪些策略具备更明确的配置价值？本期资管研究声将与您一同梳理近期市场信号。

核心观点

上半年市场呈分化态势，综合宏观和市场分析，下半年外部环境或将优于上半年，内部经济复苏仍需要进一步政策发力支持。

基于当前经济基本面和宏观货币财政政策，下半年重点关注中央和地方财政发力项目进展、房地产和地方债风险纾解进度、消费恢复力度。任何一个方面的超预期修复，都将带动A股顺周期走出一波上涨行情，若宏观预期没有明显改善，A股大概率延续上半年结构性行情；

从各大类资产角度，综合考虑收益预期和胜率，下半年对各类资产预期排序：权益（三季度港股>A股，结构性机会）> 黄金 > 债券 > 商品（除黄金）。

三中全会《决定》精神或将为下半年投资思路提供重要线索。

2024年上半年颇不平静。中国宏观经济经历了一个从充满希望到逐渐失落的过程，市场投资者的预期抢跑实际数据，红利板块、出海分支为长期配置持有的产业与宏观大逻辑，智能驾驶等短期交易线索更为丰富。

从宏观和市场分析来看，下半年外部环境有望优于上半年，内部经济复苏仍需要进一步政策发力支持，对宏观经济和资本市场表现或仍需持谨慎乐观态度。

以下为详细回顾与分析

01 上半年回顾：「市场呈现分化态势」

整体来看，上半年全球大类资产表现：

股票市场：全球股市普涨，A股市场较弱，分化较大；上半年显著跑赢大盘的方向主要为银行、煤炭、有色及电力为代表的红利板块，以及工程机械、白电、摩托、电力设备等为代表的出海分支。

债券市场：中美利差走扩，但受益于避险资金驱动，国债仍走出牛市，其中长久期债券YTD下降较多。

外汇：“强美元”格局延续，美元指数震荡上行，人民币汇率小幅贬值。

大宗商品：不同板块分化较大，全球定价品种上涨，国内定价的黑色系商品下跌。

➤ A股：市场出现分化

2024上半年上证指数在年初深V后反弹至接近年初点位后，向上动能稍显不足；主要宽基指数指数在5月下旬开启回调，6 月末市场呈现出企稳特征。

恒生指数与恒生科技出现分化；南华商品指数小幅震荡上行。

图1：主要指数表现

数据来源：WIND，国投泰康信托整理（点击图片放大）

➤  公募基金:整体持有体验较差

受小盘成长风格拖累，偏股混合跑输沪深300录得约-5%收益；偏股FOF略跑赢基准；债券大牛市带动偏债指数录得正收益，而对应FOF则跑输，或受可转债和债券仓位不足拖累。

偏股公募基金在5月下旬高点后开始缓慢回落，2月份曾出现极端市场行情，由于流动性危机导致快速下挫。投资者整体持有体验较差。

图2：公募基金主要指数表现

数据来源：WIND，国投泰康信托整理（点击图片放大）

➤  私募基金: 操作难度较大

上半年市场分化较大。其中，沪深300指增策略遥遥领先，中证500、中证1000指增策略大幅跑输，市场中性策略微赚；纯债策略平均收益超5%，长久期债券资本利得贡献良多；CTA策略和宏观策略内部分化较大，有色、贵金属等品种走出流畅上涨趋势；其他主观多头策略、套利等策略表现平平且不同管理人间分化较大，选品难度极大。

整体来说，上半年私募基金市场操作难度较大，持有体验一波三折，FOF最终平均小幅亏损。

➤ 2024年上半年私募策略表现:

图3：上半年私募策略表现

数据来源：私募排排网，国投泰康信托整理（点击图片放大）

注：以上收益统计根据三方数据简单统计获得，未做特别筛选。根据信息获取来源与计算方式，提示以上数据存在一定程度的高估风险，来源于样本的幸存者偏差。此外，提示以上数据依据的绝大部分样本收益均为计提超额业绩报酬前收益。

02 后市展望：「政治经济环境有望改善」

2024年上半年颇不平静，中国宏观经济经历了一个从充满希望到逐渐失落的过程，市场投资者的预期抢跑实际数据。4月地产新政策的推出在经过了2个月的验证后被发现低于预期，而5、6月份的宏观细分数据也不及预期。

中国宏观经济数据层面体现出的现象，表面上看似乎地产是症结，但更底层的驱动因素既有外部环境的中美博弈、全球范围内的供需失衡和结构性通胀，也有内部的结构升级换档带来的阵痛等。

下半年的趋势分析，将把握2条主线：中美货与币的博弈，以及中国产业升级的矛盾发展。

国内环境：

国内产业升级：

尽管短期阵痛不可避免但产业升级势在必行，发展遇到的问题只能在发展中去解决。

近2年，新旧动能加速切换，股市呈现冰火两重天的结构性熊市：顺周期板块、地产产业链等连续下跌带动主要宽基指数震荡下行，资源股和科技股为代表的新经济动能相关产业震荡上涨。

排除短期情绪干扰，放长远看需尊重周期的力量，在周期底部不悲观、顺势而为。相信随着中国率先完成产业升级转型、内外产能重新布局，中国经济将在更大的舞台实现腾飞。

三中全会会议精神：

总体框架继承和发扬了二十大后历次会议精神，在大方向上并未超出预期，但关键在于会后各级部门、地方政府的执行力度和效果。会议更大作用在于凝聚共识、安排人事，相互配合执行具体规划。

展望后市，内部经济复苏仍需要进一步政策发力支持。下半年需重点关注中央和地方财政发力项目进展，房地产和地方债风险纾解进度乃至消费恢复力度。在宏观预期没有明显改善前，A股大概率延续上半年的结构性行情。

外部环境：

经济环境：

上一代技术革成果逐步消化完成，全要素生产力提升遇到瓶颈，以跨国资本为代表的既得利益阶层无动力改善当前全球经济体系下的分配制度。部分发达国家经济体采用内部矛盾外部化的方式，通过贸易战、金融战、科技封锁等方式，试图抢占中国经济利益、满足自身内部分配需求。

政治环境：

美联储或将于9月开启降息通道，美股和美债已开始交易降息预期。目前，美国选举局势尚在变化、欧洲政坛右转趋势、乌克兰和中东局势缓和趋势等因素，让各方进入观望阶段。

综合来看，下半年政治经济外部环境有望改善。中国权益资产尤其是港股估值收缩的压力或将大幅下降，股票市场有望企稳回升；出口“新三样”有望量价齐升，相关企业利润增速看涨，全球需求有望在美元重新回流后逐渐回升。

03 策略展望：「权益配置性价比较高」

站在当下时点看，国内仍面临宏观经济与投资者情绪双重低迷的环境，叠加美联储降息路径反复、美国大选可能出现的“黑天鹅”事件，各类资产的超预期波动难以避免，合理搭配各类资产并进一步降低相关性显得尤为重要。

从各大类资产角度，综合考虑收益预期和胜率，下半年重要资产的预期排序如下：权益（三季度港股）>A股（结构性机会）> 黄金 > 债券 > 商品（除黄金）。

私募策略景气度预期概览：

数据来源：私募排排网，国投泰康信托整理（点击图片放大）

股票主观策略：看好A股内部结构性机会，但需根据宏观状态选择适应管理人风格配置并及时切换。

股票量化策略：中证500和1000指数估值处于历史低位，可考虑逐步配置500和1000的指数增强策略。

当前市场中性策略在严格控制风险后仍有一定性价比，中低风险偏好投资者或可等待后市对冲成本合理时配置。此外，量化市场中性策略配置价值有望提升。

债券策略：货币政策短期内可能不会转向收紧，债券市场博弈性或将不断加剧，当前利率债绝对到期收益水平、信用利差收窄程度均处于较极端位置，纯债类策略配置价值相比于年初有所下降，或更适合风险极度厌恶者。

商品及衍生品策略：中美经济“错配”，且全球主要经济体可能面临逆全球化过程，全球总需求难以快速提升，商品市场或难以形成流畅的全面上涨预期，部分品种如原油、黄金、农产品等或因地区安全因素走强。

量化CTA策略宜重点布局短周期，而主观商品策略则需精选品种、筛选合适产品。

套利策略：积极挖掘市场稀缺额度，提供套利、日内回转对冲、日内高频期货等高夏普比低风险策略，形成对非标债券类资产的替代补充。

综上——

横向比较来看，对于风险偏好较高的投资者，权益多头资产配置性价比较高；

以未来1年持有期考虑，股票主观多头策略性价比较高，但需精选管理人与基金经理；中证500、1000指数性价比进一步提升，值得重点跟踪观察对应的量化指增策略；

在商品市场缺乏整体性趋势行情的情况下，中长周期CTA策略业绩或仍将宽幅震荡，从防御性角度，或可优先配置短周期CTA策略且需精选管理人；

对中低风险偏好客户而言，可优先考虑套利策略。

04 可能存在的风险

从风险管理层面，仍将密切关注以下几点宏观指标及事件变化：

中国经济复苏进程：特别关注政策精神及落地节奏，房地产（企业）风险化解和地方政府债务处置的进展；

中美战略博弈影响：人民币兑美元外汇变化、广义外资流向；

美联储降息进展及大选后美国政策变化；

局部战争及冲突演化：乌克兰、中东、东北亚、南海局势等。