顶尖财经网(www.58188.com)2025-4-28 2:21:33讯：

　　京基智农 

　　生猪养殖盈利提升显著，地产业务稳步去化 

　　事件概述

　　公司发布2025年第一季度报告，报告期内，公司实现营业收入11.08亿元，同比-11.90%；实现归属于上市公司股东的净利润1.12亿元，同比+106.99%

　　分析判断:

　　地产业务规模收缩致营收下滑，生猪养殖驱动净利润高速增长

　　公司营业收入同比下降11.90%至11.08亿元，主要原因为房地产业务进入存量去化阶段，2025Q1确认的商品房销售收入较上年同期减少，尽管营收有所下滑，公司归母净利润实现同比106.99%的高速增长，达到1.12亿元。利润增长的主要驱动力来自于生猪养殖业务，2025Q1公司出栏生猪49.14万头，2月和3月育肥猪出栏均重均超过130公斤，截止3月，公司育肥猪完全成本约为13元/公斤(不含总部费用)，我们测算2025Q1公司生猪养殖净利润超过1亿元。

　　养殖成本持续优化，规模扩张稳步推进

　　公司生猪养殖业务核心竞争力在于其领先的成本控制能力和规模化扩张潜力。成本方面，公司持续推进精细化管理，应用6750楼房养殖模式及智能化系统，养殖成本处于行业领先并持续优化。2024年公司完全成本已降至14.38元/kg(不含总部费用)，较2023年下降2.8元/kg。据公司投资者关系活动记录表，2025年2月，部分优秀项目如高州基地的成本已降至12.24元/kg。未来降本方向包括精准营养、饲料配方优化及繁育性能提升等。规模方面，公司2024年销售生猪214.61万头，同比增长16%。截止2025年3月底，公司母猪存栏约11.64万头，其中能繁母猪约10.37万头，后备母猪约1.27万头。公司规划2025年出栏目标为250万头左右。公司所处广东地区价格具有优势，随着成本下降和规模扩张，有望持续增厚利润。2025年Q1，公司房地产业务继续推进存量去化。据公司投关活动记录表，公司目前在售产品仅剩山海公馆公寓项目及部分商铺。随着地产业务规模的逐步缩小和生猪养殖业务的稳健发展，公司财务结构持续优化。截至2025年Q1末，公司资产负债率约为58.96%，较年初的60.25%进一步下降，偿债能力增强。

　　投资建议

　　我们分析：(1)公司生猪养殖业务稳步推进，2024年生猪出栏214.61万头，同比增长16%，2025年公司规划出栏250万头，且生猪养殖业务完全成本稳步下降，猪业板块将持续为公司贡献收入；(2)房地产业务是公司的战略支持型业务，定位为存量去化。(3)猪价回暖，目前头均利润可观。我们下调2025-2026年营收133.62/152.14亿元至88.06/100.06亿元，新增预测公司2027年营收为146.15亿元，下调公司2025年归母净利润12.12亿元至8.19亿元，上调2026年归母净利6.19亿元至9.14亿元，新增预测2027年归母净利为12.16亿元，下调公司2025年EPS2.28元至1.54元，上调2026年EPS1.17元至1.72元，新增预测2027年EPS为2.29元，2025/4/25日股价15.73元对应25-27年PE分别为10/9/7X，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　生猪市场价格波动风险，生猪产能释放进程不及预期风险，饲料原材料价格波动风险，房地产项目推进进展及收入确认不及预期风险。 

　　学大教育 

　　公告点评：个性化教育龙头强势回归，四大业务打开发展空间 

　　事项：2024年公司实现营业收入27.86亿元，同比增长25.90%；归母净利润1.80亿元，同比增长16.84%；2025年Q1公司实现营业收入8.64亿元，同比增长22.46%；归母净利润0.74亿元，同比增长45.45%。

　　个性化龙头强势回归，公司业绩持续释放。公司是个性化教育龙头，聚焦中高考个性化教育服务，同时积极发展职业教育、文化阅读和医教融合等教育业务，收入较快增长，业绩加速释放。2024-2025年1Q公司营业收入分别为27.86亿元和8.64亿元，分别同比增长25.90%%和22.46%；归母净利润分别为1.80亿元和0.74亿元，分别同比增长16.84%和45.45%，公司业绩持续释放。

　　盈利能力相对较强，管理费用增长较快。公司盈利能力较强，2024-2025年1Q公司毛利率分别为34.56%和32.02%，净利率分别为6.33%和8.51%；ROE(加权)分别为25.96%和8.55%，ROA(年化)分别为7.35%和9.99%。受股权激励影响，公司管理费用增长较快，2024年公司管理费用4.38亿元，同比增长26.39%，其中股权激励费用0.45亿元。公司加大还款力度，2025年2月公司偿还紫光卓远的全部股东借款，我们预计2025年公司财务费用明显下降。

　　资产负债率持续下降，收现比高现金流好。公司资产质量较高，截至2025年1Q末货币资金及交易性金融资产合计占同期总资产的33.15%；公司负债主要是合同负债，截至2025年1Q末合同负债占总负债的34.33%。公司资产负债率从2020年的96.24%下降到2024年的79.04%，剔除预收款的资产负债率从2020年的60.96%下降到2024年的50.81%。同时，公司收现比高，现金流好。2024-2025年1Q公司收现比分别为108.51%和125.68%，经营性净现金流分别为6.67亿元和4.69亿元。

　　线下网点快速恢复，合同负债彰显成长。截至2024年末公司个性化学习中心从240余所增加至超过300多，覆盖100余座城市，专职教师超过4000人，为公司扩张夯实基础。同时，公司合同负债增长快。2024-2025年1Q公司合同负债分别为9.32亿元和11.39亿元，分别同比增长29.81%和13.89%，助力公司成长。另外，公司全日制基地发展迅速，已在多个省市布局超过30所，其中个性化教育特色的全日制双语学校在校生近5000人，夯实个性化教育龙头地位。

　　投资建议：预计2025-2027年公司营业收入分别为32.23亿元、37.17亿元和40.88亿元，EPS分别为2.11元、2.54元和2.93元，对应动态PE分别为26倍、21倍和19倍。公司是个性化教育龙头和教育中概股回归“第一股”，抓住了中高考教育服务发展红利，通过个性化学习中心和全日制培训基地全力开拓中高考个性化培训市场。同时，公司积极发展职业教育、文化阅读和医教融合业务，并取得积极效果。看好公司未来成长性，维持“推荐”评级。

　　风险提示：政策变动、市场竞争加剧、名师流失、退费及股东减持等风险。 

　　柳工 

　　2025Q1业绩超预期，国企改革提效增利，净利率接近上一轮周期高点 

　　公司发布2025年第一季度报告。2025年Q1公司实现营业收入91.49亿元，同比增加15.24%；归母净利润6.57亿元，同比增长32.00%；扣非归母净利润6.12亿元，同比增长34.09%。2025年Q1公司净利率7.03%，同比在高基数的背景下仍然提升0.54pct，接近上一轮周期高点2020Q2的7.33%。从公司营运能力看，2025Q1存货周转天数是120天，同比下降7天。公司国企改革提升效率和净利率的逻辑持续验证。此外，公司控股股东增持公司股份，计划6个月内增持2.5~5.0亿元，并且本次增持计划不设价格区间，彰显公司对未来的发展信心。

　　公司装载机市场地位稳固，挖掘机业务增速大超行业增速。2024年公司装载机业务国内市场份额稳居第一，海外新兴市场增量显著，国际整机毛利率提升1.4个百分点；电动装载机全球销量同比增幅194%，市场占有率保持行业领先地位。公司2024年挖掘机业务销量增速优于行业27个百分点，出口销量增速优于行业15个百分点，海内外市场份额再创新高；整体盈利水平稳步提高，利润同比增长48%。

　　公司积极扩展海外市场，推进全球化布局。从产品结构看，装载机、挖掘机等土方机械产品的核心优势持续得到巩固，后市场板块、电动化产品、矿山机械产品等实现快速突破，形成了强劲竞争优势的组合营销解决方案。从市场区域看，各大区均实现盈利性增长，非洲、南亚、中东等区域保持强劲增长势头。区域结构得到持续优化，形成了多元化的海外区域市场结构。

　　投资建议：我们预计2025-2027年，公司实现归母净利润21、28、37亿元，对应PE为9.7、7.3、5.5X。柳工) href=/000528/>柳工（000528）在全球工程机械行业中占据相对领先的地位，其电动化装载机成为新的增长点，挖掘机增速和市占率均表现亮眼，高机、农机和矿机等新兴领域正在快速成为公司新的增长引擎。鉴于国内市场有望实现触底反弹，同时在海外市场表现强势，加之国企改革提升效率，公司净利率提升空间大，因此柳工可以赋予更高的盈利反转溢价、以及海外成长溢价，维持“买入”评级。

　　风险提示：国内需求风险、海外市场风险、汇率波动风险。 

　　长安汽车 

　　系列点评二十五：业绩符合预期，新能源产品周期强劲 

　　事件概述：公司发布2025年一季报：2025Q1营业收入341.6亿元，同比-7.7%，环比-30.0%；归母净利润13.5亿元，同比+16.8%，环比-63.8%；扣非归母净利7.8亿元，同比+601.0%，环比-13.7%。

　　营收、ASP符合预期毛利环比承压。收入端：自主销量提升促进营收。2025Q1自主乘用车销量45.3万辆，同比+3.5%，环比-10.8%；自主新能源乘用车19.4万辆，同比+50.7%，环比-30.4%，公司总营收为341.6亿元，同比-7.7%，环比-30.0%，营收同环比增长弱于销量主要受行业竞争，公司部分产品价格下探影响；ASP：2025Q1单车ASP达7.5万元，环比-2.1万元；毛利率：2025Q1公司毛利率13.9%，同比-0.5pct，环比-2.3pct，一季度降本入账金额少，叠加终端优惠力度加大，毛利有所承压，后续伴随公司降本工作的推进，毛利率有望环比改善。

　　汇兑收益、新能源子公司影响净利。费用端：2025Q1年销售/管理/研发/财务费用率分别为4.9%/3.0%/4.4%/-3.1%，环比-0.6/-0.5/+0.2/-3.1pct，财务费用变动主要系主要因汇兑收益及利息收入增加影响。投资收益端：2025Q1对联营企业和合营企业的投资收益0.4亿元，同比-0.9亿元，环比-0.5亿元，主要因联营企业盈利减少、阿维塔亏损影响。净利端：2025Q1归母净利润为13.5亿元，同比+16.8%，环比-63.8%；扣非归母净利润(含深蓝亏损影响)为7.8亿元，同比+601.0%，环比-13.7%，扣非净利环比变化主要由于竞争加剧、汇兑收益增加，以及深蓝品牌新能源盈利改善综合影响所致。

　　阿维塔、深蓝发力新能源转型加速。深蓝、阿维塔品牌1-3月累计分别6.8万辆、2.4万辆。展望2025年，深蓝计划推出包括S09在内的两款全新车型，其中深蓝S09采用六座布局，搭载行业第一梯队水平的华为乾崑智驾ADS3.0，预售价格23.99-30.99万元，竞争力较强；同时公司规划加速深蓝全球化布局，投放更多全球化产品，2025全球年销目标为50万台(国内40万台，海外10万台)。阿维塔方面，新车型主要有阿维塔06，阿维塔06推出纯电和增程双动力，配备华为乾崑智驾ADS3.0和鸿蒙4.0车机系统，4月19日正式上市48小时后，官方发布的大定订单突破12,536台，看好公司新能源转型加速。

　　投资建议：我们看好公司电动智能转型，叠加华为智能化赋能，维持盈利预测，预计2025-2027年收入分别为1,896/2,095/2,335亿元，归母净利润分别为88.7/107.6/127.2亿元，EPS分别为0.89/1.09/1.28元，对应2025年4月25日12.35元/股的收盘价，PE分别为14/11/10倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：行业需求下滑；自主品牌销量不及预期；行业“价格战”加剧；出口销量不及预期。 

　　东方电子 

　　业绩稳健增长，新兴业务多点突破 

　　业绩

　　公司发布2024年年度报告，2024年实现营收75.45亿元，同比增长16.47%；归母净利润6.84亿元，同比增长26.34%；扣非归母净利6.48亿元，同比增长37.69%。毛利率为33.71%，同比提升0.01Pct。

　　2024Q4，实现营收29.14亿元，同比增长22.52%；归母净利润2.63亿元，同比增长33.50%；扣非归母净利2.60亿元，同比增长79.01%。

　　毛利率为35.18%，同比提升0.19Pct。

　　传统业务稳健发展，新兴业务多点开花

　　(1)智能配用电业务，营收43.24亿元，同比增长17.06%，毛利率32.57%，同比提升0.35Pct。威思顿智能电表业务在国网、南网集招中标额分别达7.75亿元和超5亿元，运维及总包业务合同额突破3亿元。

　　(2)调度及云化业务，营收12.90亿元，同比增长17.11%，毛利率37.70%，同比下降1.70Pct。在南网市场地位巩固，中标多个地调及软件框架项目；海颐软件中标广东电网项目超亿元。

　　(3)输变电自动化业务，营收8.57亿元，同比增长37.50%，毛利率38.35%，同比提升0.42Pct。国网集招保护监控全中标，金额合计1.77亿元。

　　(4)综合能源及虚拟电厂业务，营收2.20亿元，同比增长12.43%，毛利率32.79%，同比提升2.87Pct。中标冀北综合能源、山东能源等多个虚拟电厂项目，烟台市数字化虚拟电厂已入市运营。

　　(5)新能源及储能业务，营收2.96亿元，同比下降13.90%，毛利率25.66%，同比提升2.42Pct。取得多个关键项目突破。

　　(6)工业互联网及智能制造业务，营收4.48亿元，同比增长12.38%，毛利率22.68%，同比下降1.12Pct。中标多个自动化流水线项目，实现南网四线一库业务突破。

　　海外业务稳步拓展，本地化策略初见成效

　　沙特市场本地化生产线投运，签订合同近1.7亿元。

　　中标尼加拉瓜国调中心项目，实现又一个海外国家级主站项目突破。

　　环网柜产品成功进入比利时市场。

　　乌兹别克斯坦本地化项目取得进展，签订合同5000万元。

　　威思顿中标马尔代夫AMI智能计量系统总包项目，合同额过1亿元；中标马尔代夫光伏微电网项目，合同额2853万元。

　　投资建议

　　我们预计25-27年收入分别为89.21/106.13/126.14亿元(前值为97.98/118.95/-亿元)；归母净利润分别为8.52/10.23/12.25亿元(前值为8.48/10.20/-亿元)，对应PE分别15.9/13.2/11.0倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　电网投资力度不及预期；市场竞争风险；境外业务经营风险。 

　　远兴能源 

　　景气底部，天然碱龙头业绩韧性依旧 

　　公司发布2024年报，全年实现收入132.6亿元(同比+10.1%)，实现归属净利润18.1亿元(同比+28.5%)，实现归属扣非净利润20.7亿元(同比-14.2%)。2025Q1实现收入28.7亿元(同比-7.3%，环比-0.8%)，实现归属净利润3.4亿元(同比-40.4%，环比+5027.5%)，实现归属扣非净利润3.3亿元(同比-41.1%，环比+19.6%)。公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.0元(含税)，现金分红总额11.2亿元，以4月24日收盘价计，股息率约为5.9%。

　　事件评论

　　2024年主要产品价格延续下行，量增对冲部分影响。价格方面，受供需格局恶化及尿素出口限制影响，2024年公司主要产品价格呈现下行态势，根据百川盈孚，2024年国内重质纯碱、轻质纯碱、尿素、小苏打、动力煤(秦皇岛5500大卡)均价分别为1967元/吨、1832元/吨、2158元/吨、1675元/吨、902元/吨，分别同比-28.2%、-27.2%、-12.8%、-18.3%、-8.2%；产销量方面，银根矿业阿拉善塔木素天然碱项目一期已实现达产达标，产能逐步释放，一定程度对冲了产品价格下降带来的不利影响，2024年公司纯碱、小苏打销量分别为575.3万吨、146.0万吨，分别同比+123.9%、+22.2%。2024Q4营业外支出及非经计提较多，对单季度业绩产生影响：2024Q4公司计提公允价值变动净损益-0.7亿元，计提资产减值损失、信用减值损失分别1.0、0.1亿元，产生营业外支出2.0亿元(主要为参股公司探矿权事项)。

　　2025Q1产品价格延续下行，公司业绩韧性强，低成本优势凸显。根据百川盈孚，2025Q1国内重质纯碱、轻质纯碱、尿素、小苏打、动力煤(秦皇岛5500大卡)均价分别为1498元/吨、1410元/吨、1762元/吨、1477元/吨、916元/吨，分别较2024Q4环比-3.4%、-3.2%、-6.2%、-0.8%、-5.1%。进入一季度，纯碱价格延续低迷，部分企业或面临较大亏损压力，选择停线检修，但公司依旧有可观利润，天然碱工艺低成本优势得到凸显。

　　银根二期建成在即，贡献增量利润可期。阿拉善天然碱二期项目计划于2025年12月建成，二期规划有纯碱年产能280万吨、小苏打年产能40万吨，建成后有望依靠成本优势贡献增量利润。

　　高分红延续，迈入高股息阵营。2024年度公司延续每10股派3元的分红政策，现金分红总额达11.2亿元，以4月24日收盘价计，股息率约为5.9%，位于较高水平。

　　维持“买入”评级。公司是国内碱业龙头，采用天然碱工艺，具备成本、节能、环保优势，工艺依赖碱矿资源，资源壁垒较难复制，在纯碱价格处于历史底部时仍能保持可观利润，盈利能够穿越周期，如不考虑蒙大矿业探矿权转让诉讼案对公司财务带来的负面影响，预计25-27年归属净利润为14.9、19.1、23.3亿元，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　1、产品价格下行；

　　2、诉讼案件造成不利影响。 

　　云铝股份 

　　2025Q1点评：Q1氧化铝价格仍处高点侵蚀利润，Q2业绩弹性有望释放 

　　事件：公司公告2025一季报，实现营收144.11亿元、同比增长26.89%；归母净利润9.74亿元、同比下降16.26%；扣非后为9.70亿元、同比下降6.30%。

　　2025Q1氧化铝均价仍处高点，Q2开始业绩弹性有望释放。

　　根据iFind数据，2025Q1氧化铝全国均价为3863.49元/吨，同比增长15.44%(2024Q1为3346.77元/吨)；铝锭(电解铝)价格为20407.82元/吨，同比增长7.10%(2024Q1为19054.55元/吨)，Q1氧化铝仍处于价格高点，侵蚀电解铝业务利润；同时，根据云铝股份) href=/000807/>云铝股份（000807）年报信息，2025年公司主要生产目标为电解铝产量约301万吨，考虑到Q1有春节因素，我们推测2025Q1公司电解铝产量约为50万吨左右，放在全年来看量比较少，规模效应不明显。因此伴随着进入Q2以来氧化铝价格下跌较为明显，且公司电解铝产品产销量进入集中释放期，我们预计Q2开始公司业绩弹性将显著释放。

　　《铝产业高质量发展实施方案(2025-2027年)》发布，公司作为绿电铝龙头有望率先获益。2025年3月28日，工信部等十部门联合印发《铝产业高质量发展实施方案(2025-2027年)》，提出到2027年，产业链供应链韧性和安全水平明显提升，产业链整体发展水平全球领先。铝资源保障能力大幅提高，力争国内铝土矿资源量增长3%-5%，再生铝产量1500万吨以上。产业结构进一步优化，铝加工产业集聚区建设水平进一步提升。绿色发展水平不断提升，电解铝行业能效标杆水平以上产能占比提升至30%以上，能效基准水平以下产能完成技术改造或淘汰退出，清洁能源使用比例30%以上，新增赤泥的资源综合利用率15%以上。公司作为国内绿电铝龙头，也是从事电解铝时间最久的上市公司，在手绿色铝产能305万吨(截至2024年年末)，构建“绿色铝一体化”高质量发展格局，顺应产业发展趋势，有望率先获益。

　　盈利预测：我们预测2025-2027年EPS分别为1.73、1.84、2.01元，PE分别为9、8、8倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：下游需求和在建项目不达预期、原材料扰动、竞争格局恶化等。 

　　鲁西化工 

　　24年净利高增，25Q1煤化工降本较好 

　　鲁西化工) href=/000830/>鲁西化工（000830）于4月25日发布2024年报和25Q1季报：

　　全年实现营业收入297.6亿元，同比+17%，归母净利润20.3亿元，同比+148%；其中24Q4实现营收81.8亿元，同比+10%/环比+8.6%，归母净利润4.5亿元，同比+46%/环比+12%。公司24年末拟每股派息0.35元(含税)，股利支付率为33%。

　　公司25Q1实现营收72.9亿元，同比+8%/环比-11%，归母净利润4.1亿元，同比-27%/环比-9%。公司25Q1归母净利低于我们预期(5.0亿元)，原因系存货减值损失较多。考虑公司具备一体化生产和规模优势，新产能逐步放量有望兑现业绩成长性，维持“买入”评级。

　　24年多元醇/DMF/甲酸均价下行，尼龙6新项目投产助力营收增长

　　据百川盈孚，24年正丁醇/辛醇/PC/PA6/99%片碱/DMF/二氯甲烷/甲酸均价为0.79/0.97/1.56/1.40/0.33/0.45/0.27/0.27万元/吨，同比-2%/-8%/-1%/+1%/-7%/-16%/0%/-22%，多数产品因供给宽松致价格下行。

　　24年公司新材料化工/基础化工/化肥板块营收同比+27%/-7%/+18%至204/58/31亿元，年产30万吨己内酰胺.尼龙6项目投产叠加24年装置产能利用率提升带动新材料板块营收增长，毛利率同比+1/+3/-1pct至16%/17%/6%。24年综合毛利率同比+1.4pct至14.8%，子公司鲁西多元醇/聚碳酸酯/聚酰胺新材料净利润为13.5/-1.58/0.11亿元。

　　25Q1煤化工成本端延续改善，有机硅等新项目有望贡献增量

　　据百川盈孚，25Q1正丁醇/辛醇/PC/PA6/99%片碱/DMF/二氯甲烷/甲酸均价同比-17%/-36%/-3%/-20%/+22%/-15%/+9%/+5%至0.71/0.77/1.51/1.18/0.40/0.41/0.27/0.31万元/吨(环比-2%/-13%/-1%/-6%/+11%/-3%/-12%/+9%)，其中片碱、二氯甲烷、甲酸价格有所回升，其余多数产品景气仍承压。25Q1动力煤/兰炭均价同比-17%/-30%至625/709元/吨(环比-11%/-23%)，煤化工成本端改善较好。

　　据24年报及公司公告，40万吨/年有机硅单体项目于3月投产，乙烯下游二期/年产15万吨丙酸等项目有序推进，未来新产能放量有望逐步兑现公司成长性。

　　盈利预测与估值

　　我们维持此前25-26年的盈利预测，预计公司25-27年归母净利润为20/23/26亿元，对应EPS为1.07/1.22/1.39元。结合可比公司25年一致预期平均11xPE，考虑公司一体化优势以及新项目有望贡献增量，给予公司25年14xPE，目标价14.98元(前值为13.91元，对应25年13xPEvs可比公司10xPE)，维持“买入”评级。

　　风险提示：下游需求不及预期；新项目进度不及预期；原料价格大幅波动。 

　　五粮液 

　　4Q24+1Q25收入超预期体现业绩韧性，当前股息率具备吸引力 

　　4Q24+1Q25表现略超市场预期

　　公司2024年营收891.8亿元/同比+7.1%；归母净利润318.5亿元/同比+5.4%。4Q24营收212.6亿元/同比+2.5%；归母净利润69.2亿元/同比-6.2%。1Q25营收369.4亿元/同比+6.1%；归母净利润148.6亿元/同比+5.8%。4Q24+1Q25表现略超市场预期，主因公司渠道把控力超预期。

　　发展趋势

　　公司4Q24+1Q25收入表现略超市场预期，且报表留有余力。1)2024年下半年公司收入端表现平稳，分产品看：2H24五粮液) href=/000858/>五粮液（000858）产品量增较1H24边际略有放缓，我们认为主要是1618及低度去年下半年边际降速至双位数增长所致，同时五粮液去年下半年提价红利显现，对应2H24五粮液产品毛利率同比+0.77ppt；系列酒下半年以价换量趋势明显，拉平看全年结构升级趋势明显。经销模式实现营收211.4亿元，同比-2.5%，主因去年普五在传统渠道减量20%，加之1618及低度增速边际略有放缓；直销模式营收148.7亿元，同比+15.5%，占收入比提升至41.3%，我们认为未来随着渠道改革深化，直销渠道贡献增量或进一步提升。2)1Q25公司对传统渠道进行停货挺价并停收票据，带动公司一季度销售收现同比高增，其他渠道尤其是直销的增长弥补传统渠道的减量，实现平稳正增长；且展望看公司报表仍留有余力，1Q25收入+合同负债环比+7.3%，为全年报表业绩达成提供支撑。

　　1Q25归母净利润同比+5.8%，4Q24归母净利润同比-6.2%，主因消费环境偏弱加之公司持续份额扩张路径，净利润端增长略慢于收入端。四季度公司毛利率进一步同比提升+1.4ppt主要系酒类收入占比提升及五粮液提价在报表端体现，而费用率端4Q24销售费用率同比+6.1ppt提升则系公司补贴等力度加大以及费用前置投入有关，综合影响下4Q24净利润边际略有承压。我们预计公司为保持市场竞争能力，仍将保持一定力度的费用投放。

　　公司规划今年营收增速与宏观经济指标保持一致，公司承诺70%分红率，25年股息率4.7%，我们认为业绩目标有望稳步兑现，股息率具备吸引力。

　　盈利预测与估值

　　因市场竞争或带来公司投放力度加大，我们下调25/26年盈利预测-2.4%/-2.0%至334.5/353.0亿元，我们维持目标价174元不变，目标价对应25/26年20/19.1X市盈率，当前股价对应仍有34.8%上行空间，当前股价对应25/26年15.0/14.2X市盈率，维持跑赢行业评级。

　　风险

　　宏观经济恢复不及预期，普五批价提升不及预期。 

　　达梦数据 

　　2025年一季报点评：国产数据库龙头，信创大趋势下成长持续加速 

　　事件概述：公司2025年4月24日发布2025年一季报，2025年一季度公司营收2.58亿元，同比增长55.61%；归母净利润0.98亿元，同比增长76.39%；扣非归母净利润0.96亿元，同比增长87.92%。

　　单季度业绩高增，龙头实力凸显。根据公司2025年一季报，受益于党政、能源、交通等领域信息化建设的加速推进及相关采购的增长，软件产品使用授权业务收入增长，带动公司2025年一季度营业收入快速增长。

　　公司高度重视技术创新，持续专注研发强化核心竞争力。1)产品迭代升级：达梦数据库管理系统V8.4和分布式版DMDPC通过了中国信息安全测评中心、国家保密科技测评中心的“安全可靠测评”，这表明产品在安全性和可靠性方面达到了较高标准，能够满足金融、政务等对数据安全和保密要求极高的行业需求。DMV8.10和达梦启云数据库云服务系统荣获2024年湖北省首版次软件产品。2)新技术研发：高度关注云计算、人工智能等前沿技术，积极投入云数据库、分布式数据库等产品的研发。在“集群数据库”“数据库一体机”等重要产品技术攻坚上取得显著进展。公司还积极推进新型数据库技术研究，研发全新的分布式原生多模数据库产品，可同时支持图、关系、键值、向量等多模数据的存储和管理，目前已取得多项技术突破，为满足市场对多样化数据处理的需求提供了有力支持。

　　积极进行市场拓展，不断巩固数据库行业龙头地位。1)优化市场渠道与拓展行业资源：通过优化市场渠道布局，加强与现有渠道商的合作，同时积极开拓新的渠道，扩大市场覆盖范围。巩固已有传统市场，在金融、电力等行业保持稳定的客户群体和市场份额。2)深耕核心业务场景：紧跟政策动向，完善市场营销体系，对核心业务场景进行精细化管理。在金融领域，随着客户对国产化产品采购比例的增加，公司的应用范围从传统的OA办公拓展到更多运营和生产领域的典型场景，如核心交易系统、风险管理系统等。3)开展合作促进销售：在关系国计民生的行业，公司与众多头部级ISV开展了全面深入的合作，通过技术适配确保公司产品与合作伙伴的系统能够实现协同工作。

　　投资建议：公司是国内领先的数据库产品开发服务商，始终坚持原始创新、独立研发的技术路线，自主研发出具有较高安全性的数据库产品，积极参与上下游企业产品适配工作并成功应用于金融、能源、航空等数十个领域。公司作为纯自研数据库产品的标杆，随着信创市场发展的持续深化有望打开长期成长空间。预计公司2025-2027年归母净利润为4.86/6.33/8.09亿元，当前股价对应PE分别为56X、43X、34X，维持“推荐”评级。

　　风险提示：新技术推进不及预期；同业竞争加剧的风险。